- 行情观点：沪铜涨幅优于伦铜，驱动在于冶炼端季节性检修和下游需求端步入旺季，社库去化、基差优于季节性。
- 宏观方面：
- 关税预期反复对铜价形成扰动，COMEX-LME价差预期为交易主线，美国对铜进口加征关税税率或为理论溢价上限。
- 美国经济放缓担忧升温，市场对滞胀或衰退的风险担忧升温，经济走弱下的降息预期或成为短期铜价博弈主线。
- 美国消费走弱信号释放：2月美国服务业PMI初值49.7大幅低于预期，1月美国零售月环比创2年来最大跌幅。
- 美国通胀数据走弱：2月核心CPI季调环比涨幅从上月0.4%回落至0.2%，同比从3.3%回落至3.1%。
- 美国就业数据走弱：2月失业率意外从前值4%升至4.1%，创去年11月以来新高。
- 美国制造业活动增长近乎停滞：2月制造业PMI从1月份的50.9下滑至50.3。
- 供给方面：
- 铜矿：现货TC/RC持续下行，供应偏紧，国内主流港口铜精矿库存持续下降，市场逐步进入季节性检修高峰期。
- 粗铜&阳极铜：粗铜加工费下行，阳极铜消耗量增量主要来源于国内矿产粗铜，阳极铜进口量占比下滑趋势不变。
- 废铜：废铜供应偏紧格局不变，铜价上行带动精废价差走扩，进口废铜供应占比较高，废铜流向冶炼端口比例增加。
- 精铜：2月SMM中国电解铜产量105.82万吨，环比增加4.38%，同比增长11.25%，预计3月产量将继续增长，4月或存在下滑。
- 进出口：境外铜价强势，沪伦比值回落，进口盈利回落；保税区铜溢价上升，保税区库存累库。
- 需求方面：
- 加工环节：节后开工率稳健，SMM电解铜周度制杆开工率维持在70%以上。
- 终端——地产：地产筑底，个人住房贷款余额同比、房屋销售价格同比下降幅度边际放缓提供积极信号。
- 终端——电网电源：2024年电网投资完成额6082亿元，同比增长15.26%，预计25年投资超6500亿元。
- 终端——家电：空调内销排产起量，系季节性备货+两新政策推动；出口排产较前期预期下修。
- 库存方面：
- 国外：COMEX铜与LME铜均去库，前期两地关税溢价套利驱动或暂缓。
- 国内：与2024年相比，高铜价并未抑制库存释放，社库正常步入季节性去库阶段。
- 总结：
- 铜矿及废铜供应趋紧，关税价差预期驱动反复，为铜价提供较强支撑。
- 美国经济放缓担忧升温，海外对滞胀或衰退的风险担忧影响长周期价格。
- 步入3月后，与24年同期相比，下游需求端表现尚可，短期铜价偏强。
- 重点关注中国下游需求边际变化、海外宏观预期变化，微观维度上关注COMEX铜-LME铜价差变化、COMEX铜和LME铜库存变化。
- 期货建议：
- 主力参考77000-82000元/吨。
- 期权：卖出近月看跌期权@75000元/吨。
