华海清科非CMP订单迎来高增长对标DISCO成长路径清晰持续强推华西机械

#①25年订单指引好于市场预期，估值最便宜的半导体设备？ 市场对公司的担忧在于CMP空间偏小且国产化率高，订单快速增长相较其他设备环节存在较大压力，先前市场对2025年新接订单预期较低（+20%），近期调研沟通下来，大陆存储端扩产拉动叠加非CMP业务（减薄、离子注入、湿法设备等）进入放量阶段，我们保守预计2025年公司新接 华海清科：非CMP订单迎来高增长，对标DISCO成长路径清晰，持续强推【华西机械】 #①25年订单指引好于市场预期，估值最便宜的半导体设备？ 市场对公司的担忧在于CMP空间偏小且国产化率高，订单快速增长相较其他设备环节存在较大压力，先前市场对2025年新接订单预期较低（+20%），近期调研沟通下来，大陆存储端扩产拉动叠加非CMP业务（减薄、离子注入、湿法设备等）进入放量阶段，我们保守预计2025年公司新接订单有望超市场预期，订单增速30%+，参考公司历史净利率水平，我们预计2025年新接订单对应潜在净利润达20亿，当前市值对应估值20X，是板块估值最便宜的半导体设备，同时考虑到2月以来公司股价较其他标的显著滞涨，具有很高的配置性价比。 #②非CMP业务开始放量，对标DISCO成长逻辑打通？ 1）复盘海外半导体设备公司，DISCO涨幅显著跑赢ASML、AMAT、TEL等其他前道设备公司（10倍股），本质反应全球先进封装（AI）的产业趋势。 DISCO主营产品聚焦切、磨、抛等设备，以24Q3营收构成看：划切设备占33%，磨削设备占27%（减薄为主）、刀片磨轮等占21%。 2）非CMP设备领域，公司已经完成减薄机、划切、晶圆减薄贴膜一体机等设备布局，客户进展顺利，持续构建完整的切、磨、抛核心设备产品线，2025年相关设备开始进入放量阶段，对标DISCO成长逻辑打通，2024年DISCO预计营收190亿元，中国大陆收入占比35%，对应营收体量67亿元，可见切磨抛市场广阔，有望再造一个主业，市场显著低估。 此外，公司布局清洗设备、膜厚量测设备以及离子注入机已经取得积极进展，2025年我们预计非CMP业务订单有望实现翻倍以上增长（24年预计5亿+）。 #③CMP主业潜在空间可观，支撑足够大体量的市值？ 以SEMI最新披露的数据测算：2024年国内半导体设备市场规模420亿美元，假定CMP价值量占比4%，国内CMP市场规模接近17亿美元，考虑到公司在CMP领域竞争力极强，中远期给予公司65%份额，对应CMP设备销售收入体量77亿元，CMP具备很强的后市场逻辑，假定稳定下来维保耗材收入占比20%，公司CMP设备+耗材维保营达96亿级别，给30%净利率，潜在利润体量空间29亿，给予20倍，主营CMP业务的市值空间超过500亿。 投资建议：半导体设备板块最便宜标的，非CMP业务开始放量，对标DISCO成长逻辑清晰，市场存在一定低估，建议重点关注。