年度展望：糖市猜想

期市有风险 投资需谨慎 融通社会财富·创造多元价值 发现价值 创造价值 作者：王佳博 电话： 13284225533 E-mail：wjb929@163.com 从业资格号：F0287487 投资咨询号：Z0002493 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。 新的库消比周期需要众多变量符合预期才能实现。若天气平稳，本榨季的多空博弈将围绕进口展开。 一、关于平衡表 二、关于进口 三、关于本榨季热点的预判 四、关于熊市入场 五、关于跨年1-9价差 独立申明 糖市猜想 摘 要 报告日期：2017年2月16日 报告作者 年度展望·深度分析 期市有风险 投资需谨慎 融通社会财富·创造多元价值 发现价值 创造价值 一、关于平衡表 14/15—15/16榨季的牛市与其说是减产推动，不如说是封闭的库存结构推动。 图1 国内食糖期末库存及库消比 数据来源：国联期货研发部 目前看，管理层的意愿很明显---在不冲击糖价的基础上为国储减负---预计两个榨季的瘦身目标为200万吨。 表1 国内食糖平衡表 数据来源：国联期货研发部 从平衡表看，天气平稳下，18/19榨季的确定性高于17/18榨季。所有手持炸药准备“空”袭的大佬们只是在犹豫入场的时点---最大变数在于进口。 可以大概率确认，（无论升降）17/18榨季较16/17榨季的库消比变动幅度不会太大。当前的糖价应处于一个顶部构造的阶段。 二、关于进口 从定性看，外盘表现决定了进口利润的大小，外盘表现的核心在于二季度巴西开榨后的糖醇比选择，而选择的依据除了糖醇比价，重点在于原油；此外，二季度泰、印两国的天气也需要密切关注。 截至12月末，本榨季累计进口47万吨，是近7个榨季第二低值（10/11榨季进口合计207万吨）。 笔者假定走私相当于3%关税下的进口，从当前的进口利润看，配额外的200万吨很大概率将推迟到17/18榨季初才会被集中使用，而走私量也将从去年250万吨的高位回落。 更为重要的时，从政策臆测角度，笔者倾向于3月政府启动临时反倾销税---从平衡表解读，政策有助于消耗国储库存。 期市有风险 投资需谨慎 融通社会财富·创造多元价值 发现价值 创造价值 图2 走私、即期进口利润跟踪 数据来源：国联期货研发部 从进口的时间分布看，一季度至二季度初是本榨季进口最为密集的时点。巴西数据显示，自 去年9月至12月发往中国的糖合计为69.9万吨，而截至12月底报关的巴西糖仅为21.7万吨，也就是说仅1月（至2月初）报关的巴西糖就达到近50万吨。预计一季度进口量为80-100万吨。 图3 季度食糖进口量 数据来源：国联期货研发部 350万吨的预估下，如果国储去库存顺利，本榨季末流通库存将降至不足40万吨，（剔除国储）库存消费比降至11个榨季新低。参考同水平下08/09、09/10以及牛熊转换下10/11的糖价表现，可以预见在三季度初现货糖价将有一波不错的表现，同时也是长线空头布局的绝佳时点之一。 期市有风险 投资需谨慎 融通社会财富·创造多元价值 发现价值 创造价值 图4 南宁不同年份7-9月现货糖价 数据来源：国联期货研发部 350万吨的预估是基于政策推测、国际油价不出现大幅上涨且主产国天气正常，但如果后两个条件发生一个，进口预估都会下调，内盘糖价都会上涨。 三、关于本榨季热点的预判 事件 市场预期 食糖进口调查 调高关税、临时反倾销税 笔者观点 １、启用临时反倾销的概率较大。 2、长远看，600-800万吨的进口规模是常态。 3、市场预期带有明显倾向性，绝大多数人并不是站在保护产业的高度上，而是关注手中白糖资产要升值变现。管理层一定知道，单纯提高关税最直接的并不是保护了农民，而是养肥走私商。 4、笔者建议政策影响多空冲抵，增加配额并提高配额内外关税，但幅度不宜过大。 5、价格或在政策公布前后剧烈波动，但笔者不会调整进口350万吨的预估（包括走私）。 6、套利策略中，跨年1-9价差受冲击最大，库消比可能被修正。 7、永久性关税调高—调整17/18榨季进口预估；临时反倾销税—不调整17/18榨季进口预估。 印度关税调整 调低关税、增加进口 笔者观点 １、摇摆国一切皆有可能,二季度天气也可能改变印度政府预期。 2、印度16/17榨季库消比降至近7年新低。 3、印度能否引爆3季度全球糖价不在于自身，在于巴西的增产幅度。 打击走私 严控 笔者观点 期市有风险 投资需谨慎 融通社会财富·创造多元价值 发现价值 创造价值 １、走私日趋成为变动的常量，它只与利润窗口大小有关，长期看它会像黄赌毒一样永续下去。 2、走私的存在抹平了提高关税的影响，拉低了进口糖的平均成本。 3 、本榨季走私规模预估为150万吨。 4、一位走私商向笔者透露，木姐缉私很严但仍有漏洞，他目前日走私量在40-50吨，报价比交货地便宜300-400元，可在公海换（英茂）包装，云南省内可在高速卸货交易。 四、关于熊市入场 市场变化莫测，笔者仅根据客观情况及上文分析作出预判，不排除后期做较大调整。从农产品交易来说，时间比价格更重要；具有安全边际的入场价格，可遇不可求。 布局空单时间 最重要时间：7-8月、10-11月；次要时间：4-5月 布局价格 期现价差（基差高估）、糖厂利润（产业高估）、进口利润（利润高估） 说明：17/18榨季广西平均制糖成本预计在6000元／吨，在牛熊转换周期，20-30%利润具有无限产业吸引力,配额外利润超过500元就可吸引巨量进口涌入。 五、关于跨年1-9价差 《从糖价周期看跨年1-9价差规律》文中，笔者曾对跨年价差的分析依据做出总结。若上文的预测不做调整，那么当前的1-9价差是高估的，具备做空的安全边际。根据历史经验，3-4月是做空该价差的重要节点---届时投资者要密切关注仓单的变化。 由于关税政策具有极大的不确定性，建议投资者在政策发布前轻仓布局，待政策明朗后再择机调仓。 图5 跨年1-9价差 数据来源：国联期货研发部 期市有风险 投资需谨慎 融通社会财富·创造多元价值 发现价值 创造价值 联系方式 免责声明 国联期货研发部 地 址：无锡市金融一街8号6楼 电 话：0510-82732021 传 真：0510-82757630 E-mail：wjb929@163.com 本报告中信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。 报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述期货操作的依据。由于报告在撰写时融入了研究员个人的观点和见解以及分析方法，如与国联期货发布的其他信息有不一致及有不同的结论，未免发生疑问，本报告所载的观点并不代表国联期货公司的立场，所以请谨慎参考。我公司及其研究员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。 本报告所提供资料、分析及预测只是反映国联期货公司在本报告所载明日期的判断，可随时修改，毋需提前通知。 本报告版权归国联期货所有。未经书面许可，任何机构和个人不得进行任何形式的复制和发布。如遵循原文本意的引用，需注明引自“国联期货公司”，并保留我公司的一切权利。