美国经济：鲍威尔鸽派难以真正安抚市场

鲍威尔鸽派难以真正安抚市场 刘泽晖(852) 3761 8957frankliu@cmbi.com.hk 美联储议息会议维持利率目标不变符合预期，但从4月开始缩减QT规模比预期时点更早。点阵图显示美联储官员上调今明年通胀预测而降低两年经济增长预测，但维持2025-2027年降息幅度预测不变，对年末政策利率预测中值微幅上升，但降息两次仍是预测中值。鲍威尔对经济状态和关税效应的评论与白宫基调基本一致，他表示经济衰退风险依然较低，就业市场仍有韧性，关税对通胀的影响将是“暂时性”的，长期通胀预期仍然稳定。比预期更早开始缩减QT和偏鸽派言论是鲍威尔在美股下跌、经济预期恶化和白宫政治施压后的直接反应，说明Fedput执行价格明显低于Trump put，显示鲍威尔的政治领悟力。但美联储行动可能无法真正修复市场信心，因为压制市场信心的最重要因素是特朗普政策冲击，解铃仍须系铃人，特朗普看跌期权更加重要但其执行价格依然未知。投资者担心特朗普团队为充满理想主义和相互冲突的目标而保持战略定力，激进地加征关税、收缩财政支出和驱逐非法移民，从而推升短期滞涨与远期衰退风险。鲍威尔将在明年5月结束任期，他很难获得特朗普支持而再度连任，考虑到2021年犯下“通胀暂时论”失误，他可以选择维护美联储独立性与挽回个人声誉而抵制白宫政治施压。但鲍威尔相比美联储前行长们似乎对政治性更加敏感，可能有限度屈从来自白宫压力。在特朗普政策导致美股市场动荡和经济增速下行之后，美联储可能在下半年降息1-2次。 叶丙南, Ph.D(852) 3761 8967yebingnan@cmbi.com.hk 美联储会议重点政策。会议声明保持政策利率目标在4.25%-4.5%不变；自4月开始将每月国债减持规模上限从每月250亿美元降至50亿美元，MBS每月350亿减持规模不变；对通胀“仍然居高”和就业市场“稳健”的措辞不变，但将“实现就业和通胀目标的风险大致平衡”改为“经济前景不确定性增加”。经济预测摘要显示美联储官员对今年降息幅度预期中值保持在50个基点不变，但将2025年GDP增速预测从之前的2.1%降至1.7%，2026和2027年GDP增速从2%和1.9%均下调至1.8%，25年失业率预测从4.3%上调至4.4%，2025和2026年PCE通胀预测分别从2.5%和2.1%升至2.7%和2.2%，2025年核心PCE通胀预测从2.5%上调至2.8%。美联储官员对今年降息预测中位数不变，但支持今年不降息或只降1次的票委从4位增至8位，支持降息超2次的票委从5位降至2位。总体来看，美联储票委们预期特朗普的关税等政策将推升短期滞涨风险，政策取向更加谨慎平衡。 鲍威尔记者会展现鸽派姿态。鲍威尔重申美联储不急于降息，将在特朗普政策对经济中长期趋势产生更明显影响后再做决定。如果经济延续强劲而去通胀进程不再有进展，那么美联储将维持现有限制性利率更长时间。如果就业市场超预期走弱或通胀超预期回落，那么美联储将进一步降息。鲍威尔2021年曾犯下通胀暂时论错误，直至11月获得连任正式提名后才推动货币政策转向，导致加息过晚。鲍威尔在此次记者会上对关税效应和经济状态评论与白宫基调基本一致。他认为关税对通胀的影响是暂时性的，长期通胀预期仍然稳定，并以18-19年历史经验作为论据；尽管特朗普政策不确定性削弱企业和消费者信心等“软数据”，但鲍威尔认为非农就业、失业率和零售等“硬数据”显示经济仍然稳健，衰退风险依然较小。 美联储降息路径。投资者与特朗普团队对关税政策效应的看法存在分歧。投资者认为关税将推升短期经济滞涨风险而削弱中期增长动力，而特朗普团队认为关税对通胀影响很小且是一次性的，中期将通过吸引跨国公司对美国投资而提振本土制造、就业与经济。美联储可能在两种立场之间寻找平衡。但投资者与特朗普团队在美联储降息立场上更加一致，货币市场价格显示投资者预期美联储从第二季度开始降息，全年降息近3次。由于目前经济放缓依然温和，而关税政策可能推升供应链成本和短期通胀不确定性，美联储第二季度可能保持利率不变。随着加征关税、削减政府支出和驱逐非法移民带来的需求收缩效应逐渐超过供应链成本上升作用，美联储可能选择在下半年降息1-2次。 对全球市场影响。鲍威尔鸽派态度和Fed Put预期提振投资者情绪，美股反弹，但特朗普政策威胁作为更重要因素仍压制市场信心，美股可能在技术性反弹后进一步下跌，直至标普500指数跌破15%趋近牛熊分界的敏感区域，特朗普团队关注点可能重回股市，选择减缓关税和财政支出紧缩而加快减税政策，以避免经济衰退风险骤然上升。一对多贸易战、联邦政府减支超过减税和非法移民减少削弱美国经济前景，而启动财政刺激和建设自主防卫体系的预期则提振欧元区经济前景，美欧国债利差收窄，美元指数回落。在特朗普政策没有调整从而改善经济预期之前，美元可能依然偏弱；在特朗普政策调整之后，市场对美国经济预期可能改善，美元指数可能反弹。 联储会议公告变化（2025年3月vs.2024年12月）： Recentindicators suggest that economic activity has continued to expand at a solid pace.The unemployment rate has stabilized at a low level in recent months, and labor marketconditions remain solid. Inflation remains somewhat elevated. The Committee seeks to achieve maximum employment and inflation at the rate of 2percent over the longer run.The Committee judges thatUncertainty aroundtherisks toachieving itsemployment and inflation goals are roughly in balance. Theeconomicoutlookis uncertain, and thehas increased.TheCommittee is attentive to the risks to bothsides of its dual mandate. In support of its goals, the Committee decided to maintain the target range for the federalfunds rate at 4-1/4 to 4-1/2 percent. In considering the extent and timingof additionaladjustments to the target range for the federal funds rate, the Committee will carefullyassess incoming data, the evolving outlook, and the balance of risks. The Committee willcontinue reducingits holdings of Treasury securities and agency debt and agencymortgage-backed securities.Beginning in April, the Committee will slow the pace ofdecline of its securities holdings by reducing the monthly redemption cap onTreasury securities from $25 billion to $5 billion. The Committee will maintain themonthly redemption cap on agency debt and agency mortgage-backed securities at$35 billion.The Committee is strongly committed to supporting maximum employment andreturning inflation to its 2 percent objective. In assessing the appropriate stanceof monetary policy, the Committee will continue tomonitor the implications of incoming information for the economic outlook. The Committeewould be prepared to adjust the stance of monetary policy as appropriate if risks emergethat could impede the attainment of the Committee's goals. The Committee's assessmentswill take into account a wide range of information, including readings on labor marketconditions, inflation pressures and inflation expectations, and financial and internationaldevelopments. Voting for the monetary policy action were Jerome H. Powell, Chair; John C. Williams, ViceChair; Michael S. Barr; Michelle W. Bowman; Susan M. Collins; Lisa D. Cook; Austan D.Goolsbee; Philip N. Jefferson; Adriana D. Kugler; Alberto G. Musalem;andJeffreyR.Schmid;and.Voting against this action wasChristopher J. Waller,who supported nochange for the federal funds target range but preferred to continue the current paceof decline in securities holdings. 免责声明及披露 分析员声明 负责撰写本报告的全部或部分内容之分析员，就本报告所提及的证券及其发行人做出以下声明：（1）发表于本报告的观点准确地反映有关于他们个人对所提及的证券及其发行人的观点；（2）他们的薪酬在过往、现在和将来与发表在报告上的观点并无直接或间接关系。 此外，分析员确认，无论是他们本人还是他们的关联人士（按香港证券及期货事务监察委员会操作守则的相关定义）（1）并没有在发表研究报告30日前处置或买卖该等证券；（2）不会在发表报告3个工作日内处置或买卖本报告中提及的该等证券；（3）没有在有关香港上市公司内任职高级人员；（4）并没有持有有关证券的任何权益。 招银国际环球市场投资评级 买入:股价于未来12个月的潜在涨幅超过15%持有:股价于未来12个月的潜在变幅在-10%至+15%之间卖出:股价于未来12个月的潜在跌幅超过10%未评级:招银国际证券并未给予投资评级 招银国际环球市场行业投资评级 优于大市:行业股价于未来12个月预期表现跑赢大市指标同步