坚定落实三精主义，高端化发展持续推进

买入 华润啤酒（291.HK） 2025-03-21星期五 【投资要点】 2024年坚持战略，砥砺前行 目标价：35.0港元现价：28.4港元预计升幅：23.2% 2024年实现收入386.35亿元人民币，同比-0.76%；归母净利润47.39亿元，同比-8.03%；扣除关厂所产生的相关费用，以及政府补助和出售土地收益等一次性项目，EBIT同比上升2.9%至63.44亿元。2024年派息率52%。 啤酒业务量跌价升，高端化策略持续演绎 2024年啤酒业务收入364.86亿元，同比-0.8%。销量受消费环境、现饮渠道收缩、天气等因素影响，同比-2.5%至1,087.4万千升；其中高档及以上啤酒销量增速+9%（喜力销量+20%，老雪、红爵销量+100%），高端化推动ASP同比上升1.5%；毛利率受益于产品结构优化及成本红利，同比+0.97%至41.1%。扣除一次性费用及政府补贴后，EBITDA同比+2.4%至78.81亿元。 推行“大单品矩阵”战略，摘要表现亮眼 2024年白酒业务收入21.49亿元，同比+4.0%，其中高端大单品「摘要」销量较去年同期增长35%，占白酒业务营业额的七成以上，带动全年毛利率同比+5.6%至68.5%。若扣除2H24政府补助，白酒业务EBITDA同比+7.9%至8.47亿元。 主要股东 华润集团（啤酒）有限公司51.91% 给予“买入”评级，目标价35.0港元/股 在国家政策支持、消费场景恢复、厂商库存管理优化以及“三精”战略的推动下，预期公司经营业绩和盈利能力有望获得持续改善。预期25-27年公司EPS分别为1.64/1.79/1.96元，公司多年来在战略的制定上具备前瞻性及较高的执行力，看好龙头公司优秀的组织管理能力，同时考虑到市场流动性改善，给予35.0港元/股目标价，对应2025年20倍PE，较现价有23.2%的涨幅空间，给予“买入”评级。 相关报告 华润啤酒(291.HK)首发报告-20190703华润啤酒(291.HK)更新报告-20200403华润啤酒(291.HK)更新报告-20200820华润啤酒(291.HK)更新报告-20210125华润啤酒(291.HK)更新报告-20210820华润啤酒(291.HK)更新报告-20220427华润啤酒(291.HK)更新报告-20220818华润啤酒(291.HK)更新报告-20230327 研究部 姓名：陈欣SFC：BLO515电话：0755-21516057Email:chenxin@gyzq.com.hk 【报告正文】 2024年坚持战略，砥砺前行 2024年公司实现收入386.35亿元人民币，同比-0.76%；归母净利润47.39亿元，同比-8.03%；扣除关厂所产生的相关费用，以及政府补助和出售土地收益等一次性项目，公司EBIT同比上升2.9%至63.44亿元。2024年派息0.76元/股，派息率52%。 资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）整理 啤酒业务量跌价升，高端化策略持续演绎 2024年啤酒业务收入364.86亿元，同比-0.8%。销量受消费环境、现饮渠道收缩、天气等因素影响，同比-2.5%至1,087.4万千升；其中高档及以上啤酒销量增速+9%（喜力销量+20%，老雪、红爵销量+100%），高端化推动平均销售价格同比上升1.5%；毛利率受益于产品结构优化及成本红利，同比+0.97%至41.1%。公司已提前在产品的多元化、个性化、健康化趋势上布局，前瞻性地捕捉高端化消费趋势；提出“三精主义”提升组织效率，贯彻落实啤酒的高端化和高质量发展，进一步提升企业盈利能力。 资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）整理 资料来源：公司年报、国元证券经纪（香港）整理 推行“大单品矩阵”战略，摘要表现亮眼 2024年白酒业务收入21.49亿元，同比+4.0%，其中高端大单品「摘要」销量较去年同期增长35%，占白酒业务营业额的七成以上，带动全年毛利率同比+5.6%至68.5%。若扣除2H24政府补助，白酒业务EBITDA同比+7.9%至8.47亿元。2025年公司还将继续梳理金沙品牌产品线，加强摘要品牌和金沙品牌的联动，继续沿用品牌建设、根据地市场深耕、稳定价格、控制库存等策略，实现白酒业务营业额和利润的增长。 “三精”战略提升组织效率，渠道构建“厂商命运共同体”理念 期内，公司推行“三精”战略，即精简组织、精细业务、精益成本，实现组织效率的提升，成本费用的精益化管控；同时，构建“厂商命运共同体”理念，使得公司渠道链条更加健康，产品动销有序进行，提货节奏保持均衡，相关方的利益得到有效保障。得益于战略的有效执行，2025年1-2月，公司啤酒销量在去年高基数下实现单位数增长，喜力销量持续两位数增长，实现开门红，为全年表现打好基础。 给予“买入”评级，目标价35.0港元/股 在国家政策支持、消费场景恢复、厂商库存管理优化以及“三精”战略的推动下，预期公司经营业绩和盈利能力有望获得持续改善。预期25-27年公司EPS分别为1.64/1.79/1.96元，公司多年来在战略的制定上具备前瞻性及较高的执行力，看好龙头公司优秀的组织管理能力，同时考虑到市场流动性改善，给予35.0港元/股目标价，对应2025年20倍PE，较现价有23.2%的涨幅空间，给予“买入”评级。 【风险提示】 1.原材料成本上涨超出预期；2.市场竞争超出预期；3.消费恢复不及预期；4.白酒业务发展不达预期或出现商誉减值； 【财务报表摘要】 投资评级定义及免责条款 免责条款 一般声明 本报告由国元证券经纪（香港）有限公司（简称"国元证券经纪（香港）"）制作，国元证券经纪（香港）为国元国际控股有限公司的全资子公司。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但国元证券经纪（香港）及其关联机构对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的信息、意见等均仅供投资者参考之用，不构成对买卖任何证券或其他金融工具的出价或征价或提供任何投资决策建议的服务。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐或投资操作性建议。投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，自主审慎做出决策并自行承担风险。投资者在依据本报告涉及的内容进行任何决策前，应同时考虑各自的投资目的、财务状况和特定需求，并就相关决策咨询专业顾问的意见对依据或者使用本报告所造成的一切后果，国元证券经纪（香港）及/或其关联人员均不承担任何责任。 本报告署名分析师与本报告中提及公司无财务权益关系。本报告所载的意见、评估及预测仅为本报告出具日的观点和判断。该等意见、评估及预测无需通知即可随时更改。在不同时期，国元证券经纪（香港）可能会发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告。 本报告署名分析师可能会不时与国元证券经纪（香港）的客户、销售交易人员、其他业务人员或在本报告中针对可能对本报告所涉及的标的证券或其他金融工具的市场价格产生短期影响的催化剂或事件进行交易策略的讨论。这种短期影响的分析可能与分析师已发布的关于相关证券或其他金融工具的目标价、评级、估值、预测等观点相反或不一致，相关的交易策略不同于且也不影响分析师关于其所研究标的证券或其他金融工具的基本面评级或评分。 国元证券经纪（香港）的销售人员、交易人员以及其他专业人士可能会依据不同假设和标准、采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论和/或交易观点。国元证券经纪（香港）没有将此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。国元国际控股有限公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见不一致的投资决策。 除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现。过往的业绩表现亦不应作为日后回报的预示。我们不承诺也不保证，任何所预示的回报会得以实现。 分析中所做的预测可能是基于相应的假设。任何假设的变化可能会显着地影响所预测的回报。 本报告提供给某接收人是基于该接收人被认为有能力独立评估投资风险并就投资决策能行使独立判断。投资的独立判断是指，投资决策是投资者自身基于对潜在投资的目标、需求、机会、风险、市场因素及其他投资考虑而独立做出的。 特别声明 在法律许可的情况下，国元证券经纪（香港）可能与本报告中提及公司正在建立或争取建立业务关系或服务关系。因此，投资者应当考虑到国元证券经纪（香港）及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突。 本报告的版权仅为国元证券经纪（香港）所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式转发、翻版。复制、刊登、发表或引用。 分析员声明 本人具备香港证监会授予的第四类牌照——就证券提供意见。本人以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报告。本报告清晰准确地反映了本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。 国元国际控股有限公司香港中环康乐广场8号交易广场三期17楼电话：(852)37696888传真：(852)37696999服务热线：400-888-1313公司网址：http://www.gyzq.com.hk