贵金属周报：美国关税政策等扰动市场流动性 美股美元走弱贵金属反弹

叶倩宁Z0016628联系方式：yeqianning@gf.com.cn 目录 01020304本周行情回顾贵金属资金面与持仓分析宏观基本面分析白银产业基本面分析 本周行情回顾 贵金属行情回顾——美国关税政策等扰动市场流动性美股美元走弱贵金属反弹 ⚫本周，在地缘局势、贸易摩擦和宏观货币政策等多重消息影响的情况下，特朗普关税政策持续反转叠加中国AI产业的冲击，美股和美元大跌引发避险情绪使金银价格止跌回升，而白银期现价差再度扩大刺激套利交易需求使价格整体相对黄金表现更强。国际金价在周一周二连续拉升收复2900美元关口，但随后几个交易日上行动力有所减弱，总体保持高位震荡，收盘报2909.36美元/盎司，当周累计涨1.83%，内盘金价在人民币升值情况下涨幅相对较小；国际银价前期回调幅度更大但本周跟随黄金走强且受到有色板块普涨和套利交易的提振而有所补涨，盘中回到32美元上方收于32.51美元/盎司，当周涨4.48%。 贵金属行情回顾——美国关税政策等扰动市场流动性美股美元走弱贵金属反弹 贵金属期现价差——金银基差冲高回落，人民币升值价格剧烈波动现货升水，白银伦敦和COMEX期现价差再度扩大，套利盘回流 数据来源：Wind，广发期货研究所 贵金属内外盘价差与比价——国内金价较外盘维持升水，但总体处于正常波动区间，本周白银较黄金表现更强使金银比有所回落 数据来源：Wind，广发期货研究所 资金面与持仓分析 资金面变化——黄金ETF持仓回落，美股市场风险偏好降低部分机构通过黄金ETF套现来满足流动性，白银投资需求偏弱 ⚫截至3月7日，全球最大SPRD黄金ETF基金持仓量约为894吨，持仓重回900吨以下，当周降低10吨，由于美股市场风险偏好降低部分机构通过黄金ETF套现来满足流动性，中长期金价持续走强多家金融机构纷纷上调年内目标位刺激或部分投资者长线意愿，ETF持仓有望逐步回升；全球最大SLV白银ETF基金持仓量约为13548吨，当周持仓减少90吨，白银工业属性等仍压抑金融投资需求。 贵金属期货持仓与库存——黄金投机净多头持仓连续6周回落，多头持续离场，COMEX金银库存上升趋势仍未放缓 ⚫截至3月4日，CFTC黄金期货管理基金投机持仓净多头为166658手，当周持仓下降913154手，投机净多头持仓连续6周回落，多头持续减仓而空头增仓；白银期货投机持仓净多头为34098手，持仓较上周增加1159手，空头较多头减仓幅度更大； ⚫特朗普关税政策担忧和套利交易影响下，交易商持续将黄金库存从伦敦运到纽约，COMEX黄金注册仓单数量上升趋势仍未放缓，截至3月7日达到1975万盎司，当周大幅增加62万盎司；白银仓单库存同步增加，当周增加577.5万盎司。期货库存上升但持仓主要集中在4月合约，在期现价差收敛情况下，临近交割可能对市场冲击可能较大。 全球黄金供需——2024年黄金需求创历史新高，央行与机构投资者共同推动需求走强，2月北美地区ETF流入达到72吨 ⚫据世界黄金协会统计，四季度黄金需求总量（包含场外交易投资）同比增长1%，创下2年季度新高；全年总需求也随之达到创纪录的4,974吨，同比增长1%；除央行购金量连续第三年超过1,000吨外，2024年下半年全球黄金ETF实现4年来首次正流入，对需求增长带来较大驱动，其中亚洲地区为主要流入来源，北美和欧洲仍有流出； ⚫2025年2月全球各地区黄金ETF持仓均实现正流入，特别是北美地区流入达到72吨，持有量创2023下半年以来新高，其次亚洲地区流入24吨再创历史新高。 数据来源：世界黄金协会，Wind，广发期货研究所 央行购金与现货库存——中国连续4个月增持黄金，2月期现价差收窄使伦敦现货库存降幅收窄 ⚫以新兴国家为首的央行大规模持续购入黄金是近年推动金价上涨的重要因素之一，其中中国、印度、土耳其和波兰央行购金规模较大，使金价获得支撑；中国外管局公布2月末黄金储备为2289.5吨，较1月增持约5吨，连续4个月增持； ⚫受到特朗普可能对进口金银加征关税的担忧影响，大量交易商将黄金库存从伦敦运到纽约导致伦敦现货出现结构性短缺，2025年2月LBMA伦敦黄金库存持续回落至2.72亿盎司（约8475.7吨），当月减少59.1吨库存，降幅较1月收窄，随着黄金期现价差收窄现货转运需求减少，现货供应紧张情况有所缓和。 宏观基本面分析 美国经济景气度(PMI)——2月制造业和服务业景气度同步回升，制造业新订单和就业萎缩，物价指数创新高，服务业就业维持强劲 ⚫美国2月制造业PMI为50.3，较1月回落但保持小幅扩张，整体不及预期50.8，新订单和就业均出现萎缩，价格分项创2022年6月以来最高；服务业PMI指数超预期上升至53.5，预期52.5，1月前值52.8，就业分项指标连续三个月上升创2021年12月以来新高。 ⚫2月美国密歇根消费者信心指数指数终值较初值消费者信心指数显著回落至67.8，创1年新低，受到特朗普关税、移民等政策担忧影响，未来一年通胀预期大幅升至4.3%，创1年新高； ⚫2月美国Sentix投资信心指数在短暂回落后再度反弹创3年新高，特朗普就任美国总统实施相关政策使市场对经济前景的信心保持积极。 美国就业数据——2月非农新增人数回升略低于预期，失业率则有小幅反弹，政府就业略有减少，劳动力市场呈现温和放缓 ⚫美国2月非农就业人口为15.1万人，增幅略低于市场预期16万人，1月人数下修至12.5万人；失业率略升至4.1%为3个月新高，略高于预期和前值的4%，报告显示政府就业人数略有减少，美国劳动力市场呈现温和放缓。 美国就业结构及薪资增长———教育保健行业就业较前一月多增，休闲酒店行业延续裁员且趋势有所加速，非农薪资增速有所放缓 ⚫从结构上看，2月教育保健行业新增岗位较1月回升，金融活动、运输和仓储以及建筑行业就业呈上升趋势，休闲酒店行业延续裁员且趋势有所加速。 ⚫非农薪资增速与1月持平，平均时薪同比上涨4%，低于预期4.1%；环比涨幅校服降至0.3%低于预期和前值。 美国消费数据——1月零售销售环比负增大超预期，极端天气和山火影响为主要原因，居民消费整体增长温和 ⚫美国1月零售销售环比下降-0.9%，远超预期值-0.2%，前值0.4%，为2023年3月以来的最大环比下降，主要是洛杉矶严重山火使实体商店的购物活动受到影响，在13个销售类别中，有9个类别出现了下滑，尤其是汽车、运动用品和家具商店； ⚫随着美联储启动降息，美国居民消费在薪资增长维持韧性的情况下各项消费指标呈现平稳态势，1月二手车价格有所增长和美国信用卡拖欠率略有回落，反映当前居民消费收入预期相对稳定。 数据来源：Wind,彭博，广发期货研究所 美国CPI通胀数据——1月CPI通胀全面反弹超预期环比创1年多最高水平，能源、食品和住房共同推动指标反弹，服务价格压力较大 ⚫美国1月CPI同比增速升至3%高于前值和预期的2.9%，环比增速为0.5%亦超预期0.3%为2023年8月以来的最大涨幅，连续第七个月上行，核心CPI同比加速至3.3%强于预期3.1%，环比0.4%强于预期，食品、能源和住房价格均推动指标上行，服务价格压力较大。 美国其他通胀数据——1月PPI同比增幅为近两年新高，食品和能源成本上涨，12月核心PCE符合市场预期整体可控 ⚫美国1月PPI同比上涨3.5%，高于前值和预期值的3.3%，为2023年2月以来最高水平；环比上涨0.4%，预期0.3%，前值上修为0.5%；核心PPI同比上涨3.6%，高于前值的3.5%预期值的3.3%，食品和能源成本上涨。 美国房地产销售与价格——1月成屋和新房销售均有回落但价格有所分化，经济放缓压力和高利率对房市负面影响增强 ⚫美国1月成屋销售成屋销售总数年化回落至408万户低于预期413万户，结束连续3个月的增长，销售价格降至去年3月以来低位，库存止跌小幅回升；新房销售年化同步下降到65.7万户，不及预期的68万户，但房价环比大幅反弹8%创2年多新高；美国按揭利率保持较高水平或对房市的打压力量增强，但未来需要观察趋势的持续性； ⚫2024年12月S&P/CS20座大城市房价指数同比增长4.48%，预期增长4.41%，前值增长4.33%，环比负增0.04%，前值-0.02%，房价放缓速度有所减慢。 美联储货币政策——1月美联储暂停降息，官员对经济状况保持乐观但强调关税对通胀影响，市场判断年内降息3次，开始时点为年中 ⚫美联储1月如期暂停降息，会议纪要显示，官员在会议上达成共识，认为在进一步降息之前，需要看到通胀继续下降。最新经济褐皮书指出美国整体经济活动自1月中旬以来“略有”上升，但全国各地的企业报告称对特朗普政府的新政策，尤其是关税政策存在不确定性，消费者开支整体下滑，必需品需求稳健但非必需品价格的敏感性上升； ⚫美联储官员包括主席鲍威尔近期均表达特朗普政策对通胀压力的担忧，但对当前经济状况保持乐观，对降息维持谨慎需等待形势变得更加清晰；目前市场整体判断年内降息约3次，时点为6月以后。 欧元区经济———2月欧元区服务业和制造业景气度的分化复苏需时间，通胀整体意外反弹但环比负增，2024年GDP增幅略低于预期 ⚫欧元区2月制造业PMI初值为47.3，超出预期的47，1月前值为46.6，连续2个月回升维持在2024年5月以来高位；服务业PMI小幅则再度回落至50.7，低于预期51.5；综合PM受到服务业疲软拖累维持在50.2不及预期；欧元区服务业和制造业景气度的分化，法国走强但德国有所回暖，整体复苏仍需时间； ⚫欧元区1月调和CPI初值2.5%，预期2.4%，前值2.40%，环比则为-0.3%再度负增，前值0.4%，基数效应使通胀数据意外反弹，但整体开始通缩；核心调和CPI同比初值维持在2.7%与前值持平，环比负增1%； ⚫欧元区2024年第四季度GDP环比零增长，同比增长0.9%，2024年GDP增长0.7%略低于预期。欧洲委员会预计欧元区2025年的经济增长从1.4%下调至1.3%，出口商面临更高的美国关税对经济压力增大，市场预期欧洲央行今年再有三次降息。 数据来源：Wind，广发期货研究所 欧洲央行货币政策——欧洲央行3月如期降息25个BP，但释放鹰派信号降息或接近尾声，交易员大幅下调欧洲央行降息预期 ⚫本周欧洲央行如期降息，下调利率25个BP，将存款机制利率从2.75%下调至2.5%，为自去年6月以来第六次降息，但声明暗示随着通胀降温和经济消化地缘政治的剧烈变化，降息周期可能接近尾声，将转向更加渐进的决策方式； ⚫内外多重因素影响下尽管前景不确定性增加，但交易员大幅下调欧洲央行降息预期，押注欧洲央行年内降息空间只剩下36个BP，利率水平接近中性区域。 利率数据——美国景气度和非农数据维持平稳反映经济韧性使美债收益率持续反弹，欧美货币政策预期有所反转利差持续回落 汇率数据——受美国关税政策和债务赤字担忧影响，美股大跌美元指数跌至4个月新低，非美元货币持续升值 数据来源：Wind，广发期货研究所 白银产业基本面分析 ⚫受到矿山品位下降影响，预期2024年全球白银供应下降，结构性供应缺口预期有所扩大；国内白银库存持续维持在阶段低位，近期国内显性库存结束回升趋势特别是期货库存显著回落创1个多月新低，关注国内供应情况； ⚫12月我国银粉进口量止跌回升至292.5吨环比增长53%，尽管在反“内卷式”恶性竞争的方针下国家时隔5年再度下调光伏出口退税使光伏组件产量出现下降，但受到美国特朗普关税政策担忧部分光伏企业提前“抢装”使银粉需求增加，12月新增装机量高达70.87GW创单月历史新高；未锻造白银出口量则结束四个月的上升回落至419.3吨，纯度≥99.99%的未锻造白银进口量延续小幅回升。 白银国内需求——11月珠宝消费降幅再度扩大创4年的新低，光伏产量同比结束反弹而回落，刺激政策关工业需求提振持续性不足 ⚫12月国内珠宝零售额累计同比降幅小幅收窄至3.1%但维持在4年的