有色金属周报：迎金三银四旺季，期待金属价格上行

本周（02/24-02/28），上证综指下跌1.98%，沪深300指数下跌1.97%，SW有色指数下跌1.57%，贵金属COMEX黄金上涨0.91%，COMEX白银上涨2.29%。工业金属LME铝、铜、锌、铅、镍、锡价格分别变动-2.67%、-1.62%、-4.18%、-0.77%、0.71%、-7.5%；工业金属库存LME铝 、 铜 、锌 、 铅、镍 、 锡分别变动-3.46%、0.70%、-2.12%、-3.57%、3.17%、7.05%。 工业金属：宏观不确定性增加，本周金属价格有所下跌；看好旺季来临后的价格表现。核心观点：美国特朗普政府启动对铜产业的国家安全调查，并拟加征关税填补本土供需缺口，同时宣布对欧盟、墨西哥、加拿大统一加征25%关税，宏观不确定性增加，本周金属价格震荡。进入3月，将迎来传统旺季，库存拐点临近，国内外政策走向或愈发明朗，期待金属价格上行。铜方面，供应端，本周SMM进口铜精矿指数报-14.4美元/吨，周度环比减少3.6美元/吨，铜冶炼厂盈利能力进一步恶化，智利全国性停电未对铜矿生产产生影响。需求端，国内铜线缆企业开工率64.32%，环比下降5,76pct，市场新订单增长不及预期。铝方面，供应端，氧化铝现货价格小幅反弹，主因氧化铝出口需求以及交仓需求增加，中长期看氧化铝现货价格仍然承压；需求端，铝价自高位调整后刺激终端企业补库需求，下游开工率延续节后温和复苏态势，工业型材领域维持高景气运行。Smm统计本周累库2.8万吨，累库节奏明显放缓，且周中出现铝棒节后首次去库，铝库存整体表现亮眼。重点推荐：洛阳钼业、紫金矿业、西部矿业、金诚信、中国有色矿业、中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、神火股份。 能源金属：刚果金宣布暂停钴出口四个月，价格支撑力度加大，钴价或迎来上涨。 锂方面，部分下游材料厂后续3月排产增幅或将不及此前乐观预期，整体增幅相对有限；碳酸锂周度产量持续增加，供给增量趋势明确，供过于求格局之下锂价或偏弱运行。钴方面，刚果金宣布暂停钴出口四个月，价格支撑力度加大，钴价或将上涨；需求方面，节前下游企业已完成补库存动作，市场仍存在一定的库存，实际需求尚不尽如人意，供给短期内仍相对充足。镍方面，镍盐市场小幅回升，成本支撑走阔，随着伦镍回升及刚果金政策影响，镍盐厂挺价情绪浓厚；需求端三元前驱体企业3月排产虽未达预期，但较2月有所回暖，前驱体厂家尚未完成3月库存备货，仍存在外采需求，镍价或存上涨空间。重点推荐：藏格矿业、中矿资源、华友钴业、永兴材料、盐湖股份。 贵金属：俄乌谈判打击金价，但特朗普政策不确定性不断增加，提供避险支撑，继续看好金银价格后续表现。俄美总统结束俄乌冲突倡议的谈判打击了金价走势，而特朗普下令调查可能对进口铜征收新关税的问题则对金价提供了避险支撑，继续看好金银价格后续表现。中长期来看，美元信用弱化为主线，看好金价中枢上移。白银兼具金融和工业属性，近年来光伏用银增长带动供需格局紧张，银价弹性相对更高，价格有望创历史新高。重点推荐：万国黄金集团、中金黄金、山金国际、招金矿业、赤峰黄金、山东黄金、湖南黄金，关注中国黄金国际，白银标的推荐兴业银锡、盛达资源。 风险提示：需求不及预期、供给超预期释放、海外地缘政治风险。 重点公司盈利预测、估值与评级 1行业及个股表现 图1：期间涨幅前10只股票（02/24-02/28） 图2：期间涨幅后10只股票（02/24-02/28） 2基本金属 表1：金属价格、库存变化表 2.1价格和股票相关性复盘 图3：黄金价格与山东黄金股价走势梳理 图4：阴极铜价格与江西铜业股价走势梳理 图5：华友钴业股价与硫酸钴价格走势梳理 图6：天齐锂业股价与碳酸锂价格走势梳理 2.2工业金属 2.2.1铝 （1）价格周度观点 本周（02/24-02/28），基本面，观测电解铝行业成本端，电解铝即时完全平均成本约17038元/吨，较上周四上涨近100元/吨，成本端支撑略有企稳。 需求端，本周铝价自高位调整后，一定程度上刺激终端企业补库需求，下游开工率延续节后温和复苏态势。铝型材龙头企业开工率持续保持高位，工业型材领域维持高景气运行，但本周铝下游消费呈现分化复苏态势，需持续关注进入3月后终端消费能否持续兑现。库存方面，SMM统计国内电解铝锭社会库存录得87.3万吨，较上周四累库2.8万吨，但值得关注的是，周中国内铝棒出现节后首次去库，且国内铝锭累库节奏明显放缓，3月前夕，国内铝库存整体已有较亮眼表现。 表2：铝产业链价格统计 图7：上海期交所同LME当月期铝价格 图8：全球主要交易所铝库存（万吨） （2）利润 图9：预焙阳极盈利梳理（元/吨） 图10：电解铝单吨盈利梳理 图11：氧化铝单吨盈利梳理（单位：元） （3）成本库存 图12：2025年2月全国平均电解铝完全成本构成 表3：国内主要地区电解铝社会库存（单位：万吨） 图13：国产和进口氧化铝价格走势 2.2.2铜 （1）价格周度观点 本周（02/24-02/28），宏观方面，本周全球宏观局势呈现多重冲击:美国特朗普政府启动对铜产业的国家安全调查并拟加征关税填补本土供需缺口，同时宣布对欧盟、墨西哥、加拿大统一加征25%关税。地缘政治动荡加剧市场担忧，智利全国性大停电暴露资源国基建脆弱性，伦铜周内承压回落至9350美元吨附近，沪铜亦回落至76700元/吨。基本面方面，LME结构转为BACK后美金铜市场暗流汹涌，铜精矿TC成交跌至-10美元/吨以下。主要矿企下调2025年产量目标，现货市场紧张气氛加剧。国内社会库存垒库速度放缓，沪期铜远月结构转为BACK，持货商预期供应偏紧。下游采购倾向低价贷源，升贴水较难持续上行，预计进口铜到港量将持续减少，国内冶炼厂陆续开展检修。 图14：三大期货交易所铜库存合计+保税区（吨） 图15：铜精矿加工费（美元/吨） 图16：上海期交所同LME当月期铜价格 图17：全球主要交易所铜库存（万吨） 2.2.3锌 （1）价格周度观点 本周（02/24-02/28），伦锌：周初，受上周五美国2月标普全球服务业PMI初值及美国2月密歇根大学消费者信心指数终值低于预期影响，伦锌小幅上行；然国际局势及特朗普关税政策的不确定性使得伦锌下行；随后海外库存增加，对锌价上行形成压制，宏观方面，美国2月里奇蒙德联储制造业指数自上月的-2上升至6，大幅超出市场预期的-3，为连续15个月下降后的首次扩张，数据表现良好，避险情绪减弱，同时特朗普宣布对铜产业发起调查，伦锌继续下行；接着特朗普又将关税大手伸向欧盟，美元指数小幅走高，与此同时海外库存持续增加，但美国1月新屋销售总数年化低于预期录得65.7万户，伦锌维持震荡运行；截至本周四15：00，伦锌录得2814美元/吨，跌106美元/吨，跌幅3.63%。沪锌：周初，沪锌延续上周震荡运行态势；随后海外锌库存增加，同时据SMM数据显示，截至本周一(2月24日)，SMM七地锌锭库存总量为14.56万吨，较2月20日增加0.85万吨，国内库存同样录增，供给端释放增量，而下游消费仍未完全好转，沪锌跳空低开并不断下行；接着特朗普关税政策扩展至铜产业，市场持续受到关税扰动，同时智利的大规模停电使得供应端或受到一定影响，而国内市场虽现货交易有所好转，但实际需求尚未恢复正常，沪锌持续下行；随后供应端的改善预期促使加工费上涨预期持续，同时下游消费需求预计逐步回暖，供给宽松预期叠加消费潜在的改善预期，锌价维持震荡运行，截至本周四15：00，沪锌录得23555元/吨，跌465元/吨，跌幅1.94%。 图18：上海期交所同LME当月期锌价格 图19：全球主要交易所锌库存（万吨） （2）加工费&社会库存 表4：锌七地库存（万吨） 图20：国产-进口锌加工费周均价 图21：锌进口盈亏及沪伦比值 2.3铅、锡、镍 铅：本周（02/24-02/28），伦铅开于2004.5美元/吨，因美元指数回升承压震荡下行，最低探至1978美元/吨。周中受美国消费者信心指数疲软影响，美元指数回落，伦铅补涨至2024美元/吨；然而，美国总统特朗普宣布对加拿大和墨西哥征收关税，导致美元指数跳涨，伦铅走势转弱。截止周五15:00，伦铅收于1997.5美元/吨，较开盘价下跌0.25%。本周沪铅主力2504合约开于17090元/吨，受国内市场消费疲软及伦铅走势拖累，价格探低至17035元/ 吨。周中因3月来临下游铅酸蓄电池生产企业刚需补库需求增加，市场成交逐步好转，沪铅补涨后维持盘整态势，期间高位达到17235元/吨。截止周五15:00，沪铅收于17190元/吨，较开盘价下0.35%。 锡：本周（02/24-02/28），本周锡市场整体呈现波动加剧的态势，主要受到佤邦复产预期和美元指数反弹的影响。宏观面上，随着两会临近，市场关注政策利好是否能带动锡价走强，而国外方面需密切关注美国关税及PCE数据对美联储利率路径的影响。基本面上，两大交易所库存表现分化，伦锡库存降至3700吨新低，沪锡库存则有所增加至7369吨。供应端，缅甸佤邦复产预期升温，尽管尚未兑现，但已显著打压市场情绪;国内锡矿供应相对稳定，但库存压力较大。 需求端，电子行业和新能源领域的需求增长为锡价提供支撑，然而传统消费领域表现疲软，下游企业复工进度缓慢，现货市场成交冷清。技术面显示，沪锡主力合约跌破26.0万-26.5万元/吨区间下沿，MACD指标绿柱扩张，短期均线系统呈空头排列，技术形态转弱。展望未来一段时间，沪锡价格预计维持弱势震荡格局主要运行区间参考24.8万-25.8万元/吨。投资者需密切关注美联储政策动向、佤邦复产进展以及下游消费需求的变化，以应对市场波动风险。 镍：本周（02/24-02/28），镍价整体呈现震荡走，但总体上仍表现出强劲态势。沪镍2504合约收盘价为126.800元/吨，较上周结算价上涨1.18%。金川一号镍的主流现货升水报价区间从周初的1.900-2.000元/吨逐渐降至周末的1.500-1,700元/吨，平均升水下降350元/吨。俄镍升贴水则从平水位置逐步转为贴水，周五平均贴水为-150元/吨。市场情绪方面，下游需求尚未完全复苏，两会政策预期成为市场关注焦点。本周最后两日，镍价盘面走强的原因或受海内外宏观共振影响，具体有以下三个方面:1.昨日LME镍价走强或带动沪镍价格的上涨;2.印尼新外汇政策延长了保证金的存放期限，对市场形成支撑:3.国内两会即将召开，市场普遍预期乐观，进一步助力了镍价的上涨。需求方面虽然大多数工厂都已经复工，但整体成交量依然偏低，这与下游需求方面未达到预期目标密切相关。综合来看，短期内镍价预计将继续维持震荡，关注国内两会政策动向及印尼镍矿供应变化。 图22：上海期交所同LME当月期铅价格 图23：全球主要交易所铅库存（万吨） 图24：上海期交所同LME当月期锡价格 图25：全球主要交易所锡库存（万吨） 图26：上海期交所同LME当月期镍价格 图27：全球主要交易所镍库存（万吨） 3贵金属、小金属 3.1贵金属 金银：本周（02/24-02/28），金银价格下跌。截至2月27日，国内 99.95%黄金市场均价681.22元/克，较上周均价下跌0.30%，上海现货1#白银市场均价7993元/千克，较上周均价下跌0.74%。本周关联储短期内降息预期不强，叠加近日俄罗斯外长拉夫罗夫宣布了最新的停战条件，表示如果关于俄美总统结束冲突倡议的该判能获得成果，俄罗斯将停止在乌克兰的战斗，打压了黄金的价格走势，但特朗普关税计划所带来的不确定性不断增加，抑制了风险偏好，仍给金价提供避险支撑。多空交识下，市场等待明日公布的美国PCE经济数据，当前COMEX金银主力分别运行在2900-2950和32.0-32.5美元/盎司之间，沪银在7860-7960元/千克区间内窄幅震荡，沪企主力在680元/克附近徘徊。 图28：各国央行的资产总额情况 （1）央行BS、实际利率与黄金 图29：美联储资产负债表资产