量化分析报告：指数产品趋势展望：因子投资的驱动与抑制因素

指数产品趋势展望：因子投资的驱动与抑制因素 2025年02月17日 ➢2019年美国指数基金规模超越主动基金，核心驱动力是因子投资的快速扩张，其未来是否有上限成为关注焦点。Dunhong Jin于2019年所发论文《TheDrivers and Inhibitors of Factor Investing》主要关注的核心问题是，在被动投资相较于主动投资比例不断增长的当下：因子投资规模快速增长的原因和驱动因素、以及因子投资的上限和决定上限的因素，以及个人投资者异质性对因子投资发展的影响。 分析师叶尔乐执业证书：S0100522110002邮箱：yeerle@mszq.com ➢论文假设市场上有三类投资：个人直接投资、委托因子投资、委托基本面投资。论文构建了包含三类市场参与者的模型，并引入技能型与隐蔽型基金经理的差异化假设。技能型基金经理通过付出信息成本𝑘获取选股能力，而隐蔽型基金（即"隐性指数"基金）伪装成主动基金却仅跟踪市场信号。模型关键参数包括投资者搜索成本𝑐、基金经理信息成本𝑘及技能比例𝜇，揭示了个人投资者通过搜索成本识别基金经理能力的动态博弈机制。 研究助理裴钰琪执业证书：S0100124060004邮箱：peiyuqi@mszq.com 相关研究 1.量化周报：多头力量继续主导-2025/02/162.基金分析报告：孙子兵法基金池202502：未知收益策略保持超额收益-2025/02/133.基金分析报告：长期成长基金池202502：注重盈利质量-2025/02/124.基金分析报告：周期成长基金池202502：年初表现亮眼-2025/02/125.基金分析报告：新兴成长基金池202502：科技行业带动-2025/02/12 ➢因子投资基金不会占据全部市场份额。根据前述分析，因子投资的资本比例确实存在一个隐含的“上限”：不能超过市场总份额的1/(𝝁+𝟏)。在不同均衡情景下，因子投资占比呈现差异化特征：内部均衡中因子投资主导但三种投资方式共存；委托投资主导时占比达峰值但仍受μ约束；基本面投资主导时因子投资基金被挤出，但是由于竞争原因导致的主动基金超额收益不断被压缩，此时主动型基金会倾向于成为“隐指数型”基金，因子投资也就逐渐出现。该上限受搜索成本c与信息成本k双重影响。 ➢限制因子投资规模增长的因素：随着更多人投资因子基金，越来越多的市场信息被资产价格充分反映；当因子投资比例达到峰值时，其对系统性因子的优势已经被充分利用，此时个人投资者再将资金投入因子基金已无法获益；市场信息被资产价格充分反应后，基本面投资仍然对个股特质负载具有信息增量优势。这些因素增加获取基本面信息的相对收益，从而推动资金从因子投资转向基本面投资。 ➢因子投资的驱动因素呈现多维度动态博弈。搜索成本与需求呈驼峰关系，适度降低可提升吸引力，但过度下降将转向基本面投资；中等风险厌恶水平下委托需求达峰值；财富差距扩大通过压缩主动基金管理费间接推高因子投资占比，认知能力差异则加剧资本向因子投资倾斜。 ➢因子投资对市场具有双重影响：若因子投资过度挤占基本面投资份额，将导致个股价格效率下降、波动性及协方差增加，可能引发资产价格联动风险，削弱市场稳定性。另一方面，因子投资通过标准化、低成本的被动管理策略，显著降低了普通投资者的参与门槛，同时提升市场流动性，为更广泛的资产分散配置提供了高效工具，从而为市场的普惠性和运行效率提供了一定的支持。 ➢因子投资具有内生上限，不需要过度监管，提高市场透明度可以抑制其规模增长。因子投资内生上限机制表明无需过度监管，但应通过强化信息披露提高市场透明度可以抑制“隐形指数”投资的增多，以维持多元投资结构。同时需关注财富不平等对资本配置的放大效应，避免因子投资过度扩张引发的系统性脆弱性风险。 ➢风险提示：1）量化结论基于历史统计，如若未来市场环境发生变化不排除失效可能。2）论文结论基于模型假设推理，可能与现实市场存在偏差。 目录 1核心问题与研究目标................................................................................................................................................32模型假设.................................................................................................................................................................42.1资产设置..............................................................................................................................................................................................42.2市场参与者设置..................................................................................................................................................................................42.3信息来源设置......................................................................................................................................................................................52.4效用函数..............................................................................................................................................................................................53资产市场均衡模型....................................................................................................................................................63.1费用与业绩..........................................................................................................................................................................................63.2基金经理技能与投资者知情情况的影响........................................................................................................................................63.3投资比例均衡模型.............................................................................................................................................................................73.4因子投资上限......................................................................................................................................................................................84个人投资者的异质性................................................................................................................................................95因子投资的驱动因素与影响...................................................................................................................................105.1驱动因素............................................................................................................................................................................................105.2因子投资对市场的影响...................................................................................................................................................................136总结.....................................................................................................................................................................147风险提示..............................................................................................................................................................15插图目录..................................................................................................................................................................16 1核心问题与研究目标 截至2019年8月，美国指数基金的净资产规模达到4.27万亿美元，首次超越主动管理基金（4.25万亿美元）。这一趋势的核心驱动力是因子投资的快速扩张——包括指数基金、rule-basedETF和smart-beta产品在内的因子投资产品规模已达1.9万亿美元。中国的被动偏股基金持有A股规模呈现不断扩大的趋势，在2024Q3