大模型平民化开启“AI+医疗”新纪元

国联民生证券医药研究团队2025年03月07日 报告评级：强于大市丨维持 ➢2025年有望成为“AI+医疗”元年：DeepSeek的出现标志着算力成本的大幅降低，大模型平民化时代有望到来，AI产业逻辑从算力往应用端全面延伸。医疗板块具备较强AI应用挖掘潜力，一方面是很多细分产业会产生较多具备分析价值的高质量数据，AI赋能数据挖掘；另外一方面是医疗产业链相对复杂，各环节交互较多，适合商业模式的创新。 ➢美股AI医疗投资对国内有借鉴意义：美股AI医疗赛道中上市公司较多，部分上市公司历史悠久、商业模式较为成熟，国内多数商业模式仍然处于探索性阶段，因此美股的案例对国内AI医疗商业模式的研究具备一定的借鉴意义。 ➢AI+医疗的产业图谱：国内AI医疗产业链相对比较复杂，按照AI赋能的产业链环节不同，我们认为可以大概分为4类。 •C端自我管理：C端患者运用AI工具管理自己的健康，如慢病管理、个性化用药、健康数据追踪等；•B2C远程管理：C端患者和B端医疗机构脱离线下场景，实现远程互动，如远程影像、远程病理等；•B2C临床管理：AI赋能B端医疗机构的临床决策，如AI医生、院内大模型等；•B端自我管理：B端医疗机构利用AI工具提高内部运营效率，如电子病历、HIS系统、病床管理、供应链管理等。 ➢投资建议： ➢硬件+AI：测序设备公司（华大智造等）、影像设备公司（迈瑞医疗、联影医疗等）、个人健康终端公司（三诺生物、鱼跃医疗等）； ➢数据+AI：测序数据公司、ICL数据公司（金域医学等）、体检数据公司。 ➢风险提示：技术升级迭代不及预期、商业化进程不及预期、行业竞争加剧风险。 1“医疗+AI”复盘及全景图 本轮AI行情的中美差异： ➢起点一致：本轮AI行情的起步都是从2023年一季度开始的，标志性事件是以OpenAI的GPT-4为代表的大型语言模型（LLM）首次亮相，展现出强大的自然语言处理能力，能够进行创意写作、编码和复杂问题解决，因此2023年被认为是生成式AI的元年，随后又有多模态大模型的突破（文生视频模型SORA）、算力提升、端侧应用等又进一步加强了AI的逻辑。 ➢路径不同：美股的AI代表性公司（以英伟达为例）股价持续上涨，基本面和预期相互促进；国内AI相关公司（以寒武纪-U为例）从2024年9月开始股价明显上涨。 2023-2024年医疗AI的特点： ➢2023-2024年更多是强调算力，并没有全面拓展到应用层面，但医药受益于AI更多的是在应用层面；➢当时医疗AI相关的公司比较少，并未形成一个相对完整的细分板块。➢医药板块整体处于下跌状态，AI的逻辑也不顺，不支持AI主线的持续性。 2025年医疗AI的“同与不同”： ➢“不同”：AI的发展从硬件端进入到应用端，出现了非常多的低成本平民大模型和AI应用，为很多商业模式提供了低成本试错的机会。如果我们把目光从“AI对行业的颠覆”切换成“AI对行业的改变”，就会发现改变或是大概率事件。 ➢“同”：AI是一个新生事物，应用端的快速崛起，多数公司和商业模式目前处于摸索尝试阶段，跟上一轮一样或存在“不确定性”。 ➢产业发展阶段不同：美国部分医疗AI相关产业相对比较成熟，在AI出来之前便有一定的基础（算法等），AI进一步赋能产业；国内基础相对比较薄弱。 ➢医疗卫生体制差异：美国医疗AI是偏严肃医疗的概念，管理模式类似于处方药，需要做临床试验、FDA审批，并可以医保报销。中国部分医疗AI产品偏消费医疗的概念，跟公立医院的体系定位有差异。 ➢相对于制药产业链，医疗产业链包含的应用场景和商业模式更加复杂，AI在各种关系的交互过程中均有一定的作用。众多应用场景中，“医患”场景是产业链中最重要的环节之一，我们认为，围绕“医患”可以衍生出四大类相对成熟的应用场景：C端自我管理、B2C远程管理、B2C临床管理、B端自我管理。 ➢除了医患场景之外，实际上AI在流通、医保控费、商保精算等其他产业链环节，AI也会发挥一定的作用。 C端自我管理 B端自我管理 B2C临床管理 B2C远程管理 •定义：C端自我管理主要是定位于患者，患者基于AI对于疾病预防、治疗等全周期应用。 •定义：B2C临床管理主要是AI赋能临床决策支持，辅助疾病诊断、个性化用药等 •定义：B端自我管理主要是定位于医院端利用AI技术提高内部运营管理效率 •定义：B2C远程管理主要是定位于院内医疗场景的远程实现，是用户和医疗的远程互动 •商业模式分类：AI精准用药、基因测序、AI影像识别、疾病模型判断 •商业模式分类：电子病历、药事管理、HIS系统、供应链管理等 •商业模式分类：移动医疗、互联网医疗、慢病管理、长辈健康数据追踪、可穿戴医疗设备等。 •商业模式分类：远程影像、远程病理、视网膜检测等 •代表性公司：Hims&HersHealth、teladoc、welldoc、dexcom等软硬件公司 •代表性公司：EpicSystems、Cerner、嘉和美康、卫宁健康 •代表性公司：RadNet、Arterys、PathAI、Proscia、鹰瞳科技、万东医疗 •代表性公司：TempusAI、Grail、华大基因、华大智造 主线一：硬件+AI ➢测序：华大智造等➢机器人：微创机器人等➢小设备：三诺生物、鱼跃医疗、乐普医疗等➢大设备：迈瑞医疗、联影医疗、开立医疗、万东医疗、鹰瞳科技等 主线二：数据+AI ➢金域医学、迪安诊断等➢华大基因、贝瑞基因、诺禾致源等➢美年健康、润达医疗等 主线三：CRO+AI ➢平台：药明康德、泰格医药、康龙化成等➢特色：药石科技、皓元医药、成都先导、泓博医药等➢其他：晶泰控股等 2 C端自我管理 ➢C端自我管理：患者运用AI工具，无需线下的临床端场景，自己可以进行疾病筛查、诊断、治疗、康复以及日常健康管理等全周期自我管理。 ➢筛查：疾病早筛，基于AI算法或大数据模型，根据患者自我监测的健康数据，预测疾病发生可能、给出健康管理办法的应用。➢诊断：移动医疗、互联网医疗等线上诊端场景，既包含纯AI的初诊，也包含真实医生端的在线处方。➢治疗：医药电商、心理健康辅导➢康复：慢病管理，比如血糖管理等。➢日常健康管理：软硬件依托的日常健康管理，比如睡眠数据监测 中游技术应用层 上游基础层 下游应用场景 •健康管理平台（AI健管师/慢病管理）•应用场景：运动/营养/心理/睡眠管理•技术赋能：云平台等 消费者：智能设备+APP自我管理医疗机构：AI辅助诊断健康管理机构：远程健康监测、私人医生AI助手支付方：保险/医保 •综合平台：美年健康（健康小美）、平安健康•慢病管理：智云健康（糖尿病）、医联（肾病）•健康场景：Keep（AI健身）、薄荷健康（AI饮食推荐）、Woebot（AI心理咨询）•技术赋能：商汤科技、科大讯飞 •消费者：AI眼镜、助听器等智能设备•医疗机构：腾讯觅影、Deepwise、微医、丁香医生•家庭健康：妙健康、Polar（运动监测）•支付与保险：平安医保科技、众安保险、卫宁健康、万达信息 •可穿戴设备：华为、苹果•智能终端：鱼跃医疗、三诺生物、怡和嘉业、德康医疗•新兴技术平台：Neuralink、BrainCo（强脑科技） 三诺生物：SinoGPT平台：构建慢病管理智能应用矩阵。“生物传感+人工智能+医疗服务” ◥智慧化检测服务：检测前的检验项目推荐和风险评估，以及检测后的智能报告解读和健康建议等。 ◥智慧化诊疗服务：智能预问诊、诊断推荐、治疗方案推荐、用药推荐、胰岛素剂量推荐、CGM报告分析等。 ◥智慧化全病程管理服务：智能生成干预指导方案、运动饮食方案、智能随访、慢病智能问答等。 血糖管理闭环示例： ➢BGM、CGM硬件升级，带来的数据的准确和连贯——对数据分析要求提升 ➢数据更多，更好地及时监测、预测未来 ➢及时调整饮食、胰岛素的使用，胰岛素泵形成闭环 ➢正向循环，患者健康提升 ➢改善患者体验、提高长期依从性、降低交付成本、改善健康效果、通过自动化解决劳动力和临床人员短缺问题、改善生活质量。 ➢配合智能化的穿戴设备，如FDA已经批准了三星Galaxy Watch和Apple watch的OSA检测功能。 ➢经过多次收购，包括2016年的Brightree、2018年的HEALTHCAREfirst和MatrixCare，以及2022年11月的MEDIFOX DAN，瑞思迈拓展了其院外（OOH）软件服务，在院外护理领域建立了全面的解决方案。2024财年公司SaaS收入5.84亿美元，收入占比12.5%。 ◥核心业务领域 ➢性健康：提供包括勃起功能障碍治疗药物（如他达拉非咀嚼片）等产品，注重隐私保护和减少用户羞耻感，例如采用匿名包装设计。➢皮肤与头发护理：针对脱发问题，推出非那雄胺与米诺地尔混合喷雾等产品，结合医疗咨询与定制化解决方案。➢心理健康：通过平台连接持牌医疗专业人员，为用户提供心理健康咨询服务及相关药物。➢减肥与代谢健康：推出GLP-1类复方药物（如司美格鲁肽），利用仿制药供应链满足市场需求。 ◥商业模式 ➢订阅制与会员模式：90%以上收入来自订阅服务，用户可通过月度付费获取定期配送的药品及在线医疗服务，类似“药品领域的Costco”。 ➢直接面向消费者（DTC）：通过线上平台（网站和APP）完成咨询、处方开具及药品配送，减少中间环节，降低成本。 业务亮点 ◥GLP-1药物布局带来快速增长：公司通过个性化口服化合物、品牌药和非专利GLP-1组合切入减肥市场，计划2025年推出首款通用型GLP-1药物利拉鲁肽。其减肥解决方案定价（如口服方案每月79美元、GLP-1注射剂每月199美元）具备大众市场吸引力。 ◥高用户留存率：GLP-1用户4周和12周留存率分别达85%和70%，显著高于传统医疗机构的42%和15%。平台通过频繁医患互动、AI支持的个性化剂量调整和副作用管理提升了治疗效果。 3 B2C远程管理 与上一轮Open AI相比，DeepSeek在远程医疗诊断与治疗带来的新影响： ➢多模态数据整合与精准诊疗：通过融合基因组学数据、医学影像及电子病历等多维度信息，实现了更精准的疾病预测和个性化治疗方案生成。 ➢可视化推理过程：传统的AI模型训练过程如同一个黑匣子，输入数据后直接输出结论，缺乏透明度。DS通过可视化推理过程，使模型的思考过程变得透明，便于对模型进行调整和优化。 ➢长思维链推理：DS采用长思维链推理方法，将复杂问题分解为多个中间步骤，并对每个步骤进行详细分析。这种方法不仅提高了推理的准确性，而且在数据量较少的情况下，如罕见病诊断，能够显著提高诊断结果的准确性。 ➢降低算力成本：DS通过优化算法和模型结构，减少了模型运行所需的计算资源，从而降低了算力成本，使得医疗辅助诊断和治疗更加经济高效。 ◥AI远程医疗治疗与诊断领域涵盖影像诊断和治疗、检验辅助诊断、远程手术与操作指导等方向，国内有联影医疗、华大基因、天智航等众多企业发力，海外则有飞利浦、罗氏、美敦力等知名厂商参与，共同推动该领域发展 ◥核心技术服务模式：通过向医疗机构提供AI技术支持,提升诊疗效率和精准度,按需收费或订阅制盈利。 ◥数据驱动服务模式：利用医疗大数据资源,提供精准化决策支持,面向药企、保险等B端客户变现。 ◥平台化运营模式：搭建开放式平台连接多方资源,通过流量或服务分佣盈利。 ◥智能硬件产品模式：通过销售或租赁搭载AI的智能设备,结合后续服务实现盈利。 ◥混合订阅与定制化模式：针对不同客户需求提供灵活付费方案,增强用户粘性。 ◥公司概况 TempusAI于2015年成立于美国芝加哥，是一家专注于利用人工智能和机器学习技术推动精准医疗的公司，尤其在癌症和其他复杂疾病的诊断和治疗方面具有显著优势 ◥基本财务数据 2024年公司实现营收6.93亿美元（yoy+30%），2020-2023年营收年复合增速为39%，目前利润端仍呈现亏损状态，目前总市值97