社会服务-海外OTA龙头财报跟踪：与国际视角下的“AI”应用观察

行业研究·行业专题 社会服务 投资评级：优于大市（维持评级） 证券分析师：杨玉莹0755-81982942yangyuying@guosen.com.cnS0980524070006 证券分析师：曾光0755-82150809zengguang@guosen.com.cnS0980511040003 证券分析师：张鲁010-88005377zhanglu5@guosen.com.cnS0980521120002 核心观点 ◼海外在线旅游龙头跟踪：2024业绩超预期收官，龙头重视提频、提效、AI创新。1、国际旅游需求延续增长韧性。2024年Booking、Expedia、Airbnb间夜数同比增长9-10%，四季度旅游需求超市场预期，2025年展望继续平稳增长；2、增收角度，龙头一是继续国际化布局，二是从垂直到一站式业务强化存量用户转化。2024年Booking、Expedia、Airbnb收入分别增长11%、7%、12%，Booking互联旅行（Q4增长超45%）与替代住宿（Q4增长19%）均好于公司整体，Aibnb2025年夏季发布会拟发布新产品希望中线从旅游延伸到其他生活服务，均旨在提升用户粘性与频次，Booking占活跃用户数30%的会员贡献55%左右间夜；3、推进降本增效，重视AI创新。2024年Booking、Expedia、Airbnb经调整EBITDA同比增长17%、9%、11%。Booking一方面转型计划拟降低固定运营费用，同时增加额外投资提升GenAI等长期竞争力。4、良好现金流模式下持续拓宽资本市场回报，回购为主、股息为辅，Booking2022-2024累计回购流通股本21%，助力EPS增长。 ◼行业动态观察：历史上分销渠道的突破往往伴随技术的革新，生成式AI进一步推动旅游产业高质量信息匹配。1、行业复盘与AI受益分析：全球旅游分销渠道发展伴随着技术的革新，PC互联网、移动互联网时期已经大幅提升旅游预订的基础效率、准确度，实现基于大数据与机器学习的千人千面界面展示，生成式AI新发展或有望深挖用户本质需求、重塑上游产业链，从灵感获取-消费决策-预订出行-在地消费-口碑推荐实现全流程的专属体验。2、OTA龙头AI应用进展：国内外OTA龙头与时俱进拥抱新AI，在垂直数据、广泛用户、实时应用交互反馈上具备领先优势，客服研发等标准化部分降本增效作用率先显现，前端个性化的AI智能规划助手实际应用效果仍待提升，携程榜单是灵感获取环节中非标旅行与标准化呈现的良好实践；3、其他应用：初创公司以细分场景切入前端布局受风投资金关注。 ◼投资建议：海外OTA龙头旅游持续增长韧性、良好模式下稳定的现金流回报为国内OTA中期确定性注入更多信心，相对而言国内龙头基于国际市场拓展与下沉市场渗透展现更快的成长曲线。过去两年行业格局与龙头自身经营α已经充分验证，2025年叠加受益于政策提振带来的β弹性，同时经济预期改善及AI技术变革或推动龙头核心资产重估，维持携程集团-S、美团-W、同程旅行“优于大市”评级。 ◼风险提示：宏观、政策风险等，消费力复苏低迷，行业竞争加剧，并购整合不及预期风险，商誉减值风险，股东减持风险，声誉风险等 目录 全球出行跟踪：旅游需求量领先其他出行，亚太国际线仍有修复空间 龙头财报解析：业绩超预期收官，龙头重视提频、提效、AI创新 投资建议：看好国内OTA龙头的确定性及潜在AI加速度贡献04 1.1全球出行跟踪：全球航空旅客平稳增长，亚太国际线仍有修复空间 ◼2024年全球整体航空旅客运输量进入常态化增长区间。根据IATA数据，2024全球航空旅客吞吐量较2019年增长4%、同比增长10%。 ◼国际线首次恢复至2019年水平，增速快于国内航线。2024年国际、国内航线旅客量同比增长14%、6%，国际航线首次超19年水平。 ◼北美国际线增势领先，仅亚太国际线尚未完全恢复。按整体旅客恢复度排序，2024年拉丁美洲、中东、北美、非洲、欧洲、亚太分别较2019年增长8%、7%、7%、6%、3%、1%；国际线中，亚太国际出行恢复至约92%，其余均超2019年，其中北美较2019年增长8%、领先整体。 资料来源：IATA，国信证券经济研究所整理 资料来源：IATA，国信证券经济研究所整理 资料来源：IATA，国信证券经济研究所整理 1.2全球出行跟踪：旅游需求量增长领先，但高基数下价格同比回落 ◼结构上看，休闲与商旅回归常态化增长，旅游需求量增价平。以洲际为例，从此前复苏次序看，休闲旅游先行、商旅需求随后、团队需求次之，团队游涉及长期规划和跨城市活动，整体恢复偏慢。在逐步常态化的2024年，团队游因前期基数不高，营收实现良好的增速。休闲与商旅则回归至平稳状态，单看量层面休闲旅游在整体与各个区域均领先，但价格因为报复性出行高基数之下呈现平稳或部分区域回落态势，下图洲际酒店整体旅游需求同比增长4%，领先于商务（-1%）、团队需求（+2%），但价格相对平稳。图：2024年洲际不同区域、不同类型需求增长贡献 2.1欧美龙头财务指标：全年超预期收官，四季度旅游预订环比回暖 ◼收入端：全年超预期收官，四季度旅游预订需求环比转暖，多数区域间夜数加速增长。2024年Booking 237亿美元、Expedia 137亿美元、Airbnb 111亿美元，分别增长11%、7%、12%。其中2024Q4收入分别增长14%、10%、12%，环比前两个季度均实现提速，经历了2个季度的增速放缓后，四季度旅游预订需求回暖，录得好于彭博预期表现。其中各区域基本均实现加速，其中Booking四季度各地区间夜数均回到双位数，Expedia大本营北美收入相对企稳并实现6%增速、国际17%，爱彼迎12月份的夜数增长率达到2024年中最高。 ◼利润端：Booking与expedia降本增效成果显现，Airbnb新业务投入对利润拖累好于市场预期。2024年经调整EBITDA对比，Booking83亿美元、Expedia 29亿美元、Airbnb 40亿美元，分别增长17%、9%、11%；对应利润率分别实现35%、21%、36%。其中Booking直销提升战略、严格的固定运营费用控制之下，全年利润率同比提升接近2pct；Airbnb新业务投入略微影响利润率，好于市场预期。 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 2.2固定费用：渠道与人员成本规模杠杠效应持续显现，固定费用率下探 ◼交易与客服成本：Booking：2024销售与其他费用率13.1%，同比微增0.3pct，主要系客服人员效率提升被merchant模式的占比提升抵消，公司积极打造互联互通的一站式平台，逐步向merchant模式转变。Expedia：2024公司营业成本费用率10.5%，同比下降1.7pct，规模效应凸显。Airbnb：2024年公司成本率同比下降0.3pct，控制良好；运营支持费用率同比-0.4pct，杠杆作用显现。 ◼其他人员及固定费用：Booking：2024年调整后固定运营费用率同比-0.6pct，规模杠杆与推进严格控费制度显现。Expedia：2024研发、行政等固定费用率同比-1.1pct，其中研发贡献核心，2023年公司完成对各品牌的技术后台的整合和对登录和积分系统的统，整合效果继续显现。Airbnb：研发费用率同比增加1.2pct，公司积极推进核心功能研发升级，阶段对费用率带来影响。 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 2.3营销投放：挖掘会员潜力提升营销效率，国际扩张加速期投放提升 ◼营销投放相对可变，是衡量OTA获客成本、竞争激烈程度的重要变量，直销与会员粘性提升有助于提升营销效率。 ➢Booking：2024年营销费用率30.7%，同比下降1pct，较2019年亦下降2.3pct，公司积极扩大挖潜会员消费，营销效率持续改善。2024Q2通过直接渠道预订的客房夜数占比55%左右，剔除B2B业务后达到65%左右，呈现逐年增加态势；截止2024Booking.com的Genius忠诚度计划中级别2和3的旅客人数占活跃用户近30%，贡献55%左右的客房间夜数。 ➢Expedia：2024公司营销费用率50%，同比提升2.4pct，主要系公司在国际市场投放以及公司会员忠诚度计划One Key整合阶段影响。 ➢Airbnb：2024年公司营销与销售费用率19.3%，在龙头中处于相对较低水平，主要系其客户粘性与侧重品牌营销而非绩效营销的策略；同比增加1.6pct，主要系新功能的应用推广增加以及国际市场扩张。 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司财报，国信证券经济研究所整理 2.4股东回报：回购与派息共振，彰显良好现金流模式 ◼Booking：2024年总股东回报72亿，包括回购60亿股票+分红12亿，全年平均股票数量同比-7%。自2022年重启回购计划以来，累计回购了230亿美元、占2022年初流通股本的21%，2024年底股票回购额度还剩77亿美元。在此基础上，公司业绩会上宣布新一批200亿美元的回购计划，同时Q1派息同比增长10%。 ◼Expedia：2024年回购16亿美元，业绩会上宣布2025年一季度将重启派息。 ◼Airbnb：2024年回购34亿美元股票，年底股票数量减少2.7%，2024年底剩余回购额度33亿美元。 2.5 2025指引：预期间夜数平稳增长，利润率方向明确，美元汇率走强形成负面拖累 3.1探讨AI的影响：历史上分销渠道的突破性发展往往伴随技术的革新 ◼AI技术持续突破推动应用端发展。生成式AI2022年底以来逐步破圈，2025年初DeepSeek开源模型降低成本更是有利于推动应用端加速发展。 ◼复盘旅游行业发展脉络，旅游分销渠道往往随着经济水平发展与技术进步而演变。旅行服务是一种特殊商品，分销渠道在产业链中扮演关键地位。旅游资源分散、非标准化，商家库存具有时效性，用户为时间与线下体验买单。旅游行业更显著的淡旺季对商家经营带来考验，灵活运用多元分销渠道较为重要，也决定着分销渠道在旅游产业链的关键地位。复盘历史，全球旅游分销渠道的发展伴随着技术的革新，大致可分为四个阶段：1）1990s之前以线下旅行社主导，信息不对称较高；2）2000sPC互联网兴起，To C在线旅游平台起步，以商旅出行为切入口迅速发展，初期算法相对简单，解决基础的信息匹配效率；3）2010s移动互联网可细分为2个阶段，前期移动端应用进一步简化旅游信息获取与预订流程，后期伴随经济发展与技术进一步，交易平台、内容平台基于大数据结合决策式AI技术实现千人千面推荐。4）生成式AI技术突破或将迎来全新发展阶段。 3.2生成式AI进一步推动旅游产业高质量信息匹配，打造个人专属智库 ◼生成式AI进一步推动旅游产业高质量信息匹配，提升用户个性化体验。生成式AI通过学习非结构化内容，并在此基础上深度学习最终输出新内容，本身在解析自然语言及用户交互体验上更进一步，因此对旅游供给端精准理解并满足用户需求带来更多提升潜力，从而有助于强化定制化专属数据库。 ◼此前PC互联网、移动互联网时期已经对旅游预订的基础效率、准确度大幅提升，已经基于大数据实现千人千面的界面展示，AI新发展时期或一方面有望在深挖用户本质需求、提升实际体验，从灵感获取-消费决策-预订出行-在地消费-口碑推荐实现全流程的个人智库与个性化体验。比如在淡旺季规划差异化出行策略，提供体验更佳目的地、价格最优方式，做到“省心省钱”；另一方面有望重塑上游供应链，通过资源重组和供应链意见反馈，助力推出更匹配消费趋势的产品与服务，从而真正实现用户端的差异化专属体验，提升转化。 图：AI应用推动旅游产业变革 资料来源：马蜂窝，国信证券经济