传媒互联网行业深度：从中美流媒体行业差异看奈飞：全球化和商业化深耕驱动增长

从中美流媒体行业差异看奈飞：全球化和商业化深耕驱动增长 ➢内容、用户、全球化是中美流媒体行业的差异所在 中美长视频流媒体龙头爱奇艺和奈飞的营收差距为10倍，利润差距为80倍，市值则相差180倍。我们认为，流媒体的“南橘北枳”反映的是中美两国行业层面的差异。具体来看：1）内容：美国影视行业由于创作题材自由度较高，且长期积累的工业化制作体系成熟，因此能更好地支持优质内容持续供给。2）用户：美国消费者对于内容付费的接受度高，且更偏好长视频等深度娱乐方式，使得长视频在美国的生存土壤相较于世界其他区域更加“肥沃”。3）全球化：凭借美国文化输出的深厚积淀以及英语语言优势，美国流媒体公司能够突破国内单一市场规模限制，打开海外市场。 ➢奈飞：凭借优质内容撬动全球市场的流媒体龙头 子行业评级 奈飞成立于1997年，以DVD线上租赁业务起家，后转型至在线流媒体订阅业务，并通过自制内容探索、全球化扩张、订阅体系变革不断优化业务发展，逐步成为全球领先的流媒体播放平台。凭借丰富多元的优质内容库，以及全球化扩张战略，奈飞付费用户数逐年增长，驱动公司股价二十余年长牛。截止2024年，奈飞已在全球超190个国家和地区拥有3.02亿付费用户。 影视看好 ◼相关研究报告 ➢全球化叠加商业化深耕增厚收入，内容投入趋稳撬动经营杠杆 奈飞的商业模式在于：通过优质内容获取用户，再以用户付费订阅收入及资金杠杆支撑下一轮内容投入。当内容投入达到一定阈值后，所产出的精品化内容已经能够满足用户大部分的观看需求。奈飞只需再投入较少的资源以及进行全球化扩张，就能持续获得增量用户，因此获取单用户所需内容成本边际降低，盈利能力逐渐增强，经营杠杆由此显现。展望未来，奈飞有望通过海外市场扩张、低价广告套餐推广、共享账户用户转化继续扩大付费用户规模，并通过1-2年/次的提价、广告收入和线下乐园业务拉动ARM提升。同时，以本土和海外精品化内容的稳定供给满足用户大部分观影需求的前提下，奈飞内容投入规模趋稳，从而撬动经营杠杆。 ◼证券分析师：郑磊E-MAIL：zhenglei@tpyzq.com执业资格证书编码：S1190523060001 ◼联系人：李林卉E-MAIL：lilh@tpyzq.com执业资格证书编码：S1190123120023 ➢核心观点 我们认为，中美流媒体的“南橘北枳”反映的是中美两国行业在内容、用户和全球化上的差异。具体到公司层面，奈飞通过全球化扩张，有望推动付费用户规模持续增长。同时，稳定的提价节奏，以及未来广告、线下乐园业务或将贡献收入增量，拉动ARM提升。此外，奈飞保证优质内容稳定供给的前提下，控制内容投入有望逐渐提升盈利能力。 ➢风险提示 流媒体行业竞争加剧、用户数不及预期、新业务拓展不及预期的风险。 目录 1.1内容：美国影视创作自由度高，工业化制作体系成熟................................61.2用户：美国用户对长视频的付费意愿更强，且接受度更高............................91.3全球化：美国文化软实力、英语体系优势助力海外市场开拓.........................11 2.奈飞概况：内容取胜的全球流媒体龙头.........................................13 2.1公司简介：优质内容撬动全球市场，“自由与责任”奠定企业文化...................132.2财务分析：营收快速增长，内容持续稳定投入.....................................162.3历史股价复盘：付费用户数是核心驱动因子.......................................20 3.奈飞未来看点：持续推进全球化扩张，并深耕商业化.............................27 3.1付费用户数：海外市场、广告套餐和打击共享账户驱动增长.........................283.2用户观看时长：稳步增长，且优于竞争对手.......................................323.3月度平均单付费用户收入ARM：提价及拓宽收入来源驱动增长.......................333.4内容成本：内容投入趋稳，撬动经营杠杆.........................................363.5盈利预测及估值..............................................................38 图表目录 图表1：2022-2024年奈飞与爱奇艺财务数据对比.......................................5图表2：从内容供给、用户需求、全球化扩张看奈飞的规模效应..........................6图表3：2024年上半年奈飞全球播放量TOP5............................................7图表4：2024年上半年爱奇艺集均播放量TOP5..........................................7图表5：2024年全国获准发行的国产电视剧题材........................................7图表6：好莱坞影视内容制作流程....................................................8图表7：美国有线电视与流媒体订阅付费对比..........................................9图表8：中国各线上娱乐方式付费率对比.............................................10图表9：2023年美国网民每日娱乐方式时长占比TOP7...................................10图表10：2023.12中国网民应用单日使用时长（分钟）.................................10图表11：奈飞流媒体服务覆盖的国家/地区...........................................11图表12：美国文化输出的代表性作品................................................12图表13：世界主要语言使用国家数量分布............................................13图表14：世界主要语言分布图......................................................13图表15：奈飞发展历程............................................................14图表16：奈飞股权结构............................................................14图表17：奈飞主要高管履历........................................................15图表18：奈飞联合创始人关于企业文化的著作《不拘一格》............................16图表19：2020-2024年营业收入（亿美元）...........................................16图表20：2020-2024年按地区划分的营业收入构成.....................................16图表21：流媒体平台内容成本的会计处理方式........................................17图表22：2020-2024年营业成本（亿美元）...........................................18图表23：2020-2024年内容现金支出（亿美元）.......................................18图表24：2020-2024年毛利润及毛利率...............................................18图表25：2020-2024年费用率.......................................................19图表26：2020-2024年净利润（亿美元）.............................................19图表27：2020-2024年自由现金流（亿美元）.........................................19图表28：奈飞股价复盘............................................................20图表29：奈飞DVD线上租赁订阅模式................................................21图表30：奈飞个性化电影推荐系统CINEMATCH..........................................21图表31：1998-2006年股价、付费用户数及营业收入...................................22图表32：奈飞流媒体订阅服务WATCHNOW界面..........................................22图表33：2013年各在线平台用户占比（%）...........................................22图表34：2007-2012年股价、付费用户数及营业收入...................................23图表35：2014-2020年奈飞原创剧集数量及类型.......................................24图表36：2013-2016年股价、付费用户数及营业收入...................................24图表37：奈飞全球化扩张进展......................................................25图表38：2017-2021年股价、付费用户数及营业收入...................................25图表39：奈飞广告展示............................................................26图表40：2022-2024年股价、付费用户数及营业收入...................................27图表41：2024Q3各大流媒体平台付费会员数量（亿）..................................28图表42：2007-2024年付费用户数...................................................29图表43：2023年3、12月各国流媒体观看时长份额....................................29 图表44：2023年3、12月各国奈飞观看时长份额......................................29图表45：奈飞合作的工作室和制作公司..............................................30图表46：奈飞美国市场的广告/标