东北零售龙头迎新帅，优质资产调改或迎重估新机遇

大商股份是深耕东北、辐射全国的零售企业，前身为1937年成立的大连商场，现已形成“现代高档百货-大型综合购物中心-时尚流行百货”的生态圈，核心业态为百货业，辅以电器、超市等零售业态。公司通过并购扩张，于2000年后进入山东、河南等省份。

核心观点与关键数据：

• 资产质地好、盈利能力稳定： 2024Q1-3公司收入52.9亿元，同比-6.8%；归母净利润5.3亿元，同比+18%。2020-23年归母净利润均保持在约5.0亿元或以上水平，展现出稳健的盈利能力。主要得益于自有物业占比高（2023年53%）及核心商圈稀缺资产。
• 喜迎新帅，期待经营焕新： 陈德力先生接替吕伟顺先生和闫莉女士，成为公司新任董事长和总经理。陈德力先生拥有丰富的行业经验，有望带来新鲜活力并改善经营。
• 百货行业调改&价值重估潜力较大： 目前零售资产PB处于较低位置，考虑其资产以历史成本入表，当前重置成本将大幅高于历史成本，百货行业重估潜力较大。大商股份具备较好的商业资产基础，具备调改提效的潜力。

业务拆解：

• 业态分析： 百货、超市、电器三大业态布局，百货为主力业态，贡献主要利润。2023年百货业态毛利占比71.5%，毛利率50.07%。
• 百货资产： 自有物业为主（2023年占比53.35%），东北地区为主阵地，具备核心商圈点位资源。如大连青泥洼、西安路等。
• 地区格局： 东北地区商业发展格局稳定，公司卡位优势商圈，具备核心优势。大连地区人均社零增速高于全国平均水平，但低于全国人均零售额。

百货行业重估机遇：

• 重置成本远超账面成本： 零售资产价值重估潜力大，目前零售资产PB均处于较低位置。
• 百货行业处于成熟期： 聚焦提质增效，未来存量百货门店调改方向为注重体验和品质。
• 看好大商股份调改提效： 公司具备较好的商业资产基础，新职业经理人具备丰富的行业经验，核心项目贡献稳定盈利。

盈利预测与投资建议：

• 盈利预测： 预计2024-26年公司归母净利润为5.9/ 6.5/ 7.0亿元，同比+17%/ +10%/+8%。
• 投资建议： 大商股份的PE、PB估值均低于行业平均水平，叠加公司换帅带来未来潜在经营改善的可能，首次覆盖，给予“买入”评级。

风险提示：

• 行业竞争加剧
• 终端消费需求波动
• 未来调改举措的相关不确定性