国企改革专题深度报告（上篇）：国企改革顶层设计完善，2017年将重点落地应用
专题报告 http://www.cgws.com 请参考最后一页评级说明及重要声明 甄峰075583516231 Email:zhenfeng@cgws.com 执业证书编号:S1070516100001 联系人（研究助理）： 黄红卫010- 88366060-8787 Email:huangwh@cgws.com 从业证书编号:S1070116080084 林彦宏0755-83881635 Email:linyh@cgws.com 从业证书编号:S1070117010015 <<长城主题策略周报第31期——重点推荐一带一路、PPP、农业供给侧改革>> 2017-02-12 <<长城主题策略周报第30期>> 2017-02-05 <<长城主题策略周报第29期>> 2017-01-22 国企改革顶层设计完善，2017年将重点落地应用 ——国企改革专题深度报告(上篇) 随着本轮国企改革顶层设计基本完善，及试点范围扩大及深化，国企改革进程日益加速。相比其他国改措施而言，混改的推广应用空间较大。国企/央企主要分布在钢铁、有色、煤炭等产能过剩的传统产业，兼并重组有利于加速落后产能退出，产能过剩企业的兼并重组将成为供给侧改革的主旋律。因此我们预计2017年国企改革将在混改、央企并购重组等重点落地应用。在混改、央企并购重组等两大国企改革方向上，2017年可从以下五条主线来布局国企改革主题：①存在较强“供给侧改革+央企并购重组”预期的标的：南北船合并预期较强，建议关注中船集团旗下中国船舶（600150.SH）、中船防务（600685.SH）、钢构工程（600072.SH），及中船重工旗下中国重工（601989.SH）、中国动力（600482.SH）。 ②市值小、业绩差的优质国企壳资源：林海股份（600099.SH）。③混改预期强烈的兵工集团下属标的：长春一 东（600148）、北化股份（002246）、西 仪 股 份（002265）、湖 南 天 雁（600698）。④国企改革较快地区的地方混改标的：百联股份（600827.SH）、深纺织A（000045.SZ）、山西焦化（600740.SH）。 ⑤前期混改力度大、市场关注度高的混改龙头标的：中国联通（600050.SH）、云南白药（000538.SZ）。 第三轮国改将更大程度释放国企经济活力、提升国企业绩：自改革开放以来，国有企业以市场经济为导向，共进行第三轮改革：第一轮国企改革试图在计划经济体制框架内，通过向企业放权让利来增强企业的活力。第一轮改革探明了国企改革方向，初步完成了国企从面向计划到面向市场的转变，但未消除政企不分的问题，且没有建立现代企业制度。第二轮国企改革着重建立现代企业制度。第二轮国改完成了现代企业制度（股份制改革）的建设，但国有资本独大、垄断现象依旧严重，政企不分、国企“行政化”经营色彩浓重，国企业绩普遍不佳，盈利能力、创新能力普遍落后于民企（尤其是外企）。本轮国企改革在“第一轮国改的市场经济方向”、“第二轮国改的现代企业制度”基础上，进一步在国企布局、监管、所有制、激励措施等诸多方面深化改革。国企改革主要目标为解放生产力，提升企业盈利能力，第一、二轮国改虽然力度较大、方向调整深刻，但仍为奠定基础阶段，第三轮国改的各类政策措施最为接近“国企改革提升业绩”的最终目标，因此，相比第一、二轮，我们预期第三轮国改将更大程度释放国企经济活力、提升国企业绩。 国企业绩欠佳倒闭国企改革：国企集中在钢铁、有色、煤炭等产能过剩的传统行业，2008年以来，国企盈利能力持续下行，国企亏损家数、亏分析师 相关报告 投资建议 要点 证券研究报告 投资策略研究| 专题报告 2017年02月20日 专题报告 长城证券2 请参考最后一页评级说明及重要声明 损总资产均持续增加，国企创收能力远低于私企及外企，且负债率高企。国企对国民经济、社会职能的贡献日益降低，新一轮国改需着力增强国企业绩。同时，国企高工资及高福利却未能产生预期效益，国企改革还需积极改进激励措施、薪酬市场化。 随着本轮国企改革顶层设计基本完善，及试点范围扩大及深化，2017年国企改革进程有望加速：2015年8月，中央出台《中共中央、国务院关于深化国有企业改革的指导意见》国企改革的纲领性文件。随后相继出台多项国企改革配套文件。目前已经形成以《指导意见》为引领、以若干文件为配套的“1+N”国企改革顶层设计方案，中央层面已经完成国企改革设计图、施工图建设，国企改革 “四梁八柱”已拔地而起。改革试点方面，2014年7月出台中央企业“四项改革计划”，尝试在国有资本投资公司改组、混合所有制改革、董事会授权和派驻纪检组等方面发力。2016年2月，进一步出台“十项改革试点”，进一步细化、深化、拓展“四项试点”的内涵。随着本轮国企改革顶层设计基本完善，及试点范围扩大及深化，2017年国企改革进程将大幅超出市场预期。 混改可改善业绩、制衡股权，将是未来国改主要着力点：目前国企改革主要途径有：兼并重组、资产证券化、股权激励、民企借壳及混改等，其中前4种国改途径较为成熟，并已经推广，而混合所有制改革（主要是引入战略投资者）仍正在积极推广中, 未来将成为国企改革的主要着力点。国有资产证券化主要引入以散户为主、且缺乏话语权的中小股东，难建立有效的法人治理结构，短期内不能改变国资股东“一股独大”的局面，国企经营决策仍难完全按市场化原则进行。上市国企通过混改引入具有业务协同性的战略投资者，除大幅改善国企业务的盈利能力外，由于战略投资者持股比例较高，可形成股权制衡，促进国企经营决策市场化。 国企改革选股逻辑：在混改、央企并购重组等两大国企改革方向上，2017年可从 五条主线来布局国企改革主题：①存在较强“供给侧改革+央企并购重组”预期的标的：南北船合并预期不断升温，建议关注中船集团旗下中国船舶（600150.SH）、中船防务（600685.SH）、钢构工程（600072.SH），及中船重工旗下中国重工（601989.SH）、中国动力（600482.SH）。 ②市值小、业绩差的优质国企壳资源：林海股份（600099.SH ）。③混改预期强烈的兵工集团下属标的：12大央企军工中，兵工集团资产证券化率仅为26%，远低于中航工业集团(60.95%)，资产证券化空间较大。中国兵器装备集团、中国兵器工业集团积极制定混改方案，推荐混改预期强烈的兵工集团下属标的：长春一东（600148）、北化股份（002246）、西仪股份（002265）、湖南天雁（600698）。④国改较快&加速地区的地方混改标的：上海、深圳国改进程较快，混改有望先行一步。而2月9日， 山西省副省长王一新发言表明，山西省国改近期亦有望加快。建议关注：百联股份（600827.SH）、深纺织A（000045.SZ）、 山西焦化（600740.SH）。⑤前期混改力度大、市场关注度高的混改龙头标的：中国联通（600050.SH）、云南白药（000538.SZ）。 专题报告 长城证券3 请参考最后一页评级说明及重要声明 风险揭示：国企改革进程不及预期风险；市场风格转换，偏好价值投资风险； 专题报告 长城证券4 请参考最后一页评级说明及重要声明 目录 1. 观古察今：第三轮国改侧重业绩提升 ................................................................................. 6 1.1 国企性质：分类监管成趋势 ......................................................................................... 6 1.2 国改途径：混改将成为重要着力点 ............................................................................. 7 1.3 国改历史：第三轮国改释放国企活力 ....................................................................... 11 2. 本轮国改加速：2017年重点落地应用 .............................................................................. 13 2.1 国企业绩欠佳倒逼改革 ............................................................................................... 13 2.2 国改顶层设计完善，2017年有望重点落地应用 ...................................................... 15 2.3 改革试点持续扩大、深化，国改进程加速 ............................................................... 17 2.4 国企改革选股逻辑 ....................................................................................................... 20 2.5 投资建议 ....................................................................................................................... 20 2.6 风险揭示 ....................................................................................................................... 21 专题报告 长城证券5 请参考最后一页评级说明及重要声明 图表目录 图1：国有企业兼具营利性、公益性等特点 ........................................................................... 6 图2：国有企业可分为商业型、公益型、自然垄断型三类 ................................................... 6 图3：国有企业按归口管理分类 ............................................................................................... 6 图4：央企通过兼并重组做大做强、优势互补 ....................................................................... 8 图5：《员工持股试点意见》大幅增强股权激励效应 ............................................................. 8 图6：中国省市的资产证券化目标汇总 .........................................................
