2025年3月A股策略：中国核心资产重估

首 席 分 析 师 ： 李 美 岑S A C：S 0 1 6 0 5 2 1 1 2 0 0 0 2分 析 师 ： 张 日 升S A C：S 0 1 6 0 5 2 2 0 3 0 0 0 1分 析 师 ： 徐 陈 翼S A C：S 0 1 6 0 5 2 3 0 3 0 0 0 3分 析 师 ： 任 缘S A C：S 0 1 6 0 5 2 3 0 8 0 0 0 1分 析 师 ： 熊 宇 翔S A C：S 0 1 6 0 5 2 4 0 7 0 0 0 3分 析 师 ： 张 洲 驰S A C：S 0 1 6 0 5 2 4 0 7 0 0 0 4 报 告 日 期 ：2 0 2 5年3月2日 宏观经济：海外流动性更宽松，美元持续走低，美国景气较好；国债利率小幅上行，人民币略升值，信用和通胀仍在企稳中，景气震荡修复。 2）国内方面，利率走廊逐步下台阶，本月国债利率小幅上行，人民币略升值，信用周期看还在底部企稳中，景气正在震荡修复，通胀逐步企稳修复。 微观跟踪：行业轮动速度有所下降，市场情绪略升温，杠杆资金回升明显，大金融ETF流入多，主动外资降，被动外资升，资金大幅南下。 1）企业盈利方面，有望企稳，化纤、金属、运输设备等利润增长高。 2）指数估值方面，股债息差、国际比较、货币效应仍有空间。 3）交易特征方面，波动率下降，换手率/成交额均有所回升，行业轮动速度有所下降；大金融ETF流入多，杠杆资金明显上升，资金大幅南下，主动性外资流入下降，被动型外资流入小幅上升。 4）中观景气方面，上游、中游呈现地产/纺服/农业/高端制造景气趋势，下游中地产链及大众消费品景气边际企稳上行。 投资组合：内松外紧，风格偏向小盘，哑铃天平转向TMT，关注大金融、制造、电新等方向。 1）景气风格方面，景气上行，关注高ROE和高G；景气下行，关注高DP，未来可能逐步转向高ROE、高预期业绩；融资盘流入，风格偏小盘。2）市值风格方面，内部宽松利好小盘，外部宽松利好大盘，2月内部宽松，外部联储降息立场偏紧，风格偏向小盘。3）行业组合方面，3月关注大金融、制造、电新等方向。4）哑铃组合方面，3月哑铃天平偏向TMT，TMT和红利拥挤度均有所降低，红利调整更多，哑铃中红利相对TMT超额降低；关注中国AI核心资产，拥挤度消化，距离过热仍有足够上行空间。 一、市场回顾：促消费政策加码，推动科技创新应用 二、市场研判：春季行情，成长进攻 三、宏观经济：国债利率小幅上行，人民币略升值 四、微观追踪：行业轮动减速，市场情绪升温，资金大幅南下 五、投资组合：风格在小盘，关注大金融、制造、电新等方向 一、市场回顾：促消费政策加码，推动科技创新应用 二、市场研判：春季行情，成长进攻 三、宏观经济：国债利率小幅上行，人民币略升值四、微观追踪：行业轮动减速，市场情绪升温，资金大幅南下五、投资组合：风格在小盘，关注大金融、制造、电新等方向 海外方面，美元美债利率双双回落，继续创造有利的外部环境。尽管美国CPI数据超预期（预期2.9%、实际3.0%），再次冲击美联储降息路径，但美国经济逐步回落的事实也渐渐清晰（1月零售同比4.0%、前值4.5%），美元指数下降。 图表8：市场情绪：整体热度高位上行、距离极值仍有距离，结构上资金向更强势个股集中、也有抄底红利迹象 节前大盘蓝筹红利防御，节后小盘成长主题进攻如期展开（1月5日月报梳理）。若海外环境短期不出现特别变化，流动性宽松、经济具备修复预期，当下宏观情形利于权益市场表现 与历史上的春季躁动行情相类似，行情至少持续至两会前夕，重点关注TMT、小盘、主题、成长。 看历年两会前后行情&成交额情况：1）会前1周高胜率，会后1周胜率赔率兼具（上涨年份涨幅大多超2%），会后未上涨背后多为两会低于预期或海外流动性冲击（美国加息、硅谷银行冲击、两会弱于预期）；2）会中走势看往往呈现V字形，若需配置或需要在会议结束提前布局（会议结束前夕就开始交易预期）；3）成交额复苏（往往也是景气复苏+强力政策年份），行情两会前后表现大多较好，且全年表现强势。 看历年两会&之后风格变化：1）会前+会后，小盘/成长胜率赔率兼具，其中会议主要是看第1周；2）会中如果行情韧性，大多成长领先，如果行情偏观望，大多红利更坚韧； 看历年两会&之后风格变化：两会占优市值，会后往往延续；两会占优风格，会中和会后也大多占优。 看历史会议前后行情主线，按板块视角延续性较强；其中2013/2015/2019等成交额复苏+政策刺激+景气触底回升年份，基本都是成长/TMT主线，且较为延续。 看历史行情主线，会前交易主线在会后仍有一定延续性，特别产业催化明确主线（成长TMT等）。看会前领跑行情会议间和会后超额：均领先市场，其中会议后胜率和赔率俱佳。 配置层面，我们继续推荐券商、科技（恒科+科创+AI核心资产等）。本轮科创综合ETF资金流入市场节奏可能快于A500行情，重视潜在受益组合。 美国核心资产轮动顺序，2000~2009年能源独立时代埃克森美孚→2010~2022年移动互联时代苹果→2023年至今AI时代英伟达我国核心资产崛起过程，茅指数→宁组合→AI核心资产？ 2014年至今，AI核心资产拥挤度波动区间主要在20%~95%，近期从高点-16pct至70%，距离历史波动上沿仍有约25%空间。 南下：年初至今大幅流入，仅次于2021年同期，构成本轮行情主要驱动力。本周交易热度仍维持高位，资金流入方面，主要买入方向仍在算力相关的阿里巴巴、运营商以及以银行为代表的红利资产。 外资：2月以来主要为被动型资金（ETF等，17亿美元）流入A股+H股+ADR，或主要由个人投资者所贡献。情绪面：短期美股调整或带来一定的情绪波动，看多情绪稍有降温。 一、市场回顾：促消费政策加码，推动科技创新应用 二、市场研判：春季行情，成长进攻 三、宏观经济：国债利率小幅上行，人民币略升值 四、微观追踪：行业轮动减速，市场情绪升温，资金大幅南下 五、投资组合：风格在小盘，关注大金融、制造、电新等方向 数据来源：Wind，财通证券研究所 一、市场回顾：促消费政策加码，推动科技创新应用 二、市场研判：春季行情，成长进攻 三、宏观经济：国债利率小幅上行，人民币略升值 四、微观追踪：行业轮动减速，市场情绪升温，资金大幅南下 五、投资组合：风格在小盘，关注大金融、制造、电新等方向 数据来源：Wind，Bloomberg，财通证券研究所 数据来源：Wind，财通证券研究所 一、市场回顾：促消费政策加码，推动科技创新应用 二、市场研判：春季行情，成长进攻 三、宏观经济：国债利率小幅上行，人民币略升值 四、微观追踪：行业轮动减速，市场情绪升温，资金大幅南下 五、投资组合：风格在小盘，关注大金融、制造、电新等方向 组合回顾：2月“景气+”四维行业比较组合收益0.6%，跑赢沪深300全收益3.0%，跑赢万得全A1.2%。当月组合领涨的前三行业为机床工具（+19.5%）、畜牧养殖（+0.9%）、禽养殖（+0.4%）。 3月行业组合：共28个行业，包括周期中的畜牧养殖、工程机械，高端制造中的半导体设备&材料，以及电新中的锂电池、风电零部件等。 风险提示： 美国经济衰退风险：美国周期已至高位，叠加特朗普减少开支的政策波动可能负面影响先至、降息提前结束等风险，存在美国景气周期高位回落可能，进而影响全球包括中国景气。 海外金融风险超预期：美国潜在的二次通胀风险可能导致降息幅度低于预期，同时叠加景气周期见顶风险、美股相对高位，存在美国股市等金融市场波动加大的风险。 历史经验失效：本文结合历史政策效果、经济周期、股市行情等经验对当下进行分析，存在历史经验失效的可能。 分析师承诺作者具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格，并注册为证券分析师，具备专业胜任能力，保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于作者的职业理解。本报 告清晰地反映了作者的研究观点，力求独立、客观和公正，结论不受任何第三方的授意或影响，作者也不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接收到任何形式的补偿。资质声明 财通证券股份有限公司具备中国证券监督管理委员会许可的证券投资咨询业务资格。公司评级 以报告发布日后6个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：买入：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于10%；增持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%～10%之间；中性：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%～5%之间；减持：相对同期相关证券市场代表性指数涨幅小于-5%；无评级：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。 A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。行业评级 以报告发布日后6个月内，行业相对于市场基准指数的涨跌幅为标准：看好：相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性：相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；看淡：相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。A股市场代表性指数以沪深300指数为基准；中国香港市场代表性指数以恒生指数为基准；美国市场代表性指数以标普500指数为基准。 免责声明 本报告的信息来源于已公开的资料，本公司不保证该等信息的准确性、完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的邀请或向他人作出邀请。本报告所载的资料、意见及推测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，本报告所指的证券或投资标的价格、价值及投资收入可能会波动。在不同时期，本公司可发出与本报告所 载资料、意见及推测不一致的报告。本公司通过信息隔离墙对可能存在利益冲突的业务部门或关联机构之间的信息流动进行控制。因此，客户应注意，在法律许可的情况下，本公司及其所属关联机构可能会持有报告 中提到的公司所发行的证券或期权并进行证券或期权交易，也可能为这些公司提供或者争取提供投资银行、财务顾问或者金融产品等相关服务。在法律许可的情况下，本公司的员工可能担任本报告所提到的公司的董事。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见均不构成对任何人的投资建议。在任何情况下，本公 本报告仅作为客户作出投资决策和公司投资顾问为客户提供投资建议的参考。客户应当独立作出投资决策，而基于本报告作出任何投资决定或就本报告要求任何解释前应咨询所在证券机构投资顾问和服务人员的意见； 本报告的版权归本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用，或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。