养殖板块专题

养殖板块专题 2025年2月25日 研究员：刘雪婷 邮箱：xnqh_lxt@swfutures.com 期货从业证书号：F03089171 期货交易咨询证书号：Z0019611 一、框架：周期的轮动 2021年产业开启加速规模化以及生猪期货上市以来，行业数据尤其是能繁母猪数据的领先指标属性更加显化，及时的数据获取引致的预期变化，极大的强化了市场的逆周期调节能力（体现在最近两轮周期压缩至1.5-2年），缩短了行业此前的固化的周期（3-4年），而在自2024年1月开始的最新一轮猪周期中，目前产业进入下行周期，运行着“去产-反弹-产能效率提升-降价”的阶段路径。 从绝对的利润数据来看，当前行业普遍仍存200-300元/头的自繁自养利润，处于2018年以来的利润第三个四分位水平，而目前来看行业能繁母猪数量稳定在4050-4100万头区间，按照行业平均msy19-19.5估算，整体生猪供应约7.7-8亿头，折合5-8%的致病等损失，生猪年综合供给水平在7.08-7.6亿左右，供应方面整体仍偏充足，阶段性的结构矛盾或是2025年的交易主线，同时养殖利润再度下探至亏损区间也成为市场共识。 与生猪的周期规律略显不同的，是蛋鸡养殖自2021年以来，持续保持4年高盈利的“对立”，这种对立一方面来自于蛋鸡行业的规模化发展远远滞后于生猪（截止24年末，行业CR10预估在10-15%左右，而生猪行业CR10约25.6%），故而其利润恢复期扩张速度有限，致使行业高利润得以延续。另一方面亦有海外高致病性禽流感影响，带来的局部出口需求支撑增产期间的利润。 数据来源：ifind金融终端 而截至2024年，蛋鸡显而易见且独树一帜的高养殖利润，终是吸引了较多的新 资本加入，目前的“赛道拥挤度”正在逐步量变，而行业盈转亏的奇点，或有极大的概率发生在2025年。 二、结构：产业化推进改变利润分配路径 当下的生猪养殖板块，母猪资产大部分掌握在集团企业手中，从而自2024年开始，母猪和仔猪的定价权极致倾斜于几家大型集团，故而繁殖环节和育肥环节开始出现定价主体偏差的错位，表现为24年底至25年初的仔猪价格和生猪价格走势的劈叉。而这引致出来我们对行业利润分配的思考，即行业的利润更倾向于流向“类寡头”格局的繁殖环节（利好外售仔猪多的养殖企业股票），而育肥环节由于更倾向于完全竞争，故而或在25年开始失去其利润争夺的拉力（利空代表育肥利润的生猪期货）。 同样的情况，我们在蛋鸡行业也能找到类似的表达。除了叙述育种环节较养殖环节更有议价能力之外，这种表现可能也正在预示着行业也许在“抄底”上过于抢跑，如果提前抄底的充分条件在未来未能满足，可能也会导致行业的“集体 错误”。 三、驱动：由行业成本叙事及触发奇点后的反转期待 生猪和蛋鸡的饲料成本占全成本比重皆在75%以上，故而成本推动仍然可能成为期货行情的驱动因素。 存在差距的是二者对成本变化的敏感度和反馈时效的差别，蛋鸡进入产蛋期后开始持续产蛋，当期饲料成本变化即时转入鸡蛋当期成本；生猪存在5-6个月的育肥周期，故而当期饲料成本变化滞后兑现至出栏成本中。这注定着蛋鸡未来绕不开成本叙事的逻辑。 回到成本叙事，“移动平均”的成本抬升概念注定生猪的成本上扬不及饲料价格的上扬顺畅，而鸡蛋或有“矫枉过正”的行情表达；故而在成本变化驱动的行情中，我们更关注鸡蛋的反弹行情。 生猪的基本面预示着25年陷入亏损，这点市场已经交易完成。而其关于成 本端是否发生预期程度以外反弹的逻辑，或许可通过多豆粕、玉米期货与空生猪期货的跨品种套利，即空猪利润策略实现防御。 来到第二个驱动，市场关于押注亏损后反弹的窗口期，我们可能在25年内更寄希望于生猪。主要逻辑在于蛋鸡虽自23年下半年就开始了其扩张路径，但产业存在一定的结构性问题、及蛋鸡性能呈现不稳定性的内生阻碍，故而其扩张的结果呈现上有所折扣。而生猪行业相对成熟，快速的探底加上深亏，或带来极速的反转。对于这条驱动线来说，布局养殖成本稳步降低，仔猪外售居多的猪企股票似乎比布局远月生猪期货多头更有安全边际。 免责声明 西南期货有限公司具有期货交易咨询业务资格和经营期货业务资格（许可证号：91500000202897127J）。本报告仅供西南期货有限公司（以下简称“本公司”）的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司的当然客户。本报告仅在相关法律许可的情况下发放，并仅为提供信息而发放，概不构成任何广告。 本报告中的信息来源于公开的资料或实地调研，尽管我们相信报告中资料来源的可靠性，但本公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整，本公司没有义务和责任去及时更新本报告并通知客户。本报告所载的全部内容只提供给客户做参考之用，不作为客户的直接投资依据，本公司不因客户使用本报告而产生的损失承担任何责任。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、发表或引用。如征得本公司同意进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“西南期货”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。 若本公司以外的其他机构（以下简称“该机构”）发送本报告，则由该机构独自为此发送行为负责。通过此途径获得本报告的投资者应自行联系该机构以要求获悉更详细信息或进行交易。本报告不构成本公司向该机构之客户提供的投资建议，本公司、本公司员工或者关联机构亦不为该机构之客户因使用本报告或报告所载内容引起的任何损失承担任何责任。 地址：上海市浦东新区向城路288号1101A电话：021-61101856地址：重庆市江北区金沙门路32号23层电话：023-67071029邮箱：xnqhyf@swfutures.com