正帆转债：高纯工艺系统解决方案领跑者

正帆转债：高纯工艺系统解决方案领跑者 2025年03月25日 证券分析师李勇执业证书：S0600519040001010-66573671liyong@dwzq.com.cn证券分析师陈伯铭 执业证书：S0600523020002chenbm@dwzq.com.cn ◼正帆转债（118053.SH）于2025年3月18日开始网上申购：总发行规模为10.41亿元，扣除发行费用后的募集资金净额用于铜陵正帆电子材料有限公司特气建设项目（二期）等项目。 ◼当前债底估值为98.95元，YTM为2.54%。正帆转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.20%、1.60%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.72%（2025-03-19）计算,纯债价值为98.95元，纯债对应的YTM为2.54%，债底保护较好。 相关研究 《亿纬转债：锂电技术创新的领航者》2025-03-24 ◼当前转换平价为97.71元，平价溢价率为2.34%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年09月24日至2031年03月17日。初始转股价38.85元/股，正股正帆科技3月19日的收盘价为37.96元，对应的转换平价为97.71元，平价溢价率为2.34%。 《建议择时转债估值回调窗口期》2025-03-23 ◼转债条款中规中矩，总股本稀释率为8.40%。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。按初始转股价38.85元计算，转债发行10.41亿元对总股本稀释率为8.40%，对流通盘的稀释率为8.40%，对股本摊薄压力较小。 观点 ◼我们预计正帆转债上市首日价格在115.63~128.82元之间，我们预计中签率为0.0048%。综合可比标的以及实证结果，考虑到正帆转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在115.63~128.82元之间。我们预计网上中签率为0.0048%，建议积极申购。 ◼正帆科技是一家致力于为泛半导体、光纤通信、医药制造等行业客户提供工艺介质和工艺环境综合解决方案的高新技术企业。公司累积为数百家客户提供产品与服务，掌握了介质供应系统微污染控制、流体系统设计与模拟仿真、高纯材料合成与分离提纯等关键技术，参与了多项国家和行业标准的编写。 ◼2019年以来公司营收稳步增长，2019-2023年复合增速为34.10%。自2019年以来，公司营业收入总体呈现稳步增长态势，2019-2023年复合增速为34.10%。2023年，公司实现营业收入38.35亿元，同比增加41.78%。 ◼正帆科技营业收入主要来源于电子工艺设备业务，产品结构年际变化。2021年以来，正帆科技电子工艺设备业务收入逐年增长，2021-2023年电子工艺设备业务收入占主营业务收入比重分别为69.88%、70.91%和75.63%，同时产品结构年际调整，其他主营业务规模占比稳定，高纯特种气体类业务占比上升并趋于稳定。 ◼公司销售净利率和毛利率维稳，销售费用率下降，财务费用率有所上升，管理费用率下降。2019-2023年，公司销售净利率分别为7.08%、11.20%、9.15%、9.66%和11.04%，销售毛利率分别为25.35%、27.32%、26.17%、27.46%和27.11%。 ◼风险提示：申购至上市阶段正股波动风险，上市时点不确定所带来的机会成本，违约风险，转股溢价率主动压缩风险。 内容目录 1.转债基本信息......................................................................................................................................42.投资申购建议......................................................................................................................................63.正股基本面分析..................................................................................................................................73.1.财务数据分析.............................................................................................................................73.2.公司亮点...................................................................................................................................104.风险提示............................................................................................................................................11 图表目录 图1：2019-2024Q3营业收入及同比增速（亿元）...........................................................................8图2：2019-2024Q3归母净利润及同比增速（亿元）.......................................................................8图3：2021-2023年营业收入构成........................................................................................................9图4：2019-2024Q3销售毛利率和净利率水平（%）.....................................................................10图5：2019-2024Q3销售费用率水平（%）......................................................................................10图6：2019-2024Q3财务费用率水平（%）......................................................................................10图7：2019-2024Q3管理费用率水平（%）......................................................................................10 表1：正帆转债发行认购时间表...........................................................................................................4表2：正帆转债基本条款.......................................................................................................................5表3：募集资金用途（单位：万元）...................................................................................................5表4：债性和股性指标...........................................................................................................................6表5：相对价值法预测正帆转债上市价格（单位：元）...................................................................7 1.转债基本信息 当前债底估值为98.95元，YTM为2.54%。正帆转债存续期为6年,中证鹏元资信评估股份有限公司资信评级为AA/AA,票面面值为100元，票面利率第一年至第六年分别为：0.20%、0.40%、0.60%、1.20%、1.60%、2.00%，公司到期赎回价格为票面面值的112.00%（含最后一期利息），以6年AA中债企业债到期收益率2.72%（2025-03-19）计算,纯债价值为98.95元，纯债对应的YTM为2.54%，债底保护较好。 当前转换平价为97.71元，平价溢价率为2.34%。转股期为自发行结束之日起满6个月后的第一个交易日至转债到期日止，即2025年09月24日至2031年03月17日。初始转股价38.85元/股，正股正帆科技3月19日的收盘价为37.96元，对应的转换平价为97.71元，平价溢价率为2.34%。 转债条款中规中矩。下修条款为“15/30，85%”，有条件赎回条款为“15/30、130%”，有条件回售条款为“30、70%”，条款中规中矩。总股本稀释率为8.40%。按初始转股价38.85元计算，转债发行10.41亿元对总股本稀释率为8.40%，对流通盘的稀释率为8.40%，对股本摊薄压力较小。 2.投资申购建议 我们预计正帆转债上市首日价格在115.63~128.82元之间。按正帆科技2025年3月19日收盘价测算，当前转换平价为97.71元。 1）参照平价、评级和规模可比标的科沃转债（转换平价37.12元，评级AA，发行规模10.40亿元）、卫宁转债（转换平价66.82元，评级AA，发行规模9.70亿元）、健帆转债（转换平价66.93元，评级AA，发行规模10.00亿元），3月19日转股溢价率分别为203.14%、81.31%、71.08%。 2）参考近期上市的渝水转债（上市日转换平价94.38元）、银邦转债（上市日转换平价91.77元）、南药转债（上市日转换平价91.30元），上市当日转股溢价率分别为29.64%、32.77%、30.18%。 基于我们已经构建好的上市首日转股溢价率实证模型，其中，机械设备行业的转股 溢价率为38.20%，中债企业债到期收益为2.72%，2024年三季报显示正帆科技前十大股东持股比例为39.44%，2025年3月19日中证转债成交额为65,986,913,848元，取对数得24.91。因此，可以计算出正帆转债上市首日转股溢价率为27.89%。综合可比标的以及实证结果，考虑到正帆转债的债底保护性较好，评级和规模吸引力一般，我们预计上市首日转股溢价率在25%左右，对应的上市价格在115.63~128.82元之间。 我们预计原股东优先配售比例为61.83%。正帆科技的前十大股东合计持股比例为39.44%（2024/09/30）