固定收益周报2024年8月26日

2024.8.19-8.23 二级信用债方面： ◼市场要闻 在债券市场监管影响未完全消散的背景下，本周信用债市场观望情绪较浓，成交量缩小，收益率呈上行趋势，其调整幅度大于利率债。资金面持续收敛影响短端情绪，同时由于市场偏谨慎的情绪导致信用债流动性减弱、收益率波动加大，由此本周中长端抛压更重，利差走阔更为明显。 本周，信用债市场共发行4,969.88亿元，总偿还量3,653.35亿元，净融资额-711.30亿元。其中，AAA评级发行人总发行量3437.20亿元，净融资额-621.19亿元；AA+评级总发行量779.89亿元，净融资额-61.32亿元；AA及以下评级总发行量752.79亿元，净融资额-28.79亿元。资产证券化市场本周共发行55单，总计540.57亿元，基础资产包括消费贷款、小微贷款、应收账款、供应链保理债权等、不良贷款等。 截至周五收盘，3M AAA中短期票据收益率收盘在1.94%，上行4bps；6M AAA中短期票据收益率收盘在1.99%，上行5bps；1YAAA中短期票据收益率收盘在2.02%，上行5bps；3Y AAA中短期票据估值2.11%，上行5bps；5Y AAA中短期票据估值2.22%，上行6bps。期限利差方面，1Y-6M期限利差维持在4bps；3Y-1Y利差为8bps，收窄1bp; 5Y-3Y利差为12bps，走阔1bp。信用利差方面，3Y AAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差走阔8bps至23bps；5Y AAA信用利差上升9bps至27bps。 ◼市场回顾 一、境内信用债市场 短期内观察资金面及资金价格趋势，并关注央行进一步的操作。在进一步信号出现前，宜优先考虑流动性相对好的资产，建议维持适当久期和杠杆率。 二、境内利率债市场 信用债认购情绪降温，多数高估值发行。市场追低意愿减弱，本周超20只债券取消发行。 超短融方面：AAA地方国企24皖国资SCP001，发行规模4.5亿元，期限270天，最终定价在2.0%，低估值约7bps。AAA央企24华能水电SCP007，发行规模10亿元，期限93天，最终定价在1.94%，高估值2bps。 中票方面：AAA民企24荣盛MTN002，发行规模10亿元，期限3年，最终定价在2.28%，低估值4bps。AAA地方国企陕延油发行双向互拨永续中票，全场4倍左右，其中，3+N年期发行5亿元，最终定价在2.18%，低估值约2bps，5+N年期发行10亿元，最终定价在2.29%，高估值约2bps。AAA地方国企首钢发行双向互拨中票，3年期发行20亿元，定价在2.2%，高估值3bps，10年期发行10亿元，定价在2.6%，高估值7bps。 国债方面：1300亿元新发10年期附息国债的加权利率2.11%、边际利率2.14%，450亿元续发30年期特别国债的综收基本持平二级，认购量环比下降700多亿元。 金融债方面，南京银行发行5+5年期150亿元二级资本债，票面利率2.25%，较同期限国开曲线加点28bps。 展望后市，收益率调整过程中，月末信用债认购情绪预计继续承压。 政金债方面：国开行3年期绿债招标结果1.63%，低估值近30bps；周二、周四10年期国开债综收分别较二级低1.9bps 和2.6bps。口行发行3年和10年期共80亿元口行债，综收分别较二级低18.4bps和1.5bps。1年、3年、5年和10年期农发债综收分别较二级低4.7bps、8.6bps、5bps和0.6bp。 地方债方面：北京、吉林等12个地区发行1957亿元地方债，除5年期山西一般债加点31bps外，其余结果较基准均加点5bps。 展望后市，重点关注MLF续作叠加月末资金面波动导致短端招标情绪的变化。 四、境内衍生品市场 二级利率债方面： 1、利率掉期 本周债市震荡上涨，前半周交投清淡，后半周情绪转暖，最终收益率下行。前半周市场所受扰动较少，周一金融监督管理总局公告9月1日起新备案的普通型保险产品预定利率上限为2.5%，对长债形成一定支撑。周二8月LPR报价出炉，1年和5年期以上品种均维持不变，基本符合市场预期。两则消息未对多空双方产生太多影响，总体上交易需求寡淡，市场连日地量成交。转折发生在周三尾盘，金融时报对交易商协会领导专访采访稿发布，其称当前市场存在认识上的误区，短期和超长期国债利率影响因素不同，央行对长期国债利率进行风险提示，并未设置长期国债利率区间。稿件发布后债市情绪明显回暖，交投活跃度提升，收益率应声而下。受到采访稿的影响，尽管资金面总体收敛，利率债曲线仍陡峭化运行。 本周利率互换市场收益率整体先上后下，窄幅震荡，曲线继续走平。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从1.84%下行1.25bps到1.8275%。1Y Repo从1.76%上行1bp到1.77%。1x5 Repo从8bps收窄至5.75bps。Shibor端，5Y Shibor从1.905%上行2bps到1.925%，1Y Shibor从1.8225%上行4bps到1.8625%。 上周主要受以下几方面的影响：一是周五之前央行在公开市场操作上都是净回笼，资金面虽然不紧张，但资金价格不低。FR007和Shibor 3M分别上行了6bps和0.6bp，挂钩FR007的短期限品种连续两、三周出现负Carry的情况，有Carry的累积，如果不是特别确定的下行机会，利率互换的支付固定利率方赢率更大。1Y REPO由于期限短对当下定盘利率变化更加敏感，导致1Y和5Y REPO的利差缩窄。二是受之前央行一系列调控操作的影响，市场情绪突变谨慎，现券交易需求寡淡，成交量断崖式萎缩。在周三金融时报对交易商协会领导徐忠的采访稿发布之后，现券流动性才逐步好转，利率互换收益率也随之下行。 截止收盘，按照中债估值看，利率债收益率普遍下行，国债下行幅度大于国开债，3Y国债收益率下行9bps，其他期限国债下行4bps左右；国开债收益率全线下行2bps左右。10Y国债活跃券240011收报2.1475%，较前一周下行3.55bps。10年国开240210收报2.222%，下行2.05bps。国债期货主力合约T2409收报105.95，上涨0.321元。TF2409收报104.58，上涨0.225元。 周五美联储主席鲍威尔在杰克逊霍尔年会上宣布政策的调整时机已到。美国的通货膨胀已明显下降，劳动力市场不再过热，接下来政策的主要目标或从控制通胀偏向于提振就业，具体还要看接下来的数据变化以及和风险之间的平衡。从汇率上来看，8月初开始，人民币兑美元一路升值，央行在汇率上的压力已有所缓解。本月最后一周，重点还是需要关注公开市场操作的7天逆回购续作量和价格。上周五已经由净回笼转为净投放，本周资金面大概率仍然有呵护，但是跨月因素导致FR007走高，负Carry的情况或使利率互换收益率下行空间有限。MLF的政策利率意义被削弱，才放到了25日（本月顺延至26日）续作，目前的利率明显偏离了市场水平，降MLF利率的概率较大，但实质影响和信号意义都有限。周六，金融时报的一篇文章再提警惕单边一致行为造成债市“踩踏”风险。市场实际已经开始出现了一些分化，不再是一致预期，这反而是有助于市场健康安全发展的状态。短期内，利率互换市场仍以震荡为主。 交易商协会领导的采访稿发布后，市场活跃度有所提升。具体来看，由于长债存在较大的卖盘压力，交投重点在于5Y及以内期限的中短债。展望后市，结合基本面进一步回暖的宽货币需求，以及更为明朗的美联储降息预期，交易员们开始押注进一步放宽的货币政策，后续中短债买盘可能继续保持积极态势。临近月末，短期内资金面存在不确定性，兼具安全性和博弈属性的5Y左右中端债券或将更受青睐。而短债和长债的走势则需要等待资金面的实质性变化。 三、境内资金市场 本周政府债净缴款由前一周的6150亿大幅下降至704亿，资金面扰动因素有所减少。不过在大额逆回购到期的背景下，央行周一至周四持续净回笼流动性，全周累计净回笼3471亿元，资金利率伴随央行净回笼一度收敛。DR001从1.69%上行至1.81%，R001从1.76%上行至1.89%，不过两者中枢较前一周分别下行9bps、7bps。DR007从1.73%上行至1.85%，R007从1.83%上行至1.92%，二者均值分别较前一周下行6bps、4bps。银行同业存单发行继续提速，本周发行规模由4330亿显著增加至7380亿，净融资额由-1984亿转正至349亿，主要发行期限仍为1年且期限占比有所提高，股份制AAA/1Y发行利率周内从1.91%不断上行至1.97%。展望下周，政府债净缴款再度回升至4540.3亿，其中周一净缴款2172.2亿，时点较为集中，同时MLF也推迟至周一续作，叠加跨月因素的影响，对资金面扰动或有所上升，需关注央行资金投放情况。 2、外汇掉期 本周银行间人民币掉期市场曲线继续上行。 短端由于人民币资金面先松后紧，政府债经缴款从前周的6000亿下降至700亿，但逆回购持续到期前四个交易日累计回笼5886亿，周五才净投放2415亿元，人民币资金面也主要跟随回笼情况逐步收紧，DR001从周一的1.69%上行至1.81%，DR007也从1.73%上行至1.85%，全周短期限相对前周有所上行，ON/TN日内多次来到-7之上，最高在-6有部分成交，且跨月期限也逐步上行，美元境内外短期拆借利率再度下行，隔夜来到5.38，跨月也从之前的5.6之上回落，叠加在一起，USDCNY短端价格稳步走升，但展望下周政府缴款有4540亿，相较于本周还是大幅增加的，而周一MLF续作量成为关键点， 以及逆回购存量较大，仍然显示银行存在一定的资金缺口，如果本月底美元不出现异常，则跨月行情将由人民币资金面主导。 评级固息债券，最终定价较初始价格指引收窄10bps至4.7%。潍坊市城市建设发展投资集团（-/-/BB+）发行3年期2.7亿美元固息债券，最终定价为7.5%，为本周最高定价发行。 长端方面，近期供需变化成为主导走势的主要因素，全周大行累计买入5.5亿股份制也由前一周的净卖出转为净买入超2亿，外资类机构站到Offer一侧，全周累计卖出8.37亿，在整体交易量萎缩的市场中，客盘推动的大行买入促使全周虽然美元利率涨跌互现但逢低买入居多，造成掉期长端易上难下。此外，周五的杰克森霍尔会议成为牵动美元利率市场的锚，市场普遍预期鲍威尔将释放鸽派信息，但对于年内降息幅度存在分歧。最终，周五晚间鲍威尔发表了名为“Reassessing theEffectiveness and Transmission of Monetary Policy”的演讲，明确表示“现在是调整政策的时候了，前进的方向很明确，降息的时机和速度将取决于未来的数据、不断变化的前景和风险的平衡”，通胀沿着可持续的路径回归2%，上行风险减弱；劳动力市场已经不太可能继续推升通胀，就业下行的风险在增加。这与周内公布的2023年4月至2023年3月非农就业新增人数下修81.8万呼应上了，换个角度下修了28.2%，这也是降息方向明确的主要因素。但方向是明确的但节奏并未明示，数据依赖、风险平衡这些熟悉的词汇再度出现，市场对于降息路径大概判断有两种，一种是每次25个基点，稳健降息避免通胀反复，二是每次50个基点快速将政策利率向中性利率靠拢，避免经济衰退。最终路径确认可能最快要看9月的点阵图了，单从本次鲍威尔的讲话很难发掘50-50降息的可能，讲稿一多半篇幅是赞扬美联储对抗通胀的成功以及为什么在2020年杰克森霍尔会议认定“暂时性通胀”，把通胀上行的责任从大规模印钞推卸到疫情和俄乌冲突造成的供应链压力及劳动力退出市场。 二级市场方面：受FOMC 7月会议纪要和鲍威尔在杰克逊霍尔发表的温和讲话的支撑，美债利率曲线本周牛陡。7月份的会议纪要表明，委员会对通胀回到2%的信心已经增强，“绝大多数”与会者认为9月份的降息“可能是合适的”。周五，鲍威尔也承认“政策调整的时机已经到来”——暗示政策制定者将在9月份即