情绪消费兴起，国牌后发崛起，看好本土龙头发展

银发、单身经济兴起，情绪消费推动宠食行业扩容。一方面，受前期新生人口减少影响，国内老龄化趋势未来预计仍将加速；另一方面，国内单身化、少子化趋势近年同样明显，未来均将催生陪伴和情感寄托需求。宠物猫狗作为提供情绪价值的重要伙伴，数量维持扩张趋势，进而带动宠物经济兴起。 相比欧美成熟市场，国内养宠渗透率和单宠消费水平仍有较大提升空间，其中宠食市场容量预计仍有较大增长潜力。 海外复盘：先驱品牌壁垒坚固，后发品牌差异竞争。（1）美国经验：商业化初期玛氏等先驱品牌在供应链布局、品牌知名度、渠道积累等方面具备明显先发优势。但由于宠食赛道底层需求高度细分，随着市场成熟以及用户消费认知提升，差异化需求被催生。此时新进品牌开始尝试以差异化产品参与竞争。龙头壁垒则体现为基于强研发积淀持续赋能或拓展自有产品线，以及基于供应链和资金优势不断整合外部优质品牌，最终得以实现站位保持。（2）日本经验：与中国市场情况相似，进口宠食品牌先入为主，初期在产品力和品牌力方面断档领先，但本土品牌凭借政策倾斜、供应链以及渠道适应方面的优势，仍可绕道性价比产品，错位抢占大众消费者心智，并在基本客群做稳后强化细分领域和高端矩阵拓展，最终实现与进口品牌同台竞争。 国内展望：国牌后发崛起，产品迭代、线上红利有望孕育本土龙头。国内市场早期由先入为主的玛氏、雀巢等外资大牌主导。但2010年后国牌借势电商红利，主推性价比产品，实现后发崛起。参考化妆品行业发展经验，线上渠道主导增量虽使得国内宠食行业格局短期恶化，但我们认为龙头公司依靠在产能或研发方面的先发积累，依旧可以凭借精准的渠道红利把握和领先的产品迭代能力实现一番作为。（1）品牌方面，头部品牌基于线上渠道的格局整合仍在继续，麦富迪等头部国牌在线上平台站稳手脚，市占率持续提升； （2）产品方面，本土公司以大众产品起家，爆品策略驱动基本盘收入稳增； 同时正顺应需求升级，积极拓展高端矩阵，有望持续挑战外资品牌份额，驱动量利齐增；（3）渠道方面，电商红利后半场开启，规模领先的优质国牌将自带流量，带动平台买量成本下降，并尝试以“经销转直营”的方式收割品牌流量积累。过程中头部品牌的渠道运营侧规模优势将逐渐显现，而尾部品牌受制买量成本难以为继，最终头部品牌预计实现盈利和份额的双提升。 风险提示：1、食品安全风险；2、新品推广不及预期风险；3、原材料价格上涨风险；4、贸易冲突风险；5、汇率波动风险；6、估值波动风险。 投资建议：聚焦布局领先的头部优质企业。核心推荐海外代工业务扎实，自主品牌业务身位领先的头部优质企业：乖宝宠物、中宠股份。 银发、单身经济兴起，情绪消费推动行业扩容 国内老龄、单身、少子化趋势明显 国内老龄化趋势未来10年预计仍将加速 受前期新生人口减少影响，国内老龄化趋势近年加速。截至2023年，国内60岁以上人口于总人口中的占比已突破20%。考虑到目前国内50-59岁人口占比接近17%，是目前国内人口数量占比最大的年龄段，国内60岁以上人口占比未来10年预计仍将保持增长趋势。在老龄化加速趋势中，国内老年人抚养比近年呈现加速攀升趋势，相应的抚养与陪伴需求正在为国内银发经济兴起提升基础。 图1：国内60岁以上人口占比已超过20% 图2：50-59岁是目前国内人数占比最高的年龄段 图3：国内抚养比近年持续攀升 国内单身化、少子化趋势明显。 据国家统计局统计，2024年国内婚姻登记数为610.60万对，较2023年下滑20.52%，其中国内男性和女性的平均初婚年龄呈增长趋势，婚姻登记数近年则呈持续下滑趋势。除少婚晚婚外，目前国内家庭也呈现出少子化趋势，2024年国内出生率为6.77%，较2023年小幅回升，但整体仍呈下滑趋势。单身化、少子化趋势下，国内家庭结构正在发生变化，户均规模持续缩小，同样也在为基于寄托陪伴诉求的情绪消费兴起提供基础。 图4：国内结婚登记数呈下滑趋势，结婚年龄呈上升趋势 图5：国内少子化趋势明显，出生率持续下滑 图6：国内家庭规模正持续缩小 国内情绪消费兴起，宠物经济快速发展 自2010年以来，受国内人均收入水平以及老龄单身少子化趋势等因素推动，宠物猫狗正从传统的看家护院角色转变为提供情绪价值的重要伙伴。参考欧睿统计口径，截至2024年猫/狗饲养数量分别已达1.03/0.84亿只，2014-2024年CAGR分别为14.17%/3.33%。而在宠物角色转变过程中，基于便利、健康等诉求，现代养宠方式及理念快速兴起，宠物经济随之快速发展。参考欧睿统计口径，截至2024年国内宠物产品市场规模已接近千亿元，其中宠物食品市场规模为532.52亿元，2014-2024年CAGR高达21.01%。 图7：宠物正成为家庭新角色，为宠物主提供重要情绪价值 图8：国内消费者的养宠决策主要由情感动机驱动 图9：2010年以来，国内宠物猫狗数量扩张明显 图10：国内宠物产品零售端市场规模持续扩张（亿元） 参考海外成熟市场，宠物食品市场仍具较大扩容潜力 宠物食品消费刚性强，即使在经济下行时也具备增长韧性。 参考欧美成熟宠物市场，宠物作为重要家庭角色之一，即使短期出现经济和收入下行压力，宠物主也不会削减食品开支，宠物食品市场规模在过去十年呈现韧性增长特征。国内宠物食品市场规模增速近年持续放缓，但相较GDP增速仍具备韧性，后续随宠物数量及单宠消费增长，仍有望保持扩张。 图11：中国宠物食品市场规模2010年来快速增长 图12：国内宠物猫狗数量增速近年趋缓 图13：国内宠物猫狗单宠食品消费金额增长近年有所放缓 图14：美国宠物食品市场2010年以来维持韧性增长 图15：英国宠物食品市场2010年以来维持韧性增长 宠物猫食品：国内市场规模未来有望扩容至约1400亿元。 国内宠物猫市场发展时间较短，2024年国内宠物猫饲养渗透率仅为15%，明显低于欧美成熟市场。单宠消费方面，2024年中国人均可支配收入为4.13万元（按当年平均汇率计算，约为5728美元），而美国、英国近年的人均可支配收入分别约为6万美元、3万美元，这导致我国单宠消费金额目前远不及美英平均水平。 表1：我国宠物猫饲养渗透率和单宠消费明显低于欧美成熟市场 数量方面，美英平均养猫渗透率约为30%，考虑到国内老龄少子单身趋势对养宠数量的带动，保守预计国内养猫渗透率未来增加至25%左右；单宠消费方面，假设未来中国人均可支配收入规模达到发达国家水平，保守估计中国单宠消费金额为美英平均水平的0.5x，即对应单宠消费金额约为830元（主粮730元，零食100元）。最终基于上述测算假设，我们预计国内宠物猫食品市场规模未来有望扩容至约1400亿元（其中宠物猫主粮市场规模约为1200亿元）。 图16：国内宠物猫食品市场规模未来预计仍有翻倍潜力（元/只，%，亿元） 宠物狗食品：国内市场规模未来有望扩容至约550亿元 国内宠物狗渗透率及单宠消费同样仍处于较低水平。2024年国内宠物狗饲养渗透率仅为16.50%，单宠消费仅为35.54美元，不足美英平均水平的1/10，均处于较低水平。 表2：我国宠物狗饲养渗透率和单宠消费明显低于欧美成熟市场 数量方面，美英平均养狗渗透率高达36%，但考虑到国内人均居住面积低于欧美国家，宠物狗数量未来增长潜力预计明显小于宠物猫，故保守预计国内养狗渗透率为20%左右；单宠消费方面，同样受限于人均居住面积，国内小型犬饲养占比明显高于欧美国家，因此保守估计中国单宠消费金额为美英平均水平的0.20x，即大约540元/只（主粮390元，零食150元）。最终基于上述测算假设，我们预计国内宠物狗食品市场规模未来有望扩容至约550亿元。 综合来看，未来随国内养宠数量增加、单宠消费提升，宠物猫狗食品市场规模有望扩容之2000亿元左右，较2024年市场规模仍较大潜力。 图17：国内宠物狗食品市场规模未来预计仍有翻倍潜力（元/只，%，亿元） 海外宠食行业复盘：先驱品牌壁垒坚固，后发品牌差异竞争 总览：海外宠食市场格局集中，本土品牌占据重要份额 海外宠物食品市场格局高度集中。 按公司口径来看，2019-2023年全球宠物食品市场平均CR5为51.5%，其中美国/英国/日本宠物食品市场平均CR5分别为69.4%/60.6%/62.6%；按品牌口径来看，2019-2023年全球宠物食品市场平均CR5为17.00%，其中美国/英国/日本宠物食品市场平均CR5分别为25.1%/31.5%/32.4%。 图18：全球宠物食品公司CR5在50%以上 图19：全球成熟宠物食品市场的品牌CR5在20%以上 趋势上来看，欧美市场格局较为稳固，而日本市场的本土品牌仍在抢占市场。 美国、英国作为现代宠物食品工业发展时间最早的成熟市场，头部公司依靠在供应链、研发、品牌、渠道等方面的深厚积淀以及持续的并购整合稳定占有当地市场主要份额。而日本的现代宠物食品市场相对起步较晚，早期市场由海外公司及品牌主导，进入21世纪以来国内本土品牌崛起，目前本土头部公司及品牌的市占率仍在持续提升。 图20：日本本土宠物食品公司的市占率仍在持续提升 美国复盘：龙头基于研发背书、多品牌布局强化市场站位 美国宠物食品市场呈“两超多强”格局，雀巢、玛氏合计市占率接近50%。 美国作为全球最大的宠物食品市场，2024年国内宠物猫狗数量已达1.8亿只以上，宠物食品市场规模约为620亿美元。按公司口径来看，美国宠物食品市场2023年CR5高达67%，其中龙头公司雀巢和玛氏的市场份额分别为28%、20%，合计份额接近50%。按品牌口径来看，美国宠物食品市场2023年CR5为26%，其中前十品牌均为美国本土品牌，而且其中有7个品牌来自雀巢和玛氏，龙头公司依靠多品牌布局占据了市场重要份额。 图21：美国目前宠物猫狗数量合计约为1.8亿只 图22：美国宠物食品市场规模2024年已达619亿美元 图23：美国宠物食品公司市占率情况（%） 图24：美国宠物食品品牌市占率情况（&） 美国作为现代宠食文化发源地，本土品牌具备先发优势。 美国是全球现代宠物食品行业的重要发源地，19世纪中期随着工业革命和城市化进程推进，宠物角色开始从“工具”转变为“伴侣”，推动了商业化狗粮和罐装食品在美国的诞生。20世纪中叶，随着战后欧美经济复苏、宠物数量增加，宠物食品市场快速发展，而以普瑞纳为代表宠粮公司开创的膨化干粮产品以易于储藏的优势快速占领现代宠物食品市场，至今仍为市场上的主流品类。 从下游来看，宠物干粮对宠物主来说是刚性消费且频繁换粮会影响猫狗消化吸收，因此美国本土品牌依靠先发优势在下游用户群体中积淀了较为深厚的品牌信任度，品牌力明显强于后发品牌。而从上游来看，供应链积累对于宠物食品行业同样重要，长期积累的原料把控能力和生产工艺迭代是对宠物食品公司品牌力的重要加持。综合来看，美国本土品牌在上游供应链及下游品牌认知的先发积累，是支撑其长期在美国宠物食品市场中占据领先份额的重要因素之一。 图25：美国是全球现代宠物食品行业的重要发源地 基于研发背书、多品牌布局强化细分赛道布局是龙头公司站稳市场的关键。 20世纪60年代之后，随着美国宠物食品行业逐步成熟，传统产品竞争开始变得激烈，而用户消费认知提升也在催生针对不同犬猫品种、不同功能、不同价位的差异化需求。为应对传统产品领域的竞争压力和宠物主的差异化需求，强化细分赛道布局成为市场头部公司和主流品牌的破局方式： 以龙头公司之一玛氏（Mars）为例：其一方面在研发上着力，于1965年成立宠物护理科学研究所，对宠物的饮食习惯和偏好进行持续研究，在此基础上针对不同品种、不同体型、不同年龄段的宠物猫狗推出相适应的产品，最终依靠先发布局和研发积淀背书，牢牢把握用户消费心智。另一方面，公司在20世纪60年代后开始基于供应链和资金优势加快整合行业中优质品牌，先后收购伟嘉、皇家、冠军等众多优质宠物食品品牌商，有效强化了公司在美国市场以及中高端价格带的站位。此后为进一步强化线下渠道布局，支撑高端处方粮发展，玛氏自2