周度概览：利空边际转弱

周度概览（2025.3.8-2025.3.14） ——利空边际转弱 2025 年 3 月 17 日 本周资金面不紧，银行同业存单利率回落，带动债券短端收益率回落。而资金利率仍然偏贵，股市走强、市场对一季度经济数据预期不弱，叠加季度临近，市场担忧银行卖出 OCI 等账户债券兑现浮盈，长端及超长端利率债继续调整，收益率曲线陡峭化。全周来看，10 年期国债上行 3.2BP，AAA 级 3 年期中票下行 1.2BP，R001 上行 0.9BP。 相关报告：无证券分析师：唐仁杰执业证书编号：S0370524080002公司邮箱：tangrj@jyzq.cn联系电话：0755-83025184 企业和居民部门信贷需求羸弱，经济基本面需求偏弱的局面尚未改观。财政支出偏慢，财政政策重点或从加速发债转为加速支出，利率债供给冲击或弱化。季末临近，债市核心矛盾由供给冲击+资金紧，逐渐转为机构兑现盈利+资金贵，利空边际转弱，但仍建议控制好久期缺口，以哑铃策略获取曲线陡峭化收益。 风险提示:政策变动调整超预期；经济数据超预期；流动性超预期收紧；长期利率波动风险。 内容目录 一、市场回顾.............................................................................................................................2二、资金面.................................................................................................................................22.1央行持续净回笼................................................................................................................22.2资金面转松，但资金利率偏贵........................................................................................3三、债券供需.............................................................................................................................63.1供给阶段性回落................................................................................................................6（1）地方债发行减速..............................................................................................................6（2）信用债延续净偿还........................................................................................................63.2需求端，基金理财规模稳固............................................................................................7四、曲线及利差.........................................................................................................................84.1利率债曲线陡峭化.............................................................................................................84.2信用债期限利差、等级利差走阔....................................................................................9五、展望...................................................................................................................................11六、风险提示...........................................................................................................................13 图目录 图1：资金利率高位企稳，债券收益率曲线陡峭化（%）................................................2图2：央行净回笼1917亿元，政府债净融资1199亿元..................................................3图3：资金利率维持高位，DR与R利差压缩（%）...........................................................4图4：银行间市场R001成交量回升....................................................................................4图5：2月银行非银金融存款超季节性增长（亿元）.......................................................4图6：2月银行财政存款同比多增1.64万亿元.................................................................5图7：本周利率债净融资额1894亿元（含上周末）........................................................7图8：本周信用债净偿还额771亿元（含上周末）..........................................................7图9：理财规模较上月末下降838亿元..............................................................................8图10：公募基金总份额较上月末上升692亿份................................................................8图11：国债到期收益率曲线（%）......................................................................................9图12：国开债到期收益率（%）..........................................................................................9图13：地方政府债到期收益率曲线（%）..........................................................................9图14：利率债期限利差（%）..............................................................................................9图15：城投债到期收益率5Y-3Y期限利差变化（BP）..................................................11图16：产业债到期收益率3Y、5Y等级利差变化（BP）................................................11图17：3Y商业银行二级资本债到期收益率（%）...........................................................11图18：AAA级商业银行债到期收益率（%）.....................................................................11图19：AAA级商业银行同业存单到期收益率（%）.........................................................11图20：本周资金利率变动（%）........................................................................................11图21：2月企业和居民中长期贷款增长乏力（亿元）...................................................12 一、市场回顾 本周资金面不紧，银行同业存单利率回落，带动债券短端收益率回落。而资金利率仍然偏贵，股市走强、市场对一季度经济数据预期不弱，叠加季度临近，市场担忧银行卖出OCI等账户债券兑现浮盈，长端及超长端利率债继续调整，收益率曲线陡峭化。 全周来看，10年期国债上行3.2BP，AAA级3年期中票下行1.2BP，R001上行0.9BP。 数据来源：Wind，金元证券研究所 二、资金面 2.1央行持续净回笼 本周国债加地方债总计净融1199亿元(上周为5662亿元)，其中 国债发行3378亿元、地方债仅发行867亿元，地方债发行让位于国债，二者合计到期偿还3046亿元。央行净回笼1917亿元，其中国库现金到期900亿元、投放1500亿元，扣除国库现金后，央行OMO净回笼2517亿元。 数据来源：Wind，金元证券研究所 2.2资金面转松，但资金利率偏贵 本周市场资金面转松，但资金利率仍在1.8%，高于OMO利率30BP。全周来看，资金利率较上周回升，R001、R007分别上行0.9bp、2.1bp至1.81%、1.83%。回购成交量继续回升，R001成交量较上周回升2400亿至4.9万亿。 同业存单发行利率下行，但银行融出资金利率并未跟随，R于DR利差维持在几乎持平的状态。 数据来源：Wind，金元证券研究所 数据来源：Wind，金元证券研究所 2月末银行的非银金融存款超季节性回补2.83万亿元，银行负2024年12月同业存款提前支取新规实施至今，总计非银金融存款流失1.45万亿元。去年同期该科目新增1.18万亿元，因此，尽管银行的非银存款已显著回补，但仍然对银行负债产生压力。 数据来源：Wind，金元证券研究所 2月银行的财政存款新增1.25万亿元，较去年同期同比多增1.6万亿元，同期政府债券净融资同比多增1.1万亿元，政府财政支出速度偏慢。今年政府工作报告强调“出台实施政策要能早则早、宁早勿晚,与各种不确定性抢时间”，后续财政支出节奏加快是大概率事件，这部分新增财政存款为财政支出前的暂时存放，大概率期限偏短。 数据来源：Wind，金元证券研究所 从银行负债结构来看，非银金融存款回升、