固定收益周报2024年10月21日
2024.10.14-10.18 ◼市场要闻 熊猫债方面，熊猫债方面，亚投行发行5年期可持续发展债，最终票面利率2.05%，发行规模30亿元，全场1.45倍；宝马中国发行20亿、1年期短融和15亿、3年期中票，票面利率分别为2.13%和2.32%，全场倍数3.46倍和2.52倍。 本周，信用债市场共发行3564.15亿元，总偿还量3130.58亿元，净融资额433.57亿元。其中，AAA评级总发行量2263.84亿元，净融资额79.82亿元；AA+评级总发行量662.28亿元，净融资额129.48亿元；AA及以下评级总发行量638.03亿元，净融资额224.28亿元。资产证券化市场本周共发行45单，总计496.46亿元，基础资产包括消费贷款、小微贷款、应收账款、供应链保理债权等、不良贷款等。 展望后市，近期市场关注点聚焦于月底人大常委会政策情况，在会议召开前，债市预计维持震荡式行情。 二级信用债方面： ◼市场回顾 本周信用债市场整体活跃，收益率大幅下行，期限利差和信用利差均有所收窄。具体来看，周一、周二，市场延续修复行情，在宽松资金面和配置力量走强的背景下收益率快速下行；周三起，资金面边际收敛，增量政策预期和经济数据等因素均成为市场干扰项，信用债交投活跃度小幅走弱，收益率下行速度有所减缓。 一、境内信用债市场 截止周五收盘，当前中短端收益率基本回到本轮调整前点位，3M AAA中短期票据收益率收盘在1.97%，下行10bps；6M AAA中短期票据收益率收盘在2%，下行7bps；1Y AAA中短期票据收益率收盘在2.01%，下行8bps；3Y AAA中短期票据估值2.15%，下行10bps；5Y AAA中短期票据估值2.23%，下行11bps。期限利差方面，1Y-6M期限利差在1bp，收窄1bp；3Y-1Y利差为14bps，收窄2bps; 5Y-3Y利差为8bps，收窄1bp。信用利差方面，3Y AAA信用债(相较同期限国开债的)信用利差收窄8bps至33bps；5Y AAA信用利差收窄10bps至35bps。 展望后市，随着权益市场的冲高回落，基金赎回压力逐步缓解，对信用债需求有所修复。但近期的资金分层值得关注，非银融资需求的增加，或可能引起资产需求的回落。为防止市场供需变化引发调整，仍建议以高流动性的中高等级信用配置为主。 二、境内利率债市场 一级利率债方面： 国债方面，本周财政部共发行6支共3695.7亿元国债。周一招标的2年、5年期国债综收分别较二级下行10.63bps、4.74bps。周三招标的61天、91天国债综收分别较二级下行20.58bps、8.16bps。两期特别国债综收较二级持平。 本周一级市场主要受政策面影响较大。上周末财政部发布会提到加大地方化债力度，对城投债市场造成利好；周四住建部新闻发布会不及预期，促使债券收益率进一步降低；周五受金融街论坛年会发言影响，资金流入股市，债市走弱。 政金债方面，国开行发行6支共计420亿元债券，除绿债外综收较二级均有所下行。进出口行发行5支共计250亿元债券，农发行发行8支共计490亿元债券，综收较二级偏低或持平。 短融方面，AAA地方国企宁沪高发行6亿元、94日超短融，最终票面利率2.05%，全场倍数2.33倍，较估值低2bps。AAA地方国企泉州交通发行5亿元、270日超短融，最终票面利率2.10%，全场倍数3.94倍，较估值低8bps。 地方债方面，本周河北、四川、青岛、内蒙、宁夏、青海、湖南7省/自治区共发行511.35亿元地方债，与同期限国债利差大多在5bps。 中票方面，AA+地方国企吴中城投发行3亿元、3年期中票，最终票面利率2.37%，全场倍数为7.23倍，较估值低7bps。AAA地方国企石交投集发行10亿、3+N年永续中票，最终票面利率2.41%，全场倍数4.12倍。AA+地方国企武进经发发行5.5亿元、3年期中票，最终票面利率2.38%，全场倍数为8.59倍，较估值低2bps。 高位横盘，即使周四利率债大涨，存单二级市场收益率也未跟随下行。后续存单市场需要关注两个信号，一是银行负债压力缓解，二是非银短端配置力量回升。权益市场活跃后，资金由债市流出，间接缓解了银行的负债压力，不过四季度潜在的政府债供给压力仍未确定，尤其在化债背景下，银行或需要继续承接大量的政府债发行，这使得银行负债端压力难以趋势性下降，存单的潜在供给压力仍然存在。而存单的需求方，理财产品由于规模下降，配置能力不足，也导致了存单“上有顶，下有底”的震荡格局。 10月21-25日，资金面关注因素： 第一，24日税期截止，25日为税期缴款日，与跨月资金需求重合，关注资金利率波动； 第二，全周逆回购到期9944亿元，规模显著上升，关注25号MLF续作规模； 第三，政府债净缴款2402.5亿元，较上一周的1375.4亿元上升，但总体规模不大，对资金面扰动较小； 二级利率债方面： 第四，同业存单到期3970.7亿元，低于前一周的5025.0亿元，到期压力下降。 本周受多重因素影响，债市情绪相较于上周有所回暖，收益率下行为主。具体而言，周内公布的9月经济数据基本符合市场预期，同时，住建部、财政部等相关部门会议中并未释放出强烈的政策刺激信号，前四天整体股市情绪较平淡。这些因素共同作用，使得债市情绪得以修复。周五上午潘行长就股市创新工具的落地情况再做介绍，A股回暖，午后在“人生能有几回搏”的鼓舞之下，权益市场再迎大涨，压制债市行情，收益率普遍上行回调。 截止收盘，按照中债估值看，利率债收益率全线下行2bps左右。10Y国债活跃券240011收报2.1125%，较前一周下行2bps。10年国开240210收报2.195%，下行2.5bps。国债期货主力合约T2412收报106.16，下跌0.16元。TF2412收报104.86，下跌0.11元。 四、境内衍生品市场 1、利率掉期 本周利率互换市场整体震荡，曲线走平。从市场行情来看，Repo端，5Y Repo从1.7875%下行3.75bp到1.755%。1Y Repo从1.67%上行2bps至1.69%。1x5 Repo从11.75bps收窄至6.5bps。Shibor端，5Y Shibor从1.8325%下行2.25bps到1.81%，1YShibor从1.7%上行5.25bps至1.7525%。 周五各大行存款利率下调落地，在政策利率保持较低水平的情况下，短端较长端更具备依赖宽松流动性下行的空间。而长端的震荡行情难改，仍需等待人大会议进一步确认方向。基本面依然疲弱的背景下，还需惕财政增量规模对债市可能产生的潜在影响，下周地方债发行将再度放量，长端发行量较大，对政府债长端下行继续形成一定阻力。后续仍需密切关注新增债务规模的数量，以判断其对债市的具体影响。与此同时，股市的情绪可能再次高涨，也会对债市造成进一步的扰动。整体来看，在人大会议召开之前，我们建议投资者采取相对中性偏防守的策略，适当压缩持仓久期，待到利空风险消退。 本周曲线变平一方面是中长期限品种受股债跷跷板影响震荡下行，另一方面是短期限品种受境外止盈盘影响情绪转弱，且在资金面分层的情况下资金价格居高不下，和固定端利率倒挂形成负Carry，导致2Y内品种的收益率从周三开始上行。周四上午，住建部等多部委负责人在国新办举办的新闻发布会上提出了一套政策组合拳，整体力度低于市场预期。周五上午，潘功胜行长在2024金融街论坛年会上提到，商业银行已经公布下调存款利率，预计21号公布的贷款市场报价利率（LPR）也会下行0.2—0.25个百分点。人民银行与证监会、金融监管总局组建了工作专班，证券、基金、保险公司互换便利已开始接受金融机构申请，股票回购、增持专项再贷款政策文件于今天发布实施。同时，5000亿互换便利操作细则出炉，其中互换质押率不超90%。 三、境内资金市场 本周央行公开市场逆回购净投放6243亿，部分对冲mlf到期的7890亿。市场延续银行宽松，非银均衡的格局。资金利率窄幅震荡，DR001在1.40-1.47%之间波动，R001在1.53-1.61%之间波动。资金分层在高位企稳，DR007和R007的利差维持在20-30bps，高于9月均值15bps。十月份以来非银与银行借贷成本持续扩大，主要原因是权益市场活跃后资金由银行表外回表，流动性向少数大行集中，本周大行日均净融出维持在4.5万亿元以上的高位。非银规模在本周有所企稳，负债压力边际减弱，并且大行流动性正在向中小行传导，预计利差将在此处企稳，后续资金分层能否收敛，还需要看理财、债基规模能否再度显著回升。 展望后市，受税期影响，资金价格或难快速下行，长期负Carry限制短期限品种的下行空间。对于中长期品种，还需关注权益市场变化和降准降息等政策的落地情况。 2、外汇掉期 本周存单市场，由于非银资金面未能明显转松，存单收益率在 本周掉期曲线波动加大，曲线中长端冲高回落。供求因素取代 利率锚成为掉期中长端定价的重要因素。周内地缘政治风险持续发酵，外围市场不稳定因素增加，人民币即期汇率有所走贬，对掉期的外溢影响再次凸显。具体来看，隔夜掉期成交中枢从-5.8附近跌至-6.2，曲线各期限触及近期高点后加速下行，1年掉期成交区间[-2010,-1710]。 汉地铁（A3/-/A）发行3年期4亿美元固息债券，最终定价较初始价格指引收窄50bps至T+68bps，发行实现约-8bps新发溢价。宁波市海曙开发建设投资集团发行3年期1.5亿美元无评级固息债券，最终定价较初始价格指引收窄65bps至4.65%。中国交通建设（Baa1/-/A-）发行3年期22亿离岸人民币固息债券，最终定价较初始价格指引收窄54bps至2.46%。江油市创元开发建设投资有限公司发行3年期0.42亿美元无评级固息债券，最终定价为7%，为本周最高定价发行。 从流动性角度看，境内人民币、美元流动性相对充裕。掉期曲线短端周内温和下行，带动1-3个月掉期日均点数下行约0.3点。与相对稳定的短端价格相对应的是，掉期中长端波幅加大，利率锚在掉期定价中的作用似乎有所减弱。周内中美利差维持稳定，2年期中美国债利并未突破十一假期以来形成270bps至280bps区间，显示掉期供求力量变化主导了其走势。具体来看，周一为美元假日，加之掉期接近年内高点，市场情绪相对谨慎。同时，6个月、9个月期限上有大量买盘。1Y掉期成交稀薄，卖盘惜售，价格突破-1800整数关口。周二开始，即期汇率承压，掉期中长端开始呈现供大于求的格局，1年掉期在大行卖盘压制下震荡下行，三个交易日内累计下行超过200点，最低成交在-2010，为一个月来新低。 二级市场方面：本周美国经济数据相对清淡。9月零售销售强劲，周初请失业金人数远低于预期，数据继续验证软着陆/不着陆的理论。本周美债收益率几乎持平，尽管零售销售报告相对强劲。2年期国债收益率目前为3.957%，低于上周的3.953%；10年期国债收益率目前为4.069%，略低于上周4.073%。近期更为坚挺的经济数据可能会转化为美联储更加耐心的立场，但投资者似乎可以接受降息预期的缓和，假设这是由于经济强劲而不是再次通胀趋势。目前，彭博预测11月联邦公开市场委员会降息25个基点的可能性为92%，而上周五为89%。到2025年，降息的可能性为150个基点，这与美联储9月份的点阵图一致。 展望后市，影响掉期走势的多空因素持续交织。具体来看，一是外围环境对即期汇率的影响。周四美国公布的零售数据强劲，市场仍在交易年内降息预期减退。同时美国大选在即，中东、朝鲜半岛局势持续紧张，避险需求和选情变化都将持续对风险情绪和美元走势产生影响。人民币汇率走势将对掉期中长端产生外溢影响。二是客户远期结汇需求的变化。近期，工商企业客户远期结汇需求较先前有所增加，超远期上卖盘较重。若后续客户结汇需求持续，掉期中长端卖压料持续。三是掉期市场的供求力量可能再次出现反转。从9月下旬开始，掉期市场供求格局发生变化。随着美元利率的不断上行，
