商贸零售行业周报：38大促预售开启，可复美和毛戈平表现亮眼

38大促李佳琦预售稳健，可复美和毛戈平表现亮眼 本周（2月27日），李佳琦直播间开启38大促预售。据青眼情报统计，首场直播中美妆GMV超9.3亿元，同比增长2.5%。从丰富度看，此次大促较2024年同期有显著提升，共有380个美妆商品链接上架，涉及141个品牌（2024年预售链接为327个，涉及132个品牌）；其中GMV超过千万的产品数量达12件，同比增长33.3%，GMV超千万的品牌数量22个，同比增长4.8%。分类目来看，护肤/彩妆香水/洗发护发类目GMV分别为6.93/1.48/0.64亿元。具体分品牌看，此次直播中共58个本土品牌参与，总GMV约3.88亿元，占直播间总GMV的41.7%（+6.4pct）；从TOP20品牌看，共有6个国产品牌上榜，较2024年增加了两个，精华、面膜等五大核心类目榜首均被国货包揽。美妆上市企业品牌中，毛戈平、可复美品牌排名提升幅度大，毛戈平和可复美分别进步14名、5名，同时大单品销售亮眼——毛戈平共上架5款单品，其中“鱼子面膜”和“羽翼气垫”产品预售分别破1万和2万，“皮肤衣”上线后迅速售罄；可复美胶原棒为直播间最热销单品，单品付定金数超9万，胶原桶也首次亮相李佳琦直播间。 行业关键词：永辉超市、步步高、胖东来、欧莱雅、38大促等【永辉超市】永辉超市与万达商管战略合作。 【步步高】步步高与多点DMALL合作。 【胖东来】俞敏洪称未来东方甄选与胖东来可能会合作。 【欧莱雅】欧莱雅再投印度护肤品牌Deconstruc。 【38大促】38大促开启，李佳琦直播间预售超千万产品增长33%。 板块行情回顾 本周（2月24日-2月28日），商贸零售指数报收2129.91点，下跌0.67%，跑赢上证综指（本周下跌1.72%）1.06个百分点，板块表现在31个一级行业中位居第13位。零售各细分板块中，本周超市板块涨幅最大，2025年年初至今互联网电商板块领跑。个股方面，本周中百集团（+24.3%）、大连友谊（+22.6%）、东百集团（+22.6%）涨幅靠前。 投资建议：关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司 投资主线一（传统零售）：关注顺应消费趋势积极变革探索，把握流量回归机会的线下零售龙头，重点推荐爱婴室、永辉超市等，受益标的百联股份等； 投资主线二（黄金珠宝）：关注积极修炼内功、具备基本面和估值修复弹性的黄金珠宝龙头品牌，重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生等； 投资主线三（化妆品）：关注深耕高景气细分赛道、综合能力不断迭代的国货美妆品牌，重点推荐毛戈平、润本股份、巨子生物、丸美股份等； 投资主线四（医美）：关注受益医美消费恢复、盈利能力具备更强确定性的上游差异化医美产品厂商，重点推荐爱美客等，受益标的锦波生物等。 风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、政策风险等。 1、零售行情回顾 本周（2月24日-2月28日）A股下跌，零售行业指数下跌0.67%。上证综指报收3320.90点，周累计下跌1.72%；深证成指报收10611.24点，周下跌3.46%；本周全部31个一级行业中，表现排名前三位的分别为钢铁、房地产和食品饮料。零售行业指数（参照商贸零售指数）本周报收2129.91点，周跌幅为0.67%，在所有一级行业中位列第13位。2025年年初至今，零售行业指数下跌4.87%，表现弱于大盘（2025年年初至今上证综指累计下跌0.92%）。 图1：本周零售行业（商贸零售指数）表现位列第13 图2：本周零售行业（商贸零售）指数下跌0.67% 图3：2025年年初至今（商贸零售）指数下跌4.87% 零售各细分板块中，超市板块本周涨幅最大；2025年年初至今，互联网电商板块涨幅最大。在零售行业各主要细分板块（我们依据二级行业分类，选择较有代表性的超市、百货、多业态零售、专业连锁、商业物业经营、互联网电商、钟表珠宝和品牌化妆品8个细分板块）中，本周4个子板块上涨，其中超市板块涨幅最大，周涨幅为2.29%；2025年全年来看，互联网电商板块年初至今累计涨幅为0.08%，在零售行业各细分板块中领跑。 图4：本周超市板块涨幅最大，为2.29% 图5：2025年至今仅互联网电商板块上涨，为0.08% 个股方面，本周中百集团、大连友谊、东百集团涨幅靠前。本周零售行业主要88家上市公司（参照一级行业指数成分，剔除少量主业已发生变化公司）中，合计有36家公司上涨、49家公司下跌。其中，本周个股涨幅排名前三位分别是中百集团、大连友谊、东百集团，周涨幅分别为24.3%、22.6%和22.6%。本周跌幅靠前公司为凯淳股份、壹网壹创、焦点科技。 表1：本周零售行业中百集团、大连友谊、东百集团等涨幅靠前 表2：本周零售行业凯淳股份、壹网壹创、焦点科技等跌幅靠前 2、零售观点：38大促预售开启，可复美和毛戈平表现亮眼 2.1、行业动态：38大促李佳琦预售稳健，可复美和毛戈平表现亮眼 预售首日GMV表现稳健，其中护肤品占主导地位。本周（2月27日），李佳琦直播间开启38大促预售。据青眼情报统计，首场直播中美妆GMV超9.3亿元，同比增长2.5%。从丰富度看，此次大促较2024年同期有显著提升，共有380个美妆商品链接上架，涉及141个品牌（2024年预售链接为327个，涉及132个品牌）；其中GMV超过千万的产品数量达12件，同比增长33.3%，GMV超千万的品牌数量22个，同比增长4.8%。分类目来看，护肤类目在此次直播中占据了主导地位，GMV达6.93亿元，涉及264个商品和96个品牌。彩妆香水类目和洗发护发类目也分别取得了1.48亿元和0.64亿元的GMV。 图6：李佳琦美妆带货GMV同比正增长 图7：护肤类产品占据各类目主导地位 国货美妆品牌依旧强势，可复美、毛戈平销售突出。分国别看，此次直播中共58个本土品牌参与，总GMV约3.88亿元，占直播间总GMV的41.7%（+6.4pct）；从TOP20品牌看，共有6个国产品牌上榜，较2024年增加了两个，其中精华、面膜、面霜、水乳、防晒5大类目产品GMV第一均为本土品牌。美妆上市企业的品牌中，毛戈平、可复美表现更为突出，品牌排名提升幅度大，毛戈平和可复美分别进步14名、5名，同时大单品销售亮眼——毛戈平共上架5款单品，其中“鱼子面膜”和“羽翼气垫”产品预售分别破1万和2万，“皮肤衣”上线后迅速售罄；可复美胶原棒为直播间最热销单品，单品付定金数超9万，胶原桶也首次亮相李佳琦直播间。 图8：国货美妆品牌表现依旧强势 图9：胶原棒、超膜银管、红运粉饼等大单品预定数靠前 2.2、关注消费复苏主线下的高景气赛道优质公司 投资主线1：关注顺应消费趋势积极变革探索，把握流量回归机会的线下零售龙头。 线上电商竞争内卷和流量红利见顶，叠加年轻消费者的选择决策偏好变化，为线下渠道带来攻守易势机会。对线下零售企业（超市、百货、专业连锁等）而言，通过变革调整思路，扬长避短着力于“人”，发挥线下在服务体验和情绪价值提供方面的优势，在消费者端形成正向累积，则有望吸引流量回归线下，实现困境反转。重点推荐爱婴室、永辉超市、家家悦、红旗连锁等，受益标的百联股份等。 投资主线2：关注积极修炼内功、具备基本面和估值修复弹性的黄金珠宝龙头品牌。 长期看黄金“消费+投资”逻辑未变，头部品牌积极修炼内功，在产品、渠道、品牌等多维度发力，“高股息”属性亦更加凸显。未来金价稳定后，终端需求释放有望带来基本面和估值修复。重点推荐老铺黄金、潮宏基、周大生、老凤祥和中国黄金等。 投资主线3：关注深耕高景气细分赛道、综合能力不断迭代的国货美妆品牌。2024年化妆品行业进入存量竞争时代，国货美妆积极寻求多元成长曲线，主品牌推出含自研“中国成分”的强化品牌心智，子品牌布局防晒/头皮洗护/婴童护理/彩妆等细分高潜赛道贡献收入增量。建议关注能够兼顾价盘&投放效率基础上，实现销售持续增长、份额提升的美妆品牌，重点推荐毛戈平、润本股份、巨子生物、丸美生物、上美股份等。 投资主线4：关注盈利能力具备确定性的上游差异化医美产品厂商。短期医美消费承压，但重组胶原蛋白等差异化品类仍表现优异；长期看，我国医美行业“渗透率+国产化率+合规化”多重提升逻辑未变，期待消费回暖带动行业恢复。关注布局差异化增量赛道的上游医美产品厂商，重点推荐爱美客等，受益标的锦波生物。 表3：重点推荐毛戈平、老铺黄金、潮宏基、润本股份、丸美生物、巨子生物等 2.2.1、毛戈平：以妆为笔，绘东方气韵、铸大师传奇 稀缺的国货高端美妆集团。毛戈平是稀缺的高端国货美妆集团，依托专业创始人独特的东方“光影美学”理念开发彩妆及护肤产品，结合线下体验式化妆服务构筑护城河。 关于毛戈平，值得关注的五个问题，以及我们的差异化思考。（1）高端美妆何以高端？ 对于高端品牌，体验和产品给客户营造的“高级感”，会比实用性和性价比更重要，差别渗透在品牌故事、服务、包装、原料等细节，由此带来品牌消费路径差异：毛戈平构建的是“品牌认知-大单品-产品矩阵”的消费链路，而多数大众国货美妆仍以“大单品-产品矩阵-品牌认知”为主。（2）毛戈平产品底层优势在哪？第一，产品开发由毛戈平先生亲自领导，“不求快而求精”的“慢美妆”理念符合品牌调性；第二，遵循消费者导向，产品依托学校和专柜大量妆造样本开发。因此，研发投入低和供应链等都不会是重要问题。（3）线下“体验式”服务有何优势？毛戈平基于线下服务优势构筑深度护城河，具体包括低门槛获赠体验次数、高待遇柜姐保障优质服务以及“毛戈平出品”的试妆效果作为背书等，积累了庞大且具备高复购&高连带特点的高端会员资产。（4）毛戈平的稀缺性？表观看，公司稀缺性包括定位（少有立住高端定位的国货美妆）、品类（彩妆多元属性叠加模式更优的底妆）和渠道（服务构筑护城河）。本质上，“线上线下协同+培训机构赋能”的商业模式是稀缺关键，毛戈平不止有最强“创始人IP”，更有其商业闭环下的美业资源禀赋（博主、彩妆师、柜姐等）。（5）毛戈平的成长性？行业有β：彩妆市场规模提升，国潮文化+东方美学趋势下，国货彩妆品牌迎来机遇。毛戈平有α，创造多维成长空间：品类上，拓展色彩类、香水类和身体类，打开彩妆天花板；渠道上，头部商圈覆盖潜力大，单店收入存在5倍提升空间，线上体量小，后续将有更多成功单品向线上渗透破圈；客群上，线上种草力度加大以及色彩彩妆拓展，帮助品牌用户覆盖面持续扩大。 详见开源零售2025年2月19日首次覆盖报告《毛戈平（1318.HK）：以妆为笔，绘东方气韵、铸大师传奇》等。 2.2.2、老铺黄金：高端中式黄金执牛耳者，“高筑墙、广积粮、缓称王” 公司发布股权激励计划，彰显长期发展信心。公司2月10日发布《2025年股份奖励计划》，旨在吸引、激励和保留核心人才，推动公司长期战略落地；考虑近期公司海外布局顺利推进、国内多地门店销售火热出圈。 强化股权激励吸引优秀人才，加速海外核心商圈布局打开新成长空间。根据公告，公司拟将不超过整体已发行H股10%比例的股票，用于激励核心团队，激励对象除对集团有重要贡献的管理层以外，尤其重视对高绩效员工（上一财政年度绩效考核为“优秀”）的激励，并特别为新加入集团符合激励条件的员工授予“补偿”股权，此举有望强化公司对优秀人才吸引力、激发引进人才活力。此外，近日公司海外首店也已正式完成选址、开始围挡装修，该店位于新加坡滨海湾金沙酒店（新加坡最具象征性的地标建筑和高端商业体之一，Hermes、Chanel、LV等顶奢品牌云集）。 我们认为，公司布局海外顶奢商场开店，不仅可以提升老铺黄金的品牌调性和国际影响力，更进一步，还可为公司在国内商圈的核心区位博弈中提供助力，通过区位优化升级，实现更大的销售潜力。 高端中式黄金赛道崛起，老铺黄金在产品、渠道、品牌端多维深度发力。近年来，在我国高端饰品消费领域，不论是基于经济环境和保值性的产品结构降级（钻石到黄金），还是基于国力提升和文化认同的国潮崛起（外资到国货），共同驱动高端中式黄金赛道崛起。而老铺黄金作为高端中式黄金品牌代表，在产