创新价值逐步兑现，蔓迪下半年增速提升

核心观点与关键数据

• 业绩表现：2024年公司业绩略超预期，实现营业收入91.08亿元（同比增长16.5%），归母净利润20.90亿元（同比增长34.9%）。核心品种特比澳销售额50.6亿元（同比增长20.4%），市占率34.3%；EPO销售额10.2亿元（同比增长8.3%），市占率42%；蔓迪销售额13.4亿元（同比增长18.9%）。
• 财务指标：毛利率提升至85.95%（+0.97pct），销售费用率36.8%（-1.66pct），管理费用率5.5%（同比下降），研发费用率14.6%（提升），综合财务成本率0.5%。
• 多元化发展：加快推进在研项目研发，2025-2027年将实现多款产品商业化，涵盖自免、血液/肿瘤、肾科及皮肤/代谢等领域。积极拓展外部合作，与翰宇制药、海和药物、东阳光药业、映恩生物等达成商业化合作。

创新价值与未来展望

• 创新产品：2024年获批艾曲泊帕混悬剂等3款药品，提交SSS06等4款产品上市申请。研发管线拥有30项在研产品，10款推进至临床三期。靶向PD-1/VEGF的双特异性抗体707已开展4项临床研究，单药一线治疗PD-L1阳性晚期非小细胞肺癌获批准进入三期临床。
• 估值重塑：创新价值逐步兑现，公司估值有望实现重塑。

投资建议与风险提示

• 投资建议：预计2025-2027年收入分别为103.84/117.27/132.48亿元，同比增长14%/13%/13%；归母净利润分别为22.98/27.27/32.12亿元，同比增长10%/19%/18%。对应估值为9X/8X/7X，维持“买入”评级。
• 风险提示：产品研发及上市不及预期、竞争加剧、医药行业政策变化、药品降价、产品销售不及预期。