当下极具投资价值

2025年3月19日华润啤酒(0291.HK) 当下极具投资价值 事件：华润啤酒（0291.HK）224年实现总营业收入386.35亿元，同比减少0.8%；实现净利润47.6亿元，同比减少8.7%，扣除一次性收入及费用的EBIT为63.4亿，同比增长2.9%。考虑到高端化进入后半段，未来增速放缓，我们下调25/26/27年净利润至52.2/54.4/56.8亿元，对应每EPS收益为1.73/1.80/1.88港元。维持“买入”评级，考虑当前港股市场情绪，上调目标价至41.8港元，较当前股价有38%的上涨空间。 投资评级：买入维持评级 6个月目标价41.8港元股价2025-3-1930.05港元 报告摘要 总市值(亿港元)924.59流通市值(亿港元)924.59总股本(亿股)32.44流通股本(亿股)32.4412个月低/高(港元)22.3/31.1平均成交(百万港元)5.12 消费环境承压，啤酒高端产品仍在增长。24年一方面消费意愿较为薄弱，尤其是餐饮和夜场渠道需求不振，另一方面进入7-9月旺季全国天气较凉，影响啤酒消费。在此背景下，整体销量下降2.5%，但高档以上销量同比增长9%，次高及以上产品销量基本持平，喜力增速近20%，老雪、红爵销量近翻倍，中档以上销量占比超过50%。销售单价同比增长1.5%，每千升毛利增长4.9%。 “三精”策略推动发展。啤酒行业高端化的趋势不可逆转，消费者最求更高的“质价比”。高端化将从原来单纯的品质和价格同步提升，转变到消费场景多元化、需求多元化、渠道多元化。在产品端，公司将推出更多小众化、年轻化、多元化的产品，包括精酿啤酒、零度、轻卡产品。在运营方面，公司提出“三精策略”：组织管理要精简、成本费用要精益、业务操作要精细，在今后的存量市场中继续谋求发展。 华润集团51.7%其他股东48.3%总计100.0% 白酒稳步增长。24年白酒业务实现21.5亿收入，同比增长4%，EBITDA为8.5亿，同比增长0.5%，利润率39.6%。公司聚焦大单品“摘要”，全年销量增长35%，占收入比重70%。白酒业务在第二阶段“发展”，围绕渠道拓展、营销推广、品牌打造做了较多工作，继续加强“啤白双赋能”，啤白联动客户已经达到162家。 提毛利、控费用、提高利润率。24年毛利率42.6%，同比提升1.2pct，得益于原材料成本下降和销售单价的提升。销售费用率21.7%，同比增加1.0pct，主要是营销投入的增加，未来公司将控制费用，更精准投放。公司净利润47.6亿，同比下降8.7%，主要是政府补助及利息收入较23年减少，并且23年另有出售土地收入4.4亿，扣除一次性收入及费用的EBIT为63.4亿，同比增长2.9%。 继续提高分红比例。公司期末股息，每股0.387人民币，叠加中期股息，全年共0.76元，派息率52%。管理层表示未来继续重视股东回报，未来有望提升派息率。 我们认为啤酒和白酒业务都是坡长雪厚的优质赛道，行业格局明显改善。在优秀的管理层带领下，我们长期继续看好华润啤酒的发展前景，当下已经极为低估。考虑 到高 端 化 进 入 后 半 段 ， 未 来 增 速 放 缓 ，我 们下 调25/26/27年 净 利 润至52.2/54.4/56.8亿元，对应每EPS收益为1.73/1.80/1.88港元。维持“买入”评级，考虑当前港股市场情绪，上调目标价至41.8港元，较当前股价有38%的上涨空间。 风险提示：行业竞争加剧，消费意愿低于预期，原材料价格上涨 （转下页…） 曹莹消费行业分析师gloriacao@sdicsi.com.hk 1.财务报表预测 2.估值分析 我们采用可比公司和DCF两种方法进行估值。 我们选取了港股和A股中啤酒相关公司作为可比公司。2025年预测PE的平均值在21.4x。考虑华润啤酒的行业地位、增长前景和目前消费板块普遍低估的现状，我们给与25x PE。2025年预测EPS为1.71港元，对应股价测算为41港元。 用DCF方式估算时，我们给予WACC为7.0%，同时，长期给予2%的增速。合理市值为1383亿港元，对应价格为42.6港元。 综合可比公司和DCF的估值，我们认为公司目标价为41.8港元，较最新的收盘价有38%的上涨空间。 3.风险提示 行业竞争加剧、消费意愿不及预期、发生严重的食品安全问题。 附表：财务报表预测 客户服务热线 国内：40086 95517 香港：2213 1888 免责声明 此报告只提供给阁下作参考用途，并非作为或被视为出售或购买或认购证券的邀请或向任何特定人士作出邀请。此报告内所提到的证券可能在某些地区不能出售。此报告所载的资料由国证国际证券(香港)有限公司（国证国际）编写。此报告所载资料的来源皆被国证国际认为可靠。此报告所载的见解，分析，预测，推断和期望都是以这些可靠数据为基础，只是代表观点的表达。国证国际，其母公司和/或附属公司或任何个人不能担保其准确性或完整性。此报告所载的资料、意见及推测反映国证国际于最初发此报告日期当日的判断，可随时更改而毋须另行通知。国证国际，其母公司或任何其附属公司不会对因使用此报告内之材料而引致任何人士的直接或间接或相关之损失负上任何责任。 此报告内所提到的任何投资都可能涉及相当大的风险，若干投资可能不易变卖，而且也可能不适合所有的投资者。此报告中所提到的投资价值或从中获得的收入可能会受汇率影响而波动。过去的表现不能代表未来的业绩。此报告没有把任何投资者的投资目标，财务状况或特殊需求考虑进去。投资者不应仅依靠此报告，而应按照自己的判断作出投资决定。投资者依据此报告的建议而作出任何投资行动前，应咨询专业意见。 国证国际及其高级职员、董事、员工，可能不时地，在相关的法律、规则或规定的许可下(1)持有或买卖此报告中所提到的公司的证券，(2)进行与此报告内容相异的仓盘买卖，(3)与此报告所提到的任何公司存在顾问，投资银行，或其他金融服务业务关系，(4)又或可能已经向此报告所提到的公司提供了大量的建议或投资服务。投资银行或资产管理可能作出与此报告相反投资决定或持有与此报告不同或相反意见。此报告的意见亦可能与销售人员、交易员或其他集团成员专业人员的意见不同或相反。国证国际，其母公司和/或附属公司的一位或多位董事，高级职员和/或员工可能是此报告提到的证券发行人的董事或高级人员。(5)可能涉及此报告所提到的公司的证券进行自营或庄家活动。 此报告对于收件人来说是完全机密的文件。此报告的全部或任何部分均严禁以任何方式再分发予任何人士，尤其（但不限于）此报告及其任何副本均不可被带往或传送至日本、加拿大或美国，或直接或间接分发至美国或任何美国人士（根据1933年美国证券法S规则的解释），国证国际也没有任何意图派发此报告给那些居住在法律或政策不允许派发或发布此报告的地方的人。 收件人应注意国证国际可能会与本报告所提及的股票发行人进行业务往来或不时自行及／或代表其客户持有该等股票的权益。因此，投资者应注意国证国际可能存在影响本报告客观性的利益冲突，而国证国际将不会因此而负上任何责任。 此报告受到版权和资料全面保护。除非获得国证国际的授权，任何人不得以任何目的复制，派发或出版此报告。国证国际保留一切权利。 规范性披露 本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未担任此报告提到的上市公司的董事或高级职员。本研究报告的分析员或其有联系者（参照证监会持牌人守则中的定义）并未拥有此报告提到的上市公司有关的任何财务权益。国证国际拥有此报告提到的上市公司的财务权益少于1%或完全不拥有该上市公司的财务权益。 公司评级体系 收益评级： 买入—预期未来6个月的投资收益率为15%以上；增持—预期未来6个月的投资收益率为5%至15%；中性—预期未来6个月的投资收益率为-5%至5%；减持—预期未来6个月的投资收益率为-5%至-15%；卖出—预期未来6个月的投资收益率为-15%以下。 国证国际证券（香港）有限公司 地址：香港中环交易广场第一座三十九楼电话：+852-2213 1000传真：+852-2213 1010