电线电缆小巨人，市场+产品结构优化助力公司新成长

深耕电力电缆市场的区域龙头企业：球冠电缆成立于2006年，是一家专注于高低压电力电缆和特种电缆研发、生产及销售的高新技术企业。 公司近年来积极拓展市场，2023年公司实现营业收入29.8亿元，同比增长12.3%；归母净利润1.23亿元，同比增长13%。 特高压及特种电缆需求增长，市场前景广阔。1）国内市场规模迅速扩容：2023年中国电线电缆行业销售收入达1.20万亿元，同比增长2.56%，前瞻产业研究院预计到2027年市场规模有望达到1.6万亿元。2）十四五政策发力推动市场构建：根据“十四五”发展纲要，国家层面将继续给予“新基建”等重点战略政策以及资金扶持，同时优化能源结构，提高新能源比重；国家电网和南方电网“十四五”电网规划投资累计将超过2.9万亿元。3）下游新能源等行业发展带来需求缺口：2023年中国新能源汽车产量为958.7万辆，销量达到949.5万辆，同比分别增长35.8%和37.9%，新能源电站规模化建设拉动下游对电线电缆需求；轨道交通网络的快速扩展也使得高性能电缆在行业中的需求持续攀升。 研发创新赋能，结构优化+紧密合作大客户助力公司成长。1）注重研发投入，高压电缆推动公司增长：2018-2023年公司研发费用从6135万元增长至8293万元，2018-2023年CAGR达9.96%；研发项目多已投产，同时500kV电力电缆技术取得重要进展。2023年，公司获得6项国家专利授权，2024H1受益于华东地区需求提升及高压电缆产销提升公司业绩稳步增长。2）持续绑定国网及南网等大客户，积极拓展新客户市场：公司为业内少数具备国家电网、南方电网的投标资格企业，紧密合作国网及南网等大客户同时公司亦在持续拓展新客户市场，央企、国企、大型企业客户市场拓展良好，经销商业务及外贸也在继续提升，公司有望持续受益增长。 盈利预测与投资评级。我们预计公司2024-2026年归母净利润为1.28/1.48/1.70亿元，同比+4%/16%/15%，对应PE为19/16/14倍。考虑下游电网投资建设需求稳步提升。公司大客户业务持续增长，同时公司逐步开拓新客户及新市场，未来业绩有望持续增长，首次覆盖，给予公司“增持”评级。 风险提示：行业竞争加剧、原材料价格波动、产业政策变化风险等。 1.球冠电缆：北交所首批上市公司，专注电线电缆产品 1.1.深耕电线电缆行业，股权结构较为稳定 深耕电缆行业多年，致力于电力电缆及特种电缆的研发生产，成为国内电缆领域的领先企业。球冠电缆公司成立于2006年，并于2021年在北京证券交易所挂牌上市。作为国家高新技术企业，公司不仅是特种电缆领域的技术先锋，还参与了国家电缆产品标准的制定与起草。公司严格控制产品质量，通过了ISO9001、ISO14001等多个认证，并持续扩展全球市场，与多个国际知名客户建立了长期合作关系。其产品广泛应用于能源、轨道交通和新基建等多个关键领域，在行业内树立了良好的品牌知名度和市场声誉。 图1：球冠电缆发展历程 球冠电缆的股权结构较为稳定，陈永明及其家族为实际控制人。截至2024Q3末，陈永明直接持有公司4.95%的股份，并通过其个人独资的宁波北仑托马斯投资有限公司间接持有公司20.08%的股份，其个人持有宁波兴邦投资咨询有限公司50.66%的股份，是宁波兴邦投资咨询有限公司的控股股东及实际控制人，宁波兴邦投资咨询有限公司持有公司16.11%的股份。陈永明担任股份公司的董事长，其直接或间接持有的股份所享有的股份公司表决权为41.14%，陈永明之女陈立，目前通过其个人控制的天地国际间接持有公司18.75%的股份。截止24Q3末，陈永明、陈立二人直接或间接持有的股份所享有的股份公司表决权为59.89%。为公司实际控制人。 图2：股权结构较为稳定（截至2024年9月30日） 球冠电缆的组织架构完善，管理层在电缆行业具备丰富经验。公司董事长陈永明先生为公司的创始人，并在宁波市工商联等行业组织中担任要职。副总经理温尚海先生长期致力于电缆生产管理，熟悉行业技术与市场发展。 表1：公司管理层行业经验丰富 1.2.专注电线电缆产品研发销售，下游领域应用广泛 公司主营业务为高低压电力电缆和特种电缆的研发、生产及销售。主要产品包括500kV以下的电力电缆、电气装备用电线电缆及裸电线系列产品。公司致力于技术创新，截至2024年底，已累计获得58项专利，其中包含14项发明专利，涵盖防蚁、阻燃、防水等特殊功能的高性能电缆产品。其中轨道交通用35kV阻燃电缆获得省级首台（套）装备认证，巩固了公司在轨道交通及高端特种电缆市场的地位。公司产品广泛应用于能源、电力、交通、建筑工程、石化、通讯及智能装备等领域。 表2：公司主要产品为各类电线电缆 1.3.营收稳中向好，盈利稳步增长 营业收入和归母净利润持续增长，2024Q1-Q3业绩表现良好。公司营业收入保持快速增长，2018-2023年营收CAGR达到7.97%，2023年公司实现营业收入29.83亿元，同比增长12.28%；2022年公司收入放缓，同比下降1.18%，主要系公司裸电线收入较上年同期下降65.91%；盈利方面，公司2018-2023年归母净利润CAGR为17.34%。2023年公司归母净利润回升至1.23亿元，同比增长13.39%。2024Q1-Q3，公司实现归母净利润0.86亿元，同比增长13.47%，盈利能力持续提升，业绩实现持续增长。 图3：营业收入呈增长趋势 图4：归母净利润持续上升 营收以电力电缆产品为主，主营业务毛利率稳定。公司2023年电力电缆收入占总营业收入的90.43%，电力电缆业务贡献绝大部分的营业收入。公司第二大业务为电气装备用电线电缆，2023年收入占比为7.86%。2023年公司裸电线收入较上年同期增长1118.96%，主要系本年度公司裸电线出口订单增长。盈利方面，公司主营业务2018-2023年毛利率水平基本保持稳定，2023年电力电缆毛利率为13.19%，较2022年上涨0.05pct； 电气装备用电线电缆，毛利率8.86%，较2022年上涨1.55pct。 图5：电力电缆产品为主要收入来源 图6：主营业务毛利率水平稳定 公司费用管控能力较强，期间费用率持续改善。2018-2023年，公司期间费用率保持在较低水平且持续改善，从8.73%降低至7.84%，降低0.89pct。2023年，公司继续推进技术研发加大研发投入，完成10余项研发工作并启动500kV聚乙烯电缆优化设计工作，研发费用率为3.31%，与2022年3.32%的研发费用率持平。2024Q1-3公司进一步控制费用支出，期间费用率降低至7.43%。 图7：公司费用管控能力较强 2.电线电缆市场规模增长，下游多行业兴起助推需求走高 2.1.电线电缆产品基础性强，门类丰富 电线电缆为国民经济的基础性产品，广泛应用于国民经济各部门。电线电缆，按国际有关规定其定义为“用以传输电(磁)能信息和实现电磁能转换的线材产品”。通常将结构简单无外护套、外径较小的产品称为电线，将结构复杂、有坚固密封外护套、外径较大的产品称为电缆。现有电线电缆品种已超过2,000种，规格数十万个，在电工电器行业中是品种和门类最多的大类产品之一。根据不同的标准和用途，可以分为电力电缆、电气装备用电线电缆、通信电缆与光缆、裸电线、绕组线等。 表3：电线电缆市场主要产品 2.2.国内市场迅速扩容，特高压建设持续推进 2.2.1.市场规模扩大，十四五政策助力市场构建 国内市场规模持续扩大。伴随我国国民经济的高速发展、电网改造加快、特高压工程投入建设，以及全球电线电缆产品向以中国为主的亚太地区转移，中国电线电缆行业市场规模迅速壮大。近五年我国电线电缆市场销售收入持续增长，2023年中国电线电缆行业销售收入达1.20万亿元，同比增长2.56%；前瞻产业研究院预计到2027年市场规模有望达到1.6万亿元。现有市场中，电力电缆应用范围最为广泛，市场规模占比最大，高达39%；电气装备电缆市场规模次之，占比为22%。 图8：中国电线电缆市场销售收入趋势图 图9：2022年中国电线电缆细分市场结构占比情况 “十四五”规划协同助推市场繁荣发展。近年来，国家加大了包括在电力、5G、新能源、轨道交通、特高压等新基建领域的投入，使得市场对电线电缆产品需求逐年增加。 根据“十四五”发展纲要，国家层面将继续给予“新基建”等重点战略政策以及资金扶持，同时优化能源结构，提高新能源比重，建设智慧电网和超远距离电力输送网。国家电网和南方电网“十四五”电网规划投资累计将超过2.9万亿元。明显高于“十三五”期间全国电网总投资2.57万亿元以及“十二五”期间的2万亿元。受益于国家政策的积极影响以及国家经济发展规划的利好，电线电缆行业将继续繁荣发展。 表4：2023年以来主要政策性指导文件 2.2.2.下游应用场景拓宽：新能源、轨道交通领域需求攀升 电线电缆下游应用广泛。电线电缆制造业是国民经济中最大的配套行业之一，电线电缆产品广泛应用于电力行业、轨道交通、建筑工程、冶金矿山、装备设备、航空航天、新能源等领域。近年来，行业下游需求呈现出稳定增长态势，电力行业是主要驱动力，同时特高压输电、城市配电网络改造、新能源发电项目加速推进，推动了高压及超高压电缆的需求扩大。轨道交通随着城际铁路和城市地铁建设的加速发展，对阻燃、高强度特种电缆的需求显著增加。 光伏、汽车等领域快速布局，带来电线电缆需求缺口。随着新能源电站规模化建设，2023年中国新能源汽车产量为958.7万辆，销量达到949.5万辆，同比分别增长35.8%和37.9%；2023年中国新能源汽车市场占有率（渗透率）达到31.6%，较2022年提升5.9个百分点，《节能与新能源汽车产业发展规划（2012—2020年）》提出的到2025年达到20%的目标已提前三年完成。在光伏项目中，由于环境条件特殊，高耐候性、高绝缘性能的特种电缆市场空间不断扩大。未来新能源行业的快速发展将导致电线电缆需求缺口进一步扩大。 图10：2020年以来新能源汽车销量及同比增长 城市轨道交通建设发展，线缆需求随城市化进程提升。随着城市化进程的加快和轨道交通网络的快速扩展，高性能电缆在行业中的需求持续攀升。如今，国家大力投资城际铁路和城市地铁建设，使得电缆在可靠性和安全性能上面临更高要求。尤其是在地铁、高铁项目中，阻燃、抗干扰以及高耐久性的特种电缆成为关键材料，用于确保系统的运行安全与效率。此外，轨道交通信号传输的智能化升级，也推动了对高精度通信电缆的需求增长。未来几年，轨道交通领域对特种电缆的需求将保持强劲，尤其是在阻燃和耐高温电缆市场。 图11：2018-2022年全国轨道交通线路网长度 图12：2018-2022年全国轨道交通运营数量 2.3.国内市场集中化程度低，企业竞争激烈 国内市场企业众多，同质化较为严重。欧美、日本等地区电线电缆行业集中度高，日本前七名电线电缆企业占本国市场份额65%以上，美国前十名电线电缆企业占本国市场份额70%以上，已进入寡头垄断竞争阶段。在我国，电线电缆生产企业数量有10,000余家，其中规模以上（年产值2,000万元以上）企业数量有4,000余家，行业内75%以上的企业为中小企业，行业集中度较低，没有一家企业具有领先龙头优势，前十名电线电缆企业占本国市场份额尚不足20%。 图13：2020年全球主要国家电线电缆行业市场集中度 行业内梯队分级明显，公司处于第二梯队。在我国电线电缆行业竞争格局中，按照参与竞争企业的研发实力、产品竞争力和销售规模等因素，可以分为三个层级明显的竞争梯队，其中第一梯队和第二梯队为行业内的主要企业。球冠电缆公司目前已发展成为区域性的电线电缆领军企业之一，特别是在中高压电力电缆和特种线缆产品上拥有一定的竞争优势，属于行业内比较领先的企业之一。 表5：行业内公司分类情况 市场整体毛利率较高，高端产品缺乏中低端产品竞争激烈。电力电缆行业的整体毛利率在20%以上，毛利率