中国货币政策系列十七：货币政策“择机”，不确定性待消除

——中国货币政策系列十七 研究院 宏观事件 徐闻宇xuwenyu@htfc.com从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 3月18日央行一季度例会。会议建议加大货币政策调控强度，提高货币政策调控前瞻性、针对性、有效性，根据国内外经济金融形势和金融市场运行情况，择机降准降息。 核心观点 ■总量政策优先 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1289号 政策目标：中国货币政策转向“适度宽松”的确认，金融市场稳定的政策要求上升。 经济形势：外部环境从降息的确定性转向“不确定性上升”。 宏观政策：择机降准降息。 货币政策：利率政策增加了监督，防止顺周期政策预期对于债市杠杆的冲击。 结构政策：结构性货币政策依然是重要关注点，2025年将从满足“消费融资需求”转向了“科技创新领域的投融资、促进消费和稳定外贸”，除了国内需求的发力之外，对于外部需求的“稳”要求上升。 汇率政策：维持不变，即保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定。 ■关注短期风险 在中国经济结构转型和宏观政策调整的背景下，外部政策环境的短期转变增加了央行货币政策的“相机抉择”特征。2025年重点依然是结构性政策领域，科技领域、内需领域和外需领域，都将是重点关注的结构。 ■风险 经济数据短期波动风险，金融市场波动风险 目录 宏观事件............................................................................................................................................................................................1核心观点............................................................................................................................................................................................1《货币政策委员会例会》对比分析.................................................................................................................................................3第一段：货币政策....................................................................................................................................................................3第二段：形势分析....................................................................................................................................................................4第三段：政策要求....................................................................................................................................................................6第四段：政策改革....................................................................................................................................................................7第五段：政策指导..................................................................................................................................................................10 图表 图1：一季度货币政策宽松丨单位：%...........................................................................................................................................4图2：存款准备金率保持低位丨单位：%.......................................................................................................................................4图3：股市和经济周期丨单位：%YOY............................................................................................................................................4图4：楼市价格变化和地产周期丨单位：%YOY............................................................................................................................4图5：美国通胀走势具有较强的韧性丨单位：%YOY....................................................................................................................5图6：美联储宽松边际上在转变丨单位：%PCT.............................................................................................................................5图7：外汇风险准备金率丨单位：%...............................................................................................................................................7图8：外汇储备同比变动和出口丨单位：%YOY............................................................................................................................7图9：货币增速维持低位丨单位：%...............................................................................................................................................7图10：人民币存贷差再次升至高位丨单位：万亿元....................................................................................................................7图11：结构性货币工具回落丨单位：%YOY，亿元......................................................................................................................9图12：公开市场操作频率增加丨单位：万亿元............................................................................................................................9图13：央行外汇储备结构变化丨单位：%YOY..............................................................................................................................9图14：银行关注类贷款占比开始上升丨单位：%PCT...................................................................................................................9图15：央行当前结构性工具一览表|单位：%，亿元...............................................................................................................10 《货币政策委员会例会》1对比分析 我们对央行四季度和一季度货币政策委员会例会进行了对比分析，其中，蓝色字体为一季度报告新增部分，红色删除线为对四季度报告删除部分。 第一段：货币政策 一季度表述： 会议认为，今年以来宏观调控力度加大，货币政策适度宽松，强化逆周期调节，综合运用多种货币政策工具，服务实体经济高质量发展，为经济持续回升向好创造适宜的货币金融环境。贷款市场报价利率改革成效显著，存款利率市场化调整机制作用有效发挥，货币政策传导效率增强，社会融资成本处于历史较低水平。外汇市场供求基本平衡，经常账户顺差稳定，外汇储备充足，人民币汇率双向浮动、预期趋稳，在合理均衡水平上保持基本稳定。金融市场总体运行稳定。 四季度表述： 会议认为，2024年以来宏观调控力度加大，稳健的货币政策灵活适度、精准有效，坚定支持性立场，强化逆周期调节，优化完善货币政策框架，综合运用利率、准备金、再贷款、国债买卖等工具，服务实体经济高质量发展，为经济回升向好创造适宜的货币金融环境。贷款市场报价利率改革成效显著，存款利率市场化调整机制作用有效发挥，货币政策传导效率增强，社会融资成本处于历史较低水平。外汇市场供求基本平衡，经常账户顺差稳定，外汇储备充足，人民币汇率双向浮动、预期趋稳，在合理均衡水平上保持基本稳定。 华泰分析： 在货币政策分析段，一季度相比较四季度的表述边际变化不大，主要在体现在： 1）适时修改了对货币政策表述，从“稳健”转向“适度宽松”，这点央行已经指出是对当前货币政策状态的确认，而非对未来货币政策的转变。 2）将“利率、准备金、再贷款、国债买卖”等具体的货币政策工具，改为“多种货币政策 工具”的简化表述，是对年初以来货币政策相对谨慎的确认。 3）2025年一季度的货币政策例会上增加了“金融市场总体运行稳定”的表述。我们