美国1月CPI点评：二次通胀已开始显现

事件：北京时间2月12日21:30，美国公布2025年1月CPI数据。 核心结论：美国1月CPI和核心CPI均超预期反弹，二次通胀压力已开始显现。数据公布后，美联储降息预期明显下调，目前市场预期2025年美联储只会降息1次、最快在9月。二次通胀+美国经济触底回升的背景下，谨防美联储年内可能不降息。后续仍需重点关注非农和CPI等数据表现，以及特朗普是否会采取政治手段对美联储施压。 1、美国1月CPI和核心CPI均超预期反弹，主要分项普遍抬升。 >整体表现：美国2025年1月未季调CPI同比3.0%，高于预期值和前值2.9%，连续4个月反弹；核心CPI同比3.3%，高于预期值3.1%和前值3.2%，自2024下半年以来基本走平。季调后CPI环比0.5%，高于预期值0.3%，是2023年9月以来最高；核心CPI环比0.4%，高于预期值0.3%，是2023年5月以来最高。 >分项表现：美国2025年1月CPI主要分项方面，食品分项环比从0.3%升至0.4%，高于12个月均值0.2%；能源分项环比从2.4%回落至1.1%，仍高于12个月均值0.1%；核心商品分项环比从0%升至0.3%，高于12个月均值0%，其中二手车、医疗保健商品价格明显上涨，服装、新车价格环比回落；核心服务分项环比从0.3%升至0.5%，高于12个月均值0.4%，其中住宅分项环比从0.3%升至0.4%，交通运输分项环比从0.5%升至1.8%。剔除食品、能源、住宅后的“超级核心通胀”环比为0.22%，2024年12月和11月分别为0.08%、0.11%。 整体看，1月除能源分项以外，食品、核心商品、核心服务分项环比均有所抬升，反映出美国通胀压力有所扩散。 2、CPI公布后，美股下跌、美债利率上行，降息预期明显下调。 >大类资产表现：CPI公布后，美股和黄金快速下跌后逐步反弹，10Y美债收益率快速上行，美元指数宽幅震荡。截至2/13收盘，标普500、道琼斯指数分别下跌0.3%、0.5%，纳斯达克指数基本收平；10Y美债收益率上行8.6bp至4.62%，美元指数小幅上涨0.1%至108.0，现货黄金上涨0.2%至2904.0美元/盎司。 >降息预期变化：CPI公布后，市场对美联储降息的预期明显下调。利率期货隐含的2025年降息次数从1.4次下调至1.1次，即市场基本确定年内仅降息1次，最早的降息时点从6月延后至9月。 3、美国二次通胀压力已开始显现，谨防美联储年内可能不降息。 >美国通胀展望：在年度海外报告中我们曾指出，2025年美国将面临二次通胀风险，主要原因包括：住房通胀反弹、工资-物价螺旋、能源价格上涨、关税影响。2024下半年以来，美国CPI和核心CPI的 3M 环比折年率均出现持续反弹，1月分别升至4.5%、3.8%的高位，表明二次通胀压力已开始显现。根据我们最新测算，2025Q1-Q4美国CPI同比分别为2.8%、2.8%、2.9%、2.7%，核心CPI同比分别为3.2%、3.1%、3.1%、3.0%。这意味着，美国通胀进一步回落的空间已不大，并且2025全年通胀水平仍将明显高于美联储的政策目标。 >美联储降息展望：二次通胀的背景下，美联储继续降息的理由只剩下经济疲软，但目前为止美国经济韧性仍强，并且由于“宽货币+宽信用+资产负债表修复”，2025年内美国经济有望迎来触底回升。鉴于此，我们认为年内美联储可能最多降息1次，如果经济和通胀的反弹力度持续超预期，则不排除年内可能不降息。后续仍需重点关注非农、CPI等数据表现，以及特朗普是否会采取政治手段对美联储施压。 风险提示：美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。 图表1：美国CPI及主要分项近三个月表现（单位%） 图表2：美国CPI公布前后，美股与美债走势 图表3：美国CPI公布前后，美元与黄金走势 图表4：CPI公布后，美联储降息预期明显下调 图表5：美国二次通胀压力已开始显现 图表6：美国CPI和核心CPI测算 风险提示 美国经济与通胀、美联储货币政策、地缘冲突等超预期。