- 上周债市宽幅震荡，收益率曲线延续熊平态势，波动加大。非银机构杠杆不高，前期调整未触发赎回反馈问题，叠加权益市场走弱，债市仍存多头情绪，但银行负债压力仍存，且2月制造业PMI高于预期，央行短期内维持资金面紧平衡。
- 2月末票据利率走低显示信贷压力，但3月政府债净融资预计仍将维持在1.4万亿高位，叠加同业活期存款流失，银行负债压力的缓解依赖于资金面环境转松。2月资金价格基本维持在2.5%以下，DR007全月均值达到2.01%，相对1月有所抬升，买断式逆回购净投放规模仅6000亿，创2024年10月以来新低，央行维持资金面紧平衡的态度似乎并未改变。
- 本周两会召开，投资者存在对后续资金转松的预期，但历史上3月资金价格相较1-2月通常无明显变化，且3月为季末月，银行负债压力的季节性提升可能也会造成资金波动与分层加大，因此资金能否在两会后持续转松，可能还要观察会议的政策基调。
- 此前资金在重要会议后转松的案例发生在2023年12月中央经济工作会议后，社融与M2目标调整使得央行防空转的压力减弱，这可能是当时资金转松的重要原因。尽管当前的基本面环境有相似之处，但央行仍有对长端利率的约束目标，如果基本面下行压力可控，可能需要财政等其他政策落地提振宏观预期后才会驱动流动性明显转松。
- 近期美国经济数据走弱以及2月韩国出口增速回落，也指征外需面临一定的压力，但在抢出口因素带动下，2月新出口订单有所反弹，出口在短期内可能并不会出现大幅下行。2月中采制造业PMI再度升至50以上，但这主要还是由于春节带来的季节性因素推动，随着节后开工旺季逐步到来，近期生产端的高频数据环比持续改善，但建筑业活动指标相较于往年同期偏弱，下游需求的改善并不明显，经济的修复至少是不均衡。
- 整体来看，在目前经济从淡季向旺季过度的阶段，整体延续了温和修复的态势，改善幅度并不强。尽管从中期来看，通胀低迷的状态难以明显逆转，仍需要货币宽松发力支持，但考虑经济下行压力尚未明显显现，短期地产市场的景气度相对较高，尽管财政力度相对温和，但边际上可能也会对经济带来一定的支撑，对于债券市场而言，基本面环境的确定性不强，仍需后续旺季开工数据进一步明朗。
- 债市的柳暗花明可能仍需等待政策与基本面信号，短期市场可能重回震荡格局。上周的波动确认了10年期国债突破1.8%存在难度，本周或受月初资金转松影响，债券市场可能延续超跌反弹，中短端利率可能出现更大幅度的修复，短期可参与2-3年政金债的交易，存单可对3M以内的短期限品种进行配置。但后续资金面的不确定性仍未解除，银行负债压力仍有进一步演绎的可能，这也会限制利率潜在的下行空间。因此，我们建议投资者维持中性久期，等待基本面与资金面状态的进一步明朗，长端利率可能存在交易性的机会，但仍需快进快出。考虑后续资金面存在的不确定性，曲线可能仍将维持相对平坦的状态，哑铃型的策略可能仍然更加稳健。
- 风险因素：财政投放力度不及预期、货币政策不及预期。
