固定收益周报：技术上如何识别短期的超跌反抽？

固定收益周报 证券分析师 吕品资格编号：S0120524050005邮箱：lvpin＠tebon.com.cn 严伶怡资格编号：S0120524110003邮箱：yanly＠tebon.com.cn 本周债市波先上后下，下半周明显回调，整体震荡收跌。截至3月7日，10Y国债收益率较2月28日上行8.5BP，各期限国债利率普遍上行；本周公布2月进出口、通胀数据以及两会开幕，下周关注两会进程相关信息以及金融数据发布。 研究助理 苏鸿婷邮箱：suht＠tebon.com.cn 站在当前时点，发生了什么变化？近期债市波动加剧，长债经历快速回调，我们认为站在目前时点债市的一致策略基础正在发生变化：1）比价视角：债券配置的相对性价比已经明显降低；2）货币政策视角：从节奏来看，目前央行相机抉择的三因子似乎都不支持进一步宽松落地；3）基本面视角：市场风险偏好正在回升；供需修复驱动下的2月PMI重回扩张区间，也能印证基本面发生的积极变化。基于上述变化，我们认为对应的交易思路也需转变，需要从牛市思维中逐渐抽离，在快进快出中博弈超跌反弹的利得机会。那么，如果债市持续上涨的预期正在打破，那么是否意味着在过去两年失效的技术图形会重新回到交易视野？ 相关研究 调整中继，博弈超跌反弹？ 历史上的超跌反弹特征。债市下跌过程中超跌反弹往往持续时间较短，幅度平均在10-20BP左右。复盘过往，2016年以来较为明显的牛转熊拐点，就是2016年10月以及2020年4月底，两轮债熊的典型代表时期，也不乏短线的超跌反弹，选取两轮债市下跌期间的反弹波动统计来看，2016年末的一轮反弹幅度最大，10Y国债收益率下行36BP，持续时长11天，选取区间平均反弹幅度在15BP，且整体呈现下降趋势，平均持续天数在12天左右。 那么如何观察超跌反弹？我们认为可能的观察到的直接窗口包括： 1）利空事件冲击后的见底：对于过去债市下跌过程中，其中典型的超跌反弹出现之前可能伴随着较强利空冲击后的见底，比如2016年12月中旬的流动性冲击事件，引发了国债期货上市以来的第一次跌停，12月20日后国债期货出现超跌反弹，从20日至年末涨幅接近3%。2）基差大幅走阔后的涨势反弹：从10年国债期货主力合约与活跃券基差来看，2022年11月14日-29日出现明显攀升，10年国债期货主力合约下跌1.22%，而后在基差收敛过程中，国债期货走出超跌反弹。 曾经的图形分析技术有效性如何？从技术分析角度来看国债期货，通常几种方式可以识别超跌反弹：1）趋势类指标：MACD（平滑异同平均指标）；2）摆动类指标：RSI（相对强弱指标）；3）背离类信号指标：底背离现象。 通过简单回测，我们发现技术指标在近年来的长牛行情中表现失效。简单综合以上三类信号构建超跌反弹识别条件，对10年国债期货价格进行历史回测，发现技术 指标的识别策略在2016-2017年能够识别出位于超跌反弹的时间点，但在2022年至2024年之后识别效果明显减弱。 但伴随着2月债市的快速回调，近期技术指标再度识别出超跌反弹买点。从识别结果来看，2月下旬超跌反弹点连续出现，例如2月27日被技术指标识别为超跌反弹买入点，第二个交易日10年国债期货就表现小幅反弹。当然，这仅是技术指标策略基于日线的简单应用，实操中还需细化测算，但我们也能看到一些蛛丝马迹：在16-17年曾经有效的技术指标，在经历长牛债市应用的失效后，或许又开始变得有效。 就长线而言，我们依旧认为今年债券牛市的概率正在减少。从春节后消费现象的变化，与引发科技重估的DeepSeek冲击等基本面结构性变化中，我们认为应重新评估今年牛市的概率，中期来看维持震荡偏空观点。这意味着，今年难以再用“每调买机”的牛市思维再去做交易，最多可能只能在交易层面上去博弈阶段性的反弹机会。 策略上，今年全年视角来看我们在策略上建议降低全年收益预期，持有短久期、高等级、高流动性，以票息+出回购为主做好防御性策略。就短期而言，我们认为接下来一周可能经历“最后一跌”，然后进入短期超跌反弹博弈行情，但需维持短线交易思路，见好就收。 风险提示：央行超预期收紧货币政策、理财大规模回表引发市场波动、机构行为大幅趋同形成正反馈。 内容目录 1.站在当前时点，发生了什么变化？..............................................................................52.技术上如何识别短期的超跌反抽？..............................................................................52.1.历史上的超跌反弹特征......................................................................................52.2.如何观察超跌反弹？.........................................................................................62.3.曾经的图形分析技术有效性如何？....................................................................73.债市策略：短期关注“最后一跌”后的超跌反弹........................................................94.债市跟踪：利率市场本周数据一览............................................................................104.1.一周复盘：两会基调落地，利空因素下债市波动放大.....................................104.2.价格与情绪：期限利差分化，资金利率下行...................................................105.风险提示....................................................................................................................12信息披露.........................................................................................................................13 图表目录 图1：估值视角看，纯债的性价比低于股票.....................................................................5图2：绝对收益视角：红利性价比也好于债券.................................................................5图3：10年国债利率与10年国债期货走势（%，元）...................................................6图4：两轮债熊的“超跌反弹”（%，元，BP，天）........................................................6图5：10年国债期货日线走势（元）...............................................................................6图6：10年国债期货主力合约基差（元）.......................................................................7图7：超跌反弹点识别（元）...........................................................................................8图8：10年国债期货超跌反弹信号识别（2016-2017年，元）.......................................8图9：10年国债期货超跌反弹信号识别（2018年以来，元）.........................................8图10：10年国债期货走势（元）....................................................................................9图11：30年国债期货活跃券价格走势（元）................................................................10图12：国债收益率曲线及其变动（%，BP）................................................................10图13：5Y-1Y国债期限利差和10Y-5Y国债期限利差（%）.........................................11图14：10Y-1Y国债期限利差和30Y-10Y国债期限利差（%）.....................................11图15：10年国债期货IRR-10年国债收益率（%）......................................................11图16：国债期货主力合约收盘价（元）........................................................................11图17：资金利率及7天逆回购利率走势（%）..............................................................11图18：票据利率走势（%）...........................................................................................11图19：沪深300与10年国债股债性价比.....................................................................12图20：中证500与10年国债股债性价比.....................................................................12图21：2019年以来情绪指标历史分位数与国债期货价格点位（%、元）....................12 1.站在当前时点，发生了什么变化？ 近期债市波动加剧，长债经历快速回调，截至3月7日，10Y国债和30Y国债收益率相较2月分别回调9BP/7BP，3月7日（周五）盘中30Y国债利率更是一度触及1.99%，我们在之前的报告《债调整到位了吗？这次会一样吗?》中，也从多个维度说明当前债市的风险，我们认为站在目前时点债市的一致策略基础正在发生变化： 1）比价视角：无论是从银行视角的信贷-债券EVA比较逻辑，还是A股、红利股与长债的比价逻辑来看，债券配置的相对性价比已经明显降低； 2）货币政策视角：近期央行的买断式逆回购金额不少，但对市场影响相对有限，主要源于大行缺负债逻辑，且从节奏来看，目前央行相机抉择的三因子（外部经济、内部经济、资本市场）似乎都不支持进一步宽松落地； 3）基本面视角：DeepSeek带来的科技价值重估可能