从2025年隐性债务置换“下沉市县”的可执行性、必要性和重要性看山东省化债决心

文/崔爱巧、范昱希 摘要 2024年以来，中央“6+4+2”万亿元化债“组合拳”持续推进，山东省结合当地经济、债务环境，2025年提出“持续推动财力下沉，加大对下转移支付力度，将隐性债务置换债券全部下沉市县”，此举有助于缓解短期财政压力、降低利息负担，为区域经济发展腾挪空间，推动基层城投平台转型。 正文 一、政策背景 中央“6+4+2”万亿元化债“组合拳”为山东省隐性债务置换提供了顶层设计，隐性债务置换“下沉市县”具备可执行性。 2024年以来，中央化债等政策持续推进，其中2024年11月8日公布的“6+4+2”化债“组合拳”是近年来出台的支持化债力度最大的一项措施，即将增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务，分三年实施；从2024年开始，连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8,000亿元，补充政府性基金财力，专门用于化债；2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。 根据《关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案的说明》,截至2023年末，全国隐性债务余额为14.3万亿元。6万亿元地方政府债务限额根据地方政府隐性债务规模，按照全国统一比例，分配地方政府债务限额，体现政策公平性，形成稳定化债预期。根据企业预警通数据，2024年2万亿元“置换隐性债务再融资专项债”中山东省（含青岛）获得额度为1,255亿元。截至2025年2月20日，2024年山东省再融资专项债额度已全部使用，2025年已披露的发行规模为357.33亿元。此外，“8,000亿元”用于置换隐性债务的新增地方政府专项债券在各省的额度分配尚未有明 确的详细数据披露。 在中央的政策引领下，山东省结合实际情况细化执行。2025年2月5日，山东省委、省政府召开全省抓改革创新促高质量发展大会，山东省财政厅提出“严禁新增政府隐性债务，彻底剥离政府融资功能。积极化解存量隐性债务，同步切割公益性资产，助力企业轻装上阵。”。据山东省财政厅官网，《山东省2024年预算执行情况与2025年预算草案的报告》中2025年省级预算安排意见指出，持续推动财力下沉，加大对下转移支付力度，将隐性债务置换债券全部下沉市县，支持基层兜牢“三保”和债务风险防控底线。 二、区域环境 山东省作为经济大省、债务大省，隐性债务置换“下沉市县”具备必要性。 山东省作为区域大省，经济与债务体量“双高”特征显著，2024年，山东省地区生产总值为9.86万亿元，位列全国第三；同期末，地方政府债务余额为3.28万亿元。根据同花顺数据，截至2025年2月20日，山东省城投债余额为15,100亿元，城投平台数量为310家，从城投债余额、城投平台数量来看，山东省债务风险化解与管控措施均具有一定示范性，且化债进度和成效也备受瞩目。 山东省区县级城投债券的增量和存量规模均较大。根据iFind数据，2024年，山东省发债城投企业以区县级平台为主，共有108家，占比68%；这些区县平台发债规模为3,026.73亿元，占山东省总发债规模的比重约49%，资金用途以偿还债务为主。截至2025年2月20日，山东省存续城投债中区县级城投主体共有201家，占全部存续城投债主体数量比重为74%，区县级城投债余额为7,164亿元，占比约47%，其中以青岛市西海岸新区、即墨区和李沧区为主。当前存续城投债中将于2025年内到期的规模达3,452亿元，其中城投级别属于区县级的有1,723亿元。 区县级城投企业面临一定化债压力，一方面，由于区县财政实力整体较弱，部分区县依赖土地出让收入作为偿债来源的情形难以为继，对政策扶持的依赖性逐渐加深；另一方面，区县平台信用资质分化明显：截至2025年2月20日，山东省存续区县级城投平台中，AA+级及以下占比达87%，且存在非标融资（信托、定融）违约事件，导致信用利差较省级平台高50-150BP，进一步加剧再融资难度，“借新还旧”成为主要偿债手段，在面临集中偿债压力时，更易引发流动性风险，尤其是曾经发生过信托产品和定融产品延期、违约等舆情的地区，信用利差较高，再融资能力受限。 综上，山东省城投债券规模较大，且区县级城投债占比很高，叠加区县级城投企业再融资壁垒，化解基层债务压力势在必行，“下沉市县”这一举措具备必要性。 三、政策影响 隐性债务置换“下沉市县”利好山东省基层债务化解，凸显重要性。 2区县平台城投债的发行量增加与成本高企，本质是地方财政压力与市场风险定价的博弈。山东省人民政府“将隐性债务置换债券全部下沉市县”此举对区域债务化解有以 下重要利好： 第一、缓解短期财政压力、降低利息负担。置换债利率普遍低于原隐性债务，山东省2024年地方政府再融资专项债券发行利率在2.27%左右，有力减轻地方付息压力。 第二、延长债务期限，为区域经济发展腾挪空间。再融资债券发行期限以7年、10年和30年期为主，通过将短期偿债压力分散至长期，为区县产业升级争取窗口期。 第三、做好“最后一公里”，推动基层城投平台转型。置换债券资金直接支持基层政府，增强其“三保”能力（保基本民生、保工资、保运转），推动基层城投平台向市场化主体转型，提升促进地方经济造血能力，释放的财政资源可投向民生、新质生产力等领域，推动高质量发展。 报告声明 本报告分析及建议所依据的信息均来源于公开资料，本公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证，也不保证所依据的信息和建议不会发生任何变化。我们已力求报告内容的客观、公正，但文中的观点、结论和建议仅供参考，不构成任何投资建议。投资者依据本报告提供的信息进行证券投资所造成的一切后果，本公司概不负责。 本报告版权仅为本公司所有，未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制和发布。如引用、刊发，需注明出处为大公国际，且不得对本报告进行有悖原意的引用、删节和修改。