固收专题：信用债收益率有望上行
信用债收益率有望上行 固定收益研究团队 ——固收专题 陈曦（分析师）chenxi2@kysec.cn证书编号：S0790521100002 刘瑞（分析师）liurui2@kysec.cn证书编号：S0790525010001 重点信用事件：专项债收储 专项债收储。2025年3月4日，自然资源部和财政部联合发布《关于做好运用地方政府专项债券支持土地储备有关工作的通知》，更好支持运用专项债券开展土地储备工作。3月19日，石家庄市自然资源和规划局发布关于第一批拟收购存量闲置土地价格的公示，拟运用专项债券收回收购5宗闲置土地，土地面积合计约139.98亩，拟收购价格合计约12.96亿元。通过专项债收储，有助于城投平台的账面土地实现资金回笼，从而缓解城投平台的流动性资金，为账面上有息债务的还本付息提供直接的资金来源。 城投企业动态。（1）望城经开区投资建设集团有限公司，控股股东由望城经开管委会变更为湖南望城经控，实控人未变；（2）佛山市建设发展集团有限公司，评级上调主因股权资产注入。 产业公司动态。厦门港务发展股份有限公司，拟向厦门国际港务发行股份及支付现金购买其持有的集装箱码头集团控股权。 一级发行非金信用债净融资由负转正、二级利差有所收窄 一级发行：净融资额方面，3月17日-21日，非金信用债发行额3548亿元，偿还额3054亿元，净融入规模494亿元，其中，城投债净融资规模140亿元，产业债净融资规模354亿元。金融债发行额2125亿元，偿还额3809亿元，净融资-1684亿元，其中，银行二级资本债净融资额为-5亿元，永续债净融资额为-695亿元。 相关研究报告 发行期限方面，非金信用债平均发行期限3.11年，其中，城投债为3.52年，产业债为2.83年；金融债发行平均发行期限3.06年。 《2025年城投净融资边际有所回暖—固收专题》-2025.3.25 二级利差：绝对水平上，截至3月21日，AAA评级各期限的中短票据、城投债、二级资本债和永续债收益率均值分别为1.97%、1.98%、2.00%、2.02%，2016年至今分位数分别为4.7%、4.5%、6.2%、10.9%，整体处于历史低位水平。其中，永续债信用利差历史分位数稍高。 《实际利率偏高不是降息的充分条件—固收专题》-2025.3.24 《解读央行一季度例会的“宏观审慎”与债市—事件点评》-2025.3.23 变动幅度上，3月17日-21日，信用债市场收益率整体下行，中短票据、城投债、二级资本债和永续债各期限和各评级下行幅度均值分别为-6.8BP、-7.1BP、-5.7BP和-5.2BP。考虑到国债收益率略有上行，信用利差有所收窄。 期限上看，短端信用债收益率下行幅度更为明显，比如，1年期和3年期各品种、各评级的收益率下行幅度均值均为-7.0BP，5年期对应为-5.1BP。信用利差上，同样表现为短期限收窄幅度更为明显。 信用债收益率有望上行 我们认为，2025年政策组合为“宽信用+宽财政+紧资金”，债市收益率有望上行，此前信用债收益率下行的主要逻辑“资产荒”，或逐步转变为“负债荒”，信用债收益率有望上行。 期限上，5Y-1Y的期限利差明显处于低位水平，建议参与1-2Y短久期品种。品种上，银行永续债收益率较其他品种偏高，且1Y、AAA-银行永续债收益率达到2.02%，要高于隔夜资金利率1.77%，配置价值尚可。 风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。 数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所 特别声明 《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。 分析师承诺 负责准备本报告以及撰写本报告的所有研究分析师或工作人员在此保证，本研究报告中关于任何发行商或证券所发表的观点均如实反映分析人员的个人观点。负责准备本报告的分析师获取报酬的评判因素包括研究的质量和准确性、客户的反馈、竞争性因素以及开源证券股份有限公司的整体收益。所有研究分析师或工作人员保证他们报酬的任何一部分不曾与，不与，也将不会与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。 分析、估值方法的局限性说明 本报告所包含的分析基于各种假设，不同假设可能导致分析结果出现重大不同。本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性，估值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 法律声明 开源证券股份有限公司是经中国证监会批准设立的证券经营机构，已具备证券投资咨询业务资格。 本报告仅供开源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）的机构或个人客户（以下简称“客户”）使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。本报告是发送给开源证券客户的，属于商业秘密材料，只有开源证券客户才能参考或使用，如接收人并非开源证券客户，请及时退回并删除。 本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他金融工具的邀请或向人做出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。客户应当考虑到本公司可能存在可能影响本报告客观性的利益冲突，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。本公司未确保本报告充分考虑到个别客户特殊的投资目标、财务状况或需要。本公司建议客户应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。若本报告的接收人非本公司的客户，应在基于本报告做出任何投资决定或就本报告要求任何解释前咨询独立投资顾问。 本报告可能附带其它网站的地址或超级链接，对于可能涉及的开源证券网站以外的地址或超级链接，开源证券不对其内容负责。本报告提供这些地址或超级链接的目的纯粹是为了客户使用方便，链接网站的内容不构成本报告的任何部分，客户需自行承担浏览这些网站的费用或风险。 开源证券在法律允许的情况下可参与、投资或持有本报告涉及的证券或进行证券交易，或向本报告涉及的公司提供或争取提供包括投资银行业务在内的服务或业务支持。开源证券可能与本报告涉及的公司之间存在业务关系，并无需事先或在获得业务关系后通知客户。 本报告的版权归本公司所有。本公司对本报告保留一切权利。除非另有书面显示，否则本报告中的所有材料的版权均属本公司。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。 开源证券研究所 深圳地址：深圳市福田区金田路2030号卓越世纪中心1号楼45层邮编：518000邮箱：research@kysec.cn 上海地址：上海市浦东新区世纪大道1788号陆家嘴金控广场1号楼3层邮编：200120邮箱：research@kysec.cn 北京地址：北京市西城区西直门外大街18号金贸大厦C2座9层邮编：100044邮箱：research@kysec.cn 西安地址：西安市高新区锦业路1号都市之门B座5层邮编：710065邮箱：research@kysec.cn
