MLF重塑：从政策利率到市场定价

2025年3月25日 MLF重塑:从政策利率到市场定价 事件 2025年3月24日，央行发布《2025年3月中期借贷便利招标公告》：“为保持银行体系流动性充裕，更好满足不同参与机构差异化资金需求，自本月起中期借贷便利（MLF）将采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式开展操作。2025年3月25日（周二），中国人民银行将开展4500亿元MLF操作，期限为1年期。” 数据来源：Wind，国新证券整理 分析 一、十年机制重塑：从政策利率到市场定价 MLF自2014年创设以来，承担着中期政策利率传导的核心职能。从2024年7月首次调整为“固定数量、利率招标”时，开始改革进程，此后半年间，央行通过逐步放宽投标利率区间（从1.9%-2.3%到1.8%-2.2%），为市场化定价铺路。本次“多重价位中标”最终落地，标志着运行十年的MLF单一利率机制正式退出历史舞台。 新机制下，商业银行投标利率将呈现阶梯式分布。当前1年期同业存单利率在1.9%左右，预计大型国有银行凭借同业存单融资优势，中标利率可能低于中小银行，边际降低负债成本约5-8BP。这种差异化定价不仅缓解大行净息差压力，更倒逼中小银行提升资产负债管理能力，银行业分化加剧。 分析师：钟哲元登记编码：S1490523030001邮箱：zhongzheyuan@crsec.com.cn 二、政策工具箱丰富：流动性管理精细化 改革后的MLF与买断式逆回购形成期限互补：前者锁定1年期流动性，后者覆盖3-6个月需求。这种“期限匹配+市场定价”的组合，使央行流动性投放体系呈现清晰的层次结构--短期靠逆回购（日均操作量约5000亿）、中期倚重MLF（余额4万亿）、长期依赖降准（平均每季0.25个百分点）和国债买卖。 值得关注的是，本次提前24小时公布操作规模打破惯例。此次提前公布主动增强透明度，既是对年初大行负债端流失的预调微调，也体现了“预期管理前置化”的思路。 三、改革深水区：利率市场化最后一公里 此次调整将我国政策利率体系从“双轨制”推向“单轨制”。改革后，央行政策利率仅保留7天逆回购利率，短端利率向长端传导的市场化机制得以强化。7天逆回购利率作为唯一政策利率，其传导效率将面临考验。目前逆回购利率与DR007的关联度较高，但向1 证券研究报告 年期LPR的传导效能存在衰减。未来如何通过强化预期引导、完善利率走廊机制来提升政策效力，将成为改革关键。 公告发布当日，10年期国债收益率应声下跌，这不仅源于630亿元净投放带来的流动性宽松预期，更折射出市场定价逻辑从揣测MLF利率变动到直面资金成本的动态博弈。中短端品种受益更直接，1年期国债与同业存单利差可能进一步收窄。 风险提示 1、经济修复不及预期；2、流动性超预期收紧。 投资评级定义 免责声明 钟哲元，在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿等。国新证券股份有限公司（已具备中国证监会批复的证券投资咨询业务资格）已在知晓范围内按照相关法律规定履行披露义务。国新证券股份有限公司（以下简称本公司）的资产管理和证券自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见和建议不一致的投资决策。本报告仅提供给本公司客户有偿使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本公司会授权相关媒体刊登研究报告，但相关媒体客户并不视为本公司客户。本报告版权归本公司所有。未获得本公司书面授权，任何人不得对本报告进行任何形式的发布、复制、传播，不得以任何形式侵害该报告版权及所有相关权利。本报告中的信息、建议等均仅供本公司客户参考之用，不构成所述证券买卖的出价或征价。本报告并未考虑到客户的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时可就研究报告相关问题咨询本公司的投资顾问。本公司市场研究部及其分析师认为本报告所载资料来源可靠，但本公司对这些信息的准确性和完整性均不作任何保证，也不承担任何投资者因使用本报告而产生的任何责任。本公司及其关联方可能会持有报告中提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供投资银行服务或其他服务，敬请投资者注意可能存在的利益冲突及由此造成的对本报告客观性的影响。 国新证券股份有限公司市场研究部 地址：北京市朝阳区朝阳门北大街18号中国人保寿险大厦11层（100020）传真：010－85556155网址：www.crsec.com.cn