油脂油料3月月度策略报告：国内油脂大局稳定，豆粕溢价回落风险高

——油脂油料3月月度策略报告 投资要点： 分析师： ➢CBOT大豆受南美丰产上市冲击及美国加征关税风险拖累偏弱，但现阶段随着2025/26产季题材交易回归，减产预期对其支撑偏强。国内短期受CBOT市场大豆期货预期稳定影响，叠加国内阶段性高基差支撑，豆粕市场风险偏好或仍在；然而，中期全球大豆结转库存高，供应充足，在美豆新季出现天气风险溢价之前，豆粕上涨驱动或有明显减弱。菜粕尽管即将进入水产备货周期，但是豆粕性价比优势更明显，菜粕阶段性供应压力又较大，刚需采购或很难进一步压缩豆菜粕价差，因此，短期内菜粕或依然围绕豆粕市场行情波动。 刘兵从业资格证号：F03091165投资咨询证号：Z0019876联系电话：021-68757827邮箱：liub@qh168.com.cn ➢油脂方面，短期受油料端拖累表现或不明显，但2025/26产季全球大豆供应压力明显大于菜籽，菜籽油除受中加、美加贸易政策冲击外，大多时候相对豆油市场或有更好的表现。此外，3月斋月过后，随着棕榈油进入增产周期、阶段性供需矛盾缓解，国内豆棕价差有望修复。 ➢油脂分品种看：3月份豆油成本支撑稳定，叠加“持续去库+高基差”预期，区间行情稳定。棕榈油，国外供应端3月马来西亚产区过量降雨或限制增产，需求端印尼B40政策执行+开斋节消费旺季，库存或维持紧缩；国内进口利润倒挂，低库存且维持刚需供给。棕榈油强现实逻辑不变，但基于增产逻辑，期货预期有望提前走弱。菜油方面，阶段性受美国加征关税影响有所减弱，且成本预期主导市场多头情绪或逐步回暖。 结论： 1、短期豆粕看回调，中期豆粕出现天气升水概率高。 2、中周期，油脂或强于蛋白粕，菜系或强于豆系，买菜油空棕榈油套利值得关注。 风险因素： 1、今年4-5月美豆在播种初期，市场计价干旱天气风险的可能性偏高。 2、美国清洁燃料生产信用(45z)方案还未最终确认，印尼B40执行过程中变故也多，政策预期方向出现偏差，容易引发油脂行情。 3、美国加征关税引发其农产品进出口市场变故较多，影响直接且巨大。 正文目录 1.2月油脂油料市场行情回顾.........................................................42.3月油脂油料市场驱动因素及风险评估.......................................53.国内豆粕成本估值稳定，高基差下逢低买盘强............................74.棕榈油强现实及豆油估值支撑，油脂大局稳定............................85.菜系“弱现实+强预期”，受政策扰动影响减弱........................106.结论...........................................................................................11 图表目录 图1 CBOT大豆SH期货K线（60min）图.......................................................................................4图2 DEC豆粕M05合约K线（60min）图.......................................................................................4图3 DEC豆油Y05合约K线（60min）图.......................................................................................4图4 DEC棕榈油P05合约K线（60min）图....................................................................................4图5美国大豆平衡表.....................................................................................................................6图6 Official NOAA CPC ENSO Probabilities.............................................................................6图7 U.S Seasonal Drought Outlook............................................................................................6图8 Monthly Temperature Outlook..............................................................................................7图9 Monthly Precipitation Outlook..........................................................................................7图10巴西3月船期大豆到港完税价..............................................................................................7图11中国进口大豆量月度统计（含预期）...................................................................................7图12全国主要油厂豆粕库存.........................................................................................................8图13全国主要油厂大豆库存.........................................................................................................8图14马来西亚+印尼棕榈油库存（含预估）...............................................................................9图15马来西亚棕榈油库存（含预估）..........................................................................................9图16东南亚未来1-7天降雨距正常水平偏差...............................................................................9图17东南亚未来8-14天降雨距正常水平偏差.............................................................................9图18全国菜籽粕港口库存..........................................................................................................10图19沿海地区压榨厂+华东地区菜籽油库存...............................................................................10图20豆菜粕期货01合约价差.....................................................................................................10图21加拿大谷物协会：油菜籽库存............................................................................................10 1.2月油脂油料市场行情回顾 自1月USDA报告将美豆供需预期收紧之后，CBOT大豆主力合约价格重心从每蒲式耳1000美分抬升至1050美分。2月CBOT大豆市场继续围绕1500美分一线窄幅震荡，当月USDA供需报告中为维持美豆供需预期不变；阿根廷大豆产量下调至4900万吨，现处于市场预期偏低得水平；巴西大豆收割单产较好，大幅对冲了南部地区减产影响，维持丰产预期不变。2月油料端USDA报告对CBOT大豆期货有支撑，但受美国加征关税影响及南美产区天气情况影响，区间震荡中有偏弱表现。菜籽方面，本年度迄今为止加拿大菜籽同比增长84%，国内用量也同比增长超10%，商业库存偏低叠加2025/26产季减产预期，ICE菜籽筑底成功，2月延续了反弹行情。然而，自2月初美加贸易争端引发加拿大菜籽油贸易的担忧持续存在，月下旬ICE菜籽再次承压下行。 资料来源：博易大师 资料来源：博易大师 春节过后，国内豆粕跳开高走，主力M2505合约价格重心上移至2900一线，此后国内豆粕和菜粕市场主要围绕国际油料市场行情而震荡，但振幅明显大于CBOT大豆期货。2月以来，国内油厂大豆和豆粕库存压力全无，巴西1月船期对中国装船甚少，美豆对华出口销售也有明显缩水，市场普遍预期国内进口大豆将会出现阶段性短缺。节后油厂也继续挺价惜售，叠加下游补库增多，豆粕近月基差价格开始大幅上涨。这进一步提振了豆粕期货市场多头风险偏好。2月，国内菜粕市场持续面临油厂菜籽和菜粕累库问题，但受到中国对加拿大菜籽反倾销调查的影响仍在，豆菜粕价差持续处于同期低位，运行也相对稳定。 资料来源：博易大师 资料来源：博易大师 2月国内油脂处于多头市场环境，豆油凭借性价比优势，节后补库叠加成本支撑稳定，提振了市场预期。此外，东南亚棕榈油季节性减产，国内外库存同步紧缩，再叠加印尼B40政策提振，棕榈油单边上涨行情进一步带动油脂板块投资风险偏好增加。自去年12月以来，市场开始逐步降低印尼实施B40生物柴油计划对消费提振的预期。今年1月，印尼为2025年分配了1560万千升棕油基生物柴油，同比提高20%。在具体的分配方案中，明确将755万千升将用于公共服务(PSO)，并由印尼的棕油基金负责补贴；剩余的807万千升将按市场价格出售。此前市场针对印尼B40计划执行细节已有预期，1月以来棕榈油市场跌幅有明显放缓，然而随着B40计划推迟执行，国内棕榈油主力P2505合约也曾一度跌破8500支撑，8000-8500区间行情被打开。2月以来，市场逐步切换至“强现实”的基本面交易，期间印尼收缩或限制棕榈油出口传闻也再助力P2505合约突破9000元/吨。尽管消息被证伪，但后期棕榈油回调却有限，其本质依然是强现实逻辑的延续。 2.3月油脂油料市场驱动因素及风险评估 美国关税新政依然是全球油脂油料贸易稳定性得最大威胁。2月底美国表示对墨西哥、加拿大两国加征关税的计划将“如期推进”。如果3月美加继续执行互加关税政策，菜籽油存在系统性下跌风险，美豆油的消费替代需求会增加，部分缓解政策主导的生柴利润收缩带来的需求减少。美国现已是加拿大菜籽油最大的出口市场，加菜籽油出口量占产量的75%左右，其中约80%以上均出口至美国。美国关税新政可以导致加拿大菜籽油出口市场重构。现阶段，市