东兴首席周观点：2025年第10周

2025年3月6日 周度观点 首席观点 首席周观点：2025年第10周 康明怡东兴证券宏观分析师 S1480519090001，02125102911，kangmydxzqnetcn 宏观：两会目标符合预期，消费和现代服务业地位提升 报告特别肯定了2024年9月26日中央政治局会议部署的一揽子增量政策的效果，2024全年经济呈现前高中低后扬态势。报告表示，政府深化了对经济工作的规律性认识，进一步认识到党中央集中统一领导是做好经济工作的根本保证。 报告认为2025年的困难和挑战主要有（与去年报告相比），对外，海外不确定性加剧，世界百年变局加速演进。无论是海外需求、全球贸易体系以及全球产业链的稳定都进一步恶化。对内国内经济向好基础仍然不稳固，有效需求不足。如部分企业经营困难，一些地方基层财政仍然困难等。与去年报告内容相比，特别提出国内消费不振，将其居于有效需求不足的首位，同时不再提科技创新能力不强。 报告设定的2025年的GDP目标为5，财政赤字率4，以及CPI目标2，均符合市场预期。受特朗普政府关税政策影响，今年的出口或有所承压。而今年地产跌幅预计略有收窄，对GDP 的拖累略好于去年。出口承压和地产企稳或可形成一定对冲。消费方面，今年对消费的支持力度也强于去年，消费的高基数效应也消失。投资方面，随着今年财政赤字率的扩大，投资力度或可保持一定水平。科技方面，Deepseek激发了国内对以人工智能、芯片、机器人为代表的高科技投资。综合来看，考虑到海外地缘政治特别是全球产业链的不确定性，今年经济增速目标虽与去年的GDP持平，但仍需积极的宏观政策支持。 CPI目标为近几年新低。CPI目标的下降表明政策制定者对国内低通胀环境有了更为清晰的认识虽然短期内价格达到2仍有不确定性，但目标的下降体现了宏观政策的稳定性将有明显的提升。特别是货币政策或将较长时间处于较为宽松的环境，金融体系将较长时间处于低利率环境 政策基调的连续性较强。经济工作方面基本延续了去年12月中央经济工作会议的精神。总基调仍为加大力度，可以认为今年的财政和货币政策仍处于宽松区间，与去年下半年相仿。 消费地位提升，内需成为经济增长的主动力和稳定锚。在今年政策基调上，明确强化宏观政策民生导向，政策着力点更多向惠民生促销费，以消费提振畅通经济循环，以消费升级引领产业升级，打造新的经济增长点。 首提现代服务业。报告首次提出先进制造业和现代服务业融合发展试点，加快发展服务型制造“现代服务业”的概念首次出现在政府工作报告中，在12月会议精神中也没有出现，体现出政府对制造业体系的认知明显进一步深化。现代服务业在未来政策中的扶持力度可期。风险提示海外通胀超预期，海外经济衰退。 风险提示：全球通胀超预期导致全球衰退 参考报告：《对2025年政府工作报告的几点理解》，20250305 赵军胜东兴证券建材首席分析师S1480512070003，01066554088，zhaojsdxzqnetcn 建筑建材行业：财政货币齐发力，稳地产助推估值修复和弹性 防风险和应对外部不确定要求楼市回稳，地产回归长期健康发展轨道确定性强。在中央政府工作报告的总目标提出要“稳住楼市股市”。在当前外部环境复杂多变的情况下，稳住楼市，防范房地产行业持续下行带来经济的拖累和不确定性风险变得更加重要和突出。地产对于经济的拖累带来负向循环必须得到遏制只有地产稳住才能够为经济健康稳健发展提供支撑平台，让高质量新发展能够轻装上阵。特别是在外需出口受到美国高关税影响的情况下，出口会受到一定的影响，扩大内需成为2025年成为政府工作的重要目标。地产及相关产业链对经济的拖累大，对经济的影响敏感度高，特别是地产无收敛负向循环的情况下，房地产对内需产生了很大的抑制作用，稳住楼市能够对内需的释放产生乘数级的释放效应。 把稳住楼市放在总目标中体现了政府对于稳楼市重要性的认可，也表达政府要楼市稳住的决心也显示出政府对于能够稳住楼市的信心。2025年在相关财政和货币政策双向加大发力落地的情况下，政策正在从量变向质变转变，楼市回稳可期，房地产回归长期健康发展轨道可期。 财政政策加大发力助力地产回稳。在政府工作报告财政政策部分提出：“拟安排地方政府专项债券44万亿元，比上年增加5000亿元重点用于投资建设、土地收储和收购存量商品房、消化地方政府拖欠企业账款等”。2025年专项债发行额度同比增速为1282，较2024年同比增速提高449个百分点。同时，这也是第一次在政府报告中对专项债的主要用途方向做出了更清晰具体的明确。其中，土地收储和收购存量房将会对楼市回稳起到直接的作用，投资建设和消化地方政府拖欠企业账款也对房地产链条的企业健康发展和推动企业更加积极有为起到积极的作用。 房地产负向循环对地方政府收入产生很大的影响，作为地方政府债务问题的根源之一，地方政府债务问题的化解会对地产行业以及地产产业链相关行业发展起到积极的作用，助力地产回归长期健康发展轨道。 货币政策效果逐渐显现，推动地产行业回归长期健康发展轨道。政府工作报告的货币政策部分提到“优化和创新结构性货币政策工具更大力度促进楼市股市健康发展”。降低房贷利率、降低存量房贷款利率等相关的金融16条政策对稳地产起到积极作用。政策的作用也正在从量变逐步向质变发展，2025年新的货币政策工具将继续发力推动地产回稳。同时也明确提出货币政策要更大力度促进楼市回稳，进一步表达了政府要稳楼市的决心。随着货币政策的力度逐渐加大货币政策工具的优化和创新，政策也正在从量变进入到质变，对房地产回稳起到关键的作用。 守住不发生系统性风险底线要求下，地产行业必须回归长期健康发展轨道，地产回归长期健康 发展轨道确定。政府工作报告在有效防范化解重点领域风险，牢牢守住不发生系统性风险底线 的章节中，把持续用力推动房地产止跌回稳作为第一个重要段落，体现出政府对于经济风险源的精准把握和认识。并在内容里的举措更加明确和具体。明确提出要因城施策地调减购房限制性举措，明确提出要加力实施城中村和危旧房改造；明确提出要推进收购存量商品房上要给城市政府更大自主权和拓宽保障性住房再贷款使用范围；明确提出要做好保交房和防范房企债务违约风险，加快构建房地产发展新模式。这些政策方向和举措从根本上精准把握了房地产行业的风险点和关键点，加大了政策针对性和有效性。随着这些防风险政策的落地和加力，楼市回稳，房地产回归长期健康发展轨道确定。 投资策略：建筑建材行业作为地产行业紧密相关的上游产业，近几年来受地产拖累时间长，拖累程度大。龙头和优秀企业的收入和利润下滑，甚至亏损，市场优胜劣汰长时间持续，并不断加剧，带来了行业一次长时间持续的市场化结构性优化。我们从政府工作报告中可以看出政府把稳楼市和股市放在一起，体现了稳楼市的重要性以及政府稳楼市的决心和信心。随着财政、货币和行业政策的多重发力，政策效果正在从量变向质变过渡。地产回归长期健康发展轨道可期，地产回归长期健康发展轨道确定。随着地产回归长期健康发展轨道，建筑建材行业也会迎来新的估值修复。龙头和优秀的公司会表现出更好的弹性，我们继续推荐北新建材、伟星新材山东药玻、海螺水泥、中国巨石、中国交建等。 风险提示：政策落地速度、节奏和力度的不确定性。 参考报告：《建筑建材行业：财政货币齐发力，稳地产助推估值修复和弹性》，20250306 陈刚东兴证券地产行业分析师 S1480521080001，02125102895，chengangdxzqnetcn 地产行业：政府工作报告点评：供需优化、存量盘活与新模式构建，助力楼市止跌回稳 事件： 3月5日，十四届全国人大三次会议在京开幕，《政府工作报告》提出要“持续用力推动房地产市场止跌回稳”： 1）因城施策调减限制性措施，加力实施城中村和危旧房改造，充分释放刚性和改善性住房需求潜力。2）优化城市空间结构和土地利用方式，合理控制新增房地产用地供应。盘活存量用地和商办用房，推进收购存量商品房，在收购主体、价格和用途方面给予城市政府更大自主权。3）拓宽保障性住房再贷款使用范围。发挥房地产融资协调机制作用，继续做好保交房工作，有效防范房企债务违约风险。4）有序搭建相关基础性制度，加快构建房地产发展新模式。 点评：1需求端：因城施策调减限制性措施，叠加城中村与危旧房改造，释放刚性和改善性需求。我们认为，核心城市（如一线及强二线）或进一步放宽落户或者购房门槛，带动核心城市 改善性需求释放。而城中村改造持续推进，也将利好具备较强地域资源的地方国企及深耕核心城市的优质房企。 2供给端：控制土地供应、优化土地资源配置，盘活存量用地和商办用房，收购存量商品房。我们认为，土地供应收缩一方面将缓解库存压力；另一方面，核心城市的优质地块竞争将会加剧，资金充裕的头部优质房企将在获取优质地块资源中占据优势。我们认为，存量用地及存量房收储政策落地，将缓解房企现金流压力，首先对地方国资构成利好，随着土储专项债规模提升，收储对象有望从地方国企传到至央企，然后传导至民企。给予城市政府收储更大自主权，也有利于存量房收储更大力度的落地。 3融资端：拓宽保障性住房再贷款范围，强化协调机制，防范债务风险。我们认为，拓宽保障性住房再贷款范围，有利于提升政策性银行、地方政府及地方国企的参与积极性，提升资金的落地力度，对于消化存量房产具有积极作用。我们认为，“白名单”机制的持续落地，对优质项目融资支持力度持续加强，短期而言，偿债压力较大的民企，现金流风险有望得到持续改善 投资建议：本次政府工作报告体现了国家对于房地产市场健康发展的高度重视，多种政策工具的协同发力有望推动房地产市场逐步企稳。短期关注政策宽松带来的估值修复机会，中长期聚焦具备核心城市资源和不动产运营能力的龙头企业。推荐保利发展；华润置地、招商蛇口、绿城中国、越秀地产等也有望受益。“白名单”力度加大，对于仍然具备市场化经营能力的优质房企，具有很好的信用支持作用，龙湖集团、新城控股等有望受益 风险提示：盈利能力继续下滑、销售不及预期、资产大幅减值的风险等 参考报告：《政府工作报告点评：供需优化、存量盘活与新模式构建，助力楼市止跌回稳》， 20250305 曹奕丰东兴证券交运分析师 S1480519050005，02125102903，caoyifengwx163com 交运行业：政府工作报告点评：降低社会物流成本仍是主线，重点关注反内卷与新业态 事件：25年国务院政府工作报告出台，报告中强调加快建设统一开放的交通运输市场，实施降低全社会物流成本专项行动，明确了行业发展的主线。同时，报告对于行业的“反内卷”以及新兴业态给予了高度关注。 促进市场统一开放，降低社会物流成本是行业发展坚定不移的主线：今年政府工作报告将纵深推进全国统一大市场建设摆在重要位置，而统一大市场离不开统一开放的运输市场，因此对于运输行业，工作报告继续强调加快建设统一开放的交通运输市场，实施降低全社会物流成本专项行动。 强调整治“反内卷”，运输行业需要高质量发展：运输行业由于其服务同质化的特性，比较容 易面临低端价格内卷，因而，工作会议强调“反内卷”对于行业有较为重要的意义。可以发现去年以来“反内卷”概念被持续提起：2024年7月召开的中共中央政治局会议提出“要强化行业自律，防止‘内卷式’恶性竞争”；12月份举行的中央经济工作会议明确“综合整治‘内卷式’竞争，规范地方政府和企业行为”。今年工作报告中再一次提出综合整治“内卷式”竞争表明国家对于“反内卷”的态度越发清晰。 我们认为，“反内卷”是一个系统工程，内卷只有通过高质量发展才能得到解决。而国家对于“反内卷”的坚决态度，为行业未来的发展指明了清晰的方向，具有重要的指导意义。 “低空经济”第二次被写入报告，新兴产业与智能交通将是新的增长引擎：今年工作报告在“培育壮大新兴产业、未来产业”一节中提出，要开展新技术新产品新场景大规模应用示范行动， 推动商业航天、低空经济等新兴产业安全健康发展。这是低空经济第二次被写入国务院工作报告。 行业降