看好快手可灵卡位，多模态视频生成全球领先

核心观点 ⚫多模态视频生产工具带动内容生态新周期可期，关注优秀技术+产品。纵观多个技术周期，技术平权趋势下内容创作门槛的持续下降，带动新平台新流量的发展。因此站在AI新周期“技术-社区-商业化”的叙事逻辑下，我们判断随着技术持续提升、算力成本持续下降，将带动多模态视频生产工具大规模使用，内容生态将在现有量级基础上进一步指数级提升，形成下一代内容生态【指标：创作者在用户中占比，~0.1%(电影、长视频等)→20%+(短视频时代)→更高（AIGC时代）】。站在该时点，现阶段谁更具备进入下一周期的可能性且持续领先？以下为我们认为权重较高的因素：1）技术领先；2）具备数据资源优势；3）有相应内容社区生态可供应用迭代。我们认为快手（可灵）在该逻辑下的卡位和当前领先优势值得市场重视。 ⚫在视频生成领域，可灵技术目前全球TOP3（国内TOP1），尤其在核心评价指标（一致性&精准控制）上属全球领先卡位。视频生成模型目前以DiT为主流架构，24年迎来视频生成产品发展新周期。目前对视频生成模型评价指标包括：①生成视频的真实性和美学效果；②语义对齐；③视觉质量；④精准控制。我们认为③④为最核心指标，综合以上评价维度，Tier1厂商为谷歌Veo2、快手可灵、OpenAISora、Minimax海螺、生数科技Vidu，其中可灵在③④核心指标综合表现优秀，使其在图生视频领域目前为领先状态。 ⚫思考：为什么可灵具备领先优势，能否持续？第一，大环境需关注视频生成模型技术迭代；其次，我们认为快手可灵能持续领先的原因在于：1）快手技术能力强+储备深厚，早期动图GIF工具的单点技术帮助其成功转型短视频社区；2）公司战略重视、资源倾斜以及组织架构的稳定统一性，带来高效贯彻的执行力；3）高质量视频语料库为基础，后期数据差异性为胜负手。快手每天有4000万条短视频上传，且常年对视频进行清晰标注以进行更精准的内容推荐和分发，视频数据资源是未来各家持续迭代差距拉开的重要底层因素之一。 项雯倩021-63325888*6128xiangwenqian@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860517020003 香港证监会牌照：BQP120李雨琪021-63325888-3023liyuqi@orientsec.com.cn执业证书编号：S0860520050001香港证监会牌照：BQP135 ⚫用户端表现和商业化进展可侧面验证可灵实力，建议在技术收敛、成本优化的发展趋势下持续跟踪边际变化。从视频生成产品用户访问量/独立访客数看，25年2月数据TOP3为海螺、可灵、Sora。行业商业化我们判断目前处第一阶段，随着技术持续提升+算力成本持续极致下降，可灵+快手及类似TOP产品或经历三阶段：从PUGC用户工具产品（海外用户为主）→平台多场景赋能（电商商户、广告、小B及部分C端用户，从海外用户为主到国内用户）→新流量平台，内容爆发带动内容分发和社区成长（开放给全C端用户）。 金沐阳jinmuyang@orientsec.com.cn ⚫社区流量稳健，商业化、电商业务稳步推进。从流量端，短视频行业用户增长趋势放缓，快手侧保持内部的自我优化，体现在MAU、DAU均保持增长态势，单DAU日均时长也维持在120~130分钟高位。从业务端，电商GMV为影响公司业绩的第一指标，2025年我们预计快手电商GMV增速13.5%，快于大盘。此外在线营销服务同比增长15.6%，关注短剧增长持续性和AI应用投放等带来新增量。目前估值处于中位偏低+2025年基本面稳健，提供较好安全边际。 快手4Q24前瞻：流量和变现稳健，可灵持续迭代2025-02-25快手3Q24点评：业绩符合预期，关注电商多场域协同效应释放2024-11-25快手3Q24前瞻：流量端稳健增长，内容和商业化均衡发展2024-10-16 盈利预测与投资建议 ⚫我们认为，可以持续关注视频生成模型的技术迭代，以及可灵在其中的竞争优势和领先性，此外关注AI赋能现有业务。维持24-26年公司经调整归母净利润为176/201/247亿元，采用PE估值法，维持此前给予公司25年15xPE估值，25年公司经调整净利润201亿元，对应合理价值为3,017亿CNY，折合3,269亿HKD（港币兑人民币汇率0.923），目标价75.96港元/股，维持“买入”评级。 风险提示宏观消费恢复不及预期，国内商业化效率不及预期，海外业务亏损加大，可 目录 前言：多模态视频生产工具打开新周期内容生态方式.....................................5 一、视频生成模型进入高速发展期，可灵、Sora、Veo2综合实力领先..........7 1.1视频生成模型以DiT为主流架构，以快手为代表的国内厂商快速取得技术突破...........71.2现为视频多模态阶段一，除技术外，可跟踪产品和商业化边际变化.............................9 二、快手可灵领先地位，期待多模态视频进一步发展...................................13 2.1技术基因不容小觑，可灵持续领先下有望顺利转型AIGC内容社区...........................132.2快手战略聚焦+组织架构统一协调，带来高效执行贯彻..............................................132.3国内短视频数据具备优势，可灵有望持续领先...........................................................15 三、公司流量稳健，基本面稳定，提供较好安全边际...................................16 投资建议......................................................................................................17 风险提示......................................................................................................18 图表目录 图1：技术普惠趋势下，内容创作门槛持续降低、用户创作活跃度和参与度提升，社区生态向好并拓展多元变现方式.....................................................................................................................6图2：视频生成技术的迭代路径....................................................................................................7图3：海外和国内主要厂商视频生成大模型和产品的历史发布情况..............................................8图4：Vbench视频生成模型评测体系..........................................................................................8图5：谷歌发布Veo2时，基于MovieGenBench基准数据的内部测评情况.................................9图6：主流视频生成大模型性能对比...........................................................................................10图7：Sora、可灵、Runway、混元在相同prompt输入下的实际生成内容对比.........................10图8：2024年5月~2025年2月视频生成产品用户访问量（万）..............................................11图9：2024年5月~2025年2月视频生成产品独立访客数（万）..............................................11图10：2025年2月视频生成产品的流量地区分布（Top5地区）..............................................11图11：视频生成产品C端订阅方案、B端API价格以及单条视频生成成本...............................12图12：快手发展历程复盘..........................................................................................................13图13：互联网公司对AI战略描述及相关的组织架构调整...........................................................14图14：快手可灵技术团队及履历介绍.........................................................................................14图15：快手MAU及YoY趋势...................................................................................................16图16：快手DAU及YoY趋势....................................................................................................16图17：快手DAU/MAU情况.......................................................................................................16图18：快手单DAU的日均时长情况..........................................................................................16图19：快手各项业务收入和增速情况（单位：百万元）............................................................16图20：快手费用和利润情况（单位：百万元）..........................................................................17 表1：快手公司估值....................................................................................................................18 前言：多模态视频生产工具打开新周期内容生态方式 从互联网内容消费和流量变迁的角度看，内容作为吸引和沉淀流量的基础，其形态无非是文字、图片、视频，只是过去随着移动通信网络技术的持续迭代和网络资费成本的下降，用户在互联网上的内容消费心智和注意力更多转向以短视频为代表的视频内容。而在相对稳定的内容消费形态下，图文、视频内容的平台兴衰和流量迁移的背后，本质上是技术平权趋势下内容创作门槛的下降，由此为用户个性化的内容创作提供路径，衍生出差异化于上一