市占率第一的平价奶茶企业

公司评级无评级 市占率第一的平价奶茶企业 报告日期2025年3月2日 投资要点： ⚫我们的观点：我们预计公司未来在国内和海外都将保持稳步拓店，预计海外的开店速度高于国内，单店方面店效预计整体保持平稳，带动收入持续增长，同时盈利能力保持行业领先，归母净利润增速高于营业收入增速。我们预计公司2024/2025/2026年营业收入为249/288/330亿元，同比增长22.7%/15.8%/14.3%。归母净利润为44.35/52.20/60.95亿元，同比增长41.4%/17.7%/16.8%。在发行价格202.5港元的情况下，预计公司的2024/2025/2026年PE为15.1/13.5/11.5倍，低于行业的平均水平。而公司具备头部公司规模优势、向上的品牌势能、完善供应链及优质高性价比的产品等优势，我们看好公司成长前景，认为可享受更高的估值。 相关研究 ⚫现制茶饮行业：供需两增。从中国现制饮品的类别结构化趋势来看，茶饮体量较大，占比较高，占到约一半现制饮品市场规模，贡献半壁江山。中国的现制茶饮市场保持快速增长，据公司公告，预计2025年的市场规模为3689亿元人民币，2024到2028年的CAGR为16.4%。现制茶饮的下沉化趋势渐强，预计2025年三线及以下城市的市占率为48%，到2028年有望达到52%。此外，海外市场方面，东南亚的现制茶饮和现磨咖啡市场均保持快速增长，预计2024到2028年的CAGR分别为20.8%和20.2%。 分析师：宋健S0190518010002BMV912songjian@xyzq.com.cn 分析师：严宁馨S0190521010001请注意:严宁馨并非香港证券及期货事务监察委员会的注册持牌人，不可在香港从事受监管的活动。yanningxin@xyzq.com.cn ⚫公司的竞争优势一：保持规模优势，茶饮赛道中国和东南亚市场份额均稳居第一。茶饮品类来看，2023年公司的总GMV、总出杯量、总门店数量、低线城市门店数量都排名行业第一，且跟第二名之间拉开断崖式的差距。从咖啡品类来看，以上四项指标分别排名第5、第4、第4和第3。从单店比较来看，蜜雪冰城茶饮的ASP处于较低水平，出杯量处于第一；幸运咖的ASP处于较低水平，出杯量处于中等水平。海外方面，蜜雪冰城在东南亚市场份额亦稳居第一，达到20%（2023A）。 ⚫公司的竞争优势二：坚持平价、亲民的大众市场定位，价格优势明显。从菜单内容来看，国内外存在一定定制化差异，但比如冰淇淋、冰鲜柠檬水、珍珠奶茶等核心经典产品在每个门店都统一提供，中国区域的SKU和季节性产品更多，整体的客单价控制在10元以内，海外如泰国等市场整体菜单SKU在30个左右，在本地市场来看均具备较强的价格竞争力。从国内的主要奶茶和咖啡品牌价格对比来看，蜜雪冰城和幸运咖的价格也都具备绝对优势。 ⚫公司的竞争优势三：门店稳步扩张，积极探索出海市场。推进农村包围城市策略。公司在海内外持续扩张门店，截至2024年9月的中国和海外门店数为40510家和4792家，同比增长25.9%和20.6%。截至2024年9月中国一线城市、新一线城市、二线城市、三线及以下城市的门店数量达到1942、7960、7446、23162家，同比增长34.5%、18.4%、30.3%、26.6%。 ⚫公司的竞争优势四：供应链能力奠定显著的先发优势。公司总原材料中的自产比例超过60%，核心材料的自产比例为100%。受益于规模优势，公司可享受更低的采购成本。就同类型、同质量的奶粉和柠檬而言，公司2023年的采购成本较同行业平均分别低约10%及20%以上。也受益于先发的产能布局优势和持续提升的产能效率，公司也可享受更低的生产成本，因此反哺于消费者更具备性价比的产品定价。公司目前一共拥有5个生产基地，各个食材的产能利用率均尚未到70%，充足的可供给产能 为未来扩店提供了足够空间，同时，当前海外尚未本地化部署产地，未来海外产能利用效率仍有广阔的提升空间。 ⚫公司的竞争优势五：GMV增长+轻资产，带来优质现金流和更高的利润率。公司的单店表现持续提升，从全部门店平均单店单日GMV来看，2024年1-9月为4184元，较2023年全年增长1.4%。公司的轻资产模式下，现金流回报有较高的确定性。公司基本没有有息负债，随着门店增长、店效增长、利润增长，公司的现金持续增长。截至2024年9月，公司的账面现金及现金等价物为60亿元，IPO募资后将会进一步增长。同时，公司的净利率也保持高于行业平均的水平，2024年1-9月为18.7%，同比增长3.1个百分点。 ⚫风险提示：原材料等成本提升，供应链中断，开店不及预期，门店销售不及预期，库存管理不当等 目录 一、公司基本情况..............................................................................................5二、现制茶饮行业：供需两增...........................................................................8三、公司竞争优势分析....................................................................................11（一）保持规模优势，市占率稳居第一...........................................................11（二）坚持平价、亲民的大众市场定位，价格优势明显.................................12（三）门店稳步扩张，积极探索出海市场.......................................................13（四）供应链能力奠定显著的先发优势...........................................................14（五）GMV增长+轻资产，带来优质现金流和更高的利润率..........................16四、募资用途...................................................................................................18五、财务分析...................................................................................................19六、盈利预测与估值........................................................................................20七、风险提示...................................................................................................21 图目录 图1、公司的发展历程.......................................................................................5图2、公司的全国布局（单位:家，截至2025/2/25）........................................5图3、公司的海外布局（单位:家，截至2024/9/30）........................................5图4、公司的营业收入.......................................................................................6图5、公司的营业收入构成................................................................................6图6、公司的店型..............................................................................................6图7、公司的店型占比.......................................................................................6图8、蜜雪冰城上市后的股权架构（绿鞋前）...................................................7图9、全球现制饮品规模...................................................................................8图10、全球2023-2028年现制饮品市场规模增量构成.....................................8图11、全球2023-2028年现制饮品规模CAGR对比.......................................9图12、中国现制饮品规模.................................................................................9图13、中国现制饮品市场结构趋势：平价占比提高.........................................9图14、中国现制饮品市场结构：茶饮品类占据半壁江山..................................9图15、中国现制茶饮市场规模........................................................................10图16、中国现制茶饮市场持续下沉（按终端零售的城市划分）.....................10图17、中国现磨咖啡市场规模........................................................................10图18、中国现磨咖啡市场结构（按终端零售的城市划分）............................10图19、东南亚现制茶饮市场规模（按终端零售的城市划分）.........................10图20、东南亚现磨咖啡市场结构（按终端零售的城市划分）.........................10图21、现制茶饮品牌单店GMV对比（2023A）............................................11图22、现制茶饮品牌销量和ASP对比（2023A）.........................................11图23、现磨咖啡品牌单店GMV对比（2023A）............................................12图24、现磨咖啡品牌销量和ASP对比（2023A）.........................................12图25、公司的中国和海外门店数量.................................................................14图26、中国的门店数量城市划分....................................................