【债券月报】2月流动性月报：为何近期隔夜、7D倒挂？

近期隔夜、7D倒挂原因及市场展望

一、为何近期隔夜、7D倒挂？

春节后，隔夜价格居高不下，与7D资金出现倒挂。主要原因在于当前融出市场结构：银行水位低、非银相对钱多，7D资金更占优。

• 融出市场结构：春节前后大行融出持续缩减（1月27日至2月7日大行日度净融出规模由2.2万亿压缩至1.6万亿），而货基和理财融出持续偏高（合计单日融出规模抬升至2.8万亿）。
• 逆回购余额结构：大行融出以隔夜和7D为主（分别占46%、38%），货基、理财融出主要为7D（分别占62%、83%），全市场7D逆回购余额占比60%，隔夜仅占16%。

二、银行水位偏低下，降准展望

• 历史情况：2019年以来仅2020年春节后至两会期间降准落地。当前货币政策中性偏紧，降准时点或后置，不排除3月两会后通过降准支持资本市场。
• 资金价格：2月资金价格与逆回购利率偏离度或在20-30bp。若无降准，DR007-OMO偏离度或维持在20-30bp。

三、1月资金面和流动性回顾

• 资金面：1月资金波动放大，隔夜与7D加权价格月内波动区间较12月放大，价差收敛至1bp附近。银行间体系资金运行波动明显，分层压力加大（R007-DR007价差扩大至45bp）。
• 流动性：1月末狭义超储率或小幅回落至1.57%，扣除逆回购后或在0.6%，属于季节性偏低水平。央行公开市场投放加码，逆回购余额接近2.6万亿，MLF余额在4.29万亿元。

四、1月货币政策追踪

• Q4货政例会：强调“防空转”与“稳汇率”，狭义流动性维持“紧平衡”。
• 公开市场操作：暂停国债买入操作，加码逆回购和买断式逆回购。
• 跨境融资：上调跨境融资宏观审慎调节参数至1.75。
• 资本市场工具：宣布适时推动支持资本市场工具扩面增量。

五、2月流动性展望

• 资金缺口：政府债券发行前置，2月流动性缺口或在7000亿附近，较2024年同期超出1.7万亿。
• 央行对冲：关注逆回购回笼的资金摩擦及财政发债央行配合方式。

六、风险提示

流动性超预期收紧。