1月固定收益月报：中短端修复可期，长端待政策指引

固定收益 1月固定收益月报 中短端修复可期，长端待政策指引 2025年2月11日 固定收益研究/定期报告 投资要点： 观点展望 相关报告： 1月债市总体震荡运行，月初债市在做多情绪延续下，走出年初开门红行情，而后震荡整理，收益率未突破月初低点，符合我们1月9日发布的《12月固定收益月报——债市抢跑，空间闭塞》的观点“长债仍有下行空间，但仍需关注短期内下行空间可能有限”。尽管1月资金面偏紧，中短端利率债收益率大幅上行，但长端利率仍维持震荡整理走势，并未明显上行，长端利率上买盘力量仍较强。同时，我们注意到十年国开和国债活跃券的利差进一步缩窄，显示交易盘可能提高了对长端利率走强的押注。 云水翻腾，债牛未尽-2025年利率债投资策略2025.1.22 山证固定收益团队 进入2月，我们认为，中短端债券收益率有望修复下行。原因一是春节特殊时期过后，流动性料将回到充裕水平，资金面的宽松较为确定；二是年初是银行、理财和保险类机构的配置窗口，在买盘力量的支撑下，中短端是更为受益的品种。 分析师：王冠军执业登记编码：S0760524040001邮箱：wangguanjun@sxzq.com 1月的人民银行工作会议表示，将根据国内外经济金融形势择机降准降息，并未发布市场期待的总量宽松政策。而1月末美联储暂停降息、维持利率不变边际上会给我国货币政策的宽松步调带来一定压力。根据我们的模型，1月末利率互换曲线隐含的2025年的降息幅度在30bp左右，相比12月的40bp-50bp明显下降，并且曲线隐含的9个月后至1年的七天回购远期利率也比12月末的上调16bp。利率互换市场已经对降息预期有所矫正，但这一变化还没有体现在长端利率债上。目前，市场在等待一季度可能的降息降准政策。一旦宽松政策节奏不及预期，那么长端利率或将面临调整的风险。 研究助理： 王纯邮箱：wangchun1@sxzq.com 资金市场 公开市场操作方面，1月公开市场资金投放43140.20亿元、回笼23360.00亿元，净投放19780.20亿元。央行未开展公开市场国债买入操作，买断式逆回购规模为17000亿元，其中，3个月（91天）操作量为12000亿元，6个月（182天）操作量5000亿元。1月开展国库现金定存操作1200亿元。MLF投放2000亿元，到期9950亿元，MLF净回笼7950亿元 利率市场 本月利率债一级市场整体发行量较上月略有增长，但净融资较上月减少。国债发行10185亿元，净融资4531.3亿元。二级市场方面，长债与短债走势出现分化，一年期、三年期国债收益率上行，其余各期限国债收益率本月小幅下行；一年期、三年期以及五年期国开债收益率上行，其余期限国开债收益率小幅下行。 信用市场 本月新发行信用债总规模14550.96亿元，总偿还量11696.98亿元，净融资额2853.97亿元。其中城投债发行3082.41亿元，净融资额-642.32亿元，平均票面利率为2.39%，较上月下降10BP。 风险提示 货币政策超预期；资金面超预期；美联储政策超预期。 目录 一、观点展望......................................................................................................................................................................5 二、资金市场......................................................................................................................................................................5 三、利率市场......................................................................................................................................................................7 1、利率债一级市场........................................................................................................................................................72、利率债二级市场........................................................................................................................................................8 1、信用债一级市场......................................................................................................................................................102、信用债二级市场......................................................................................................................................................11 图表目录 图1：公开市场投放与到期（亿元）...............................................................................................................................6图2：资金价格与分层(%).................................................................................................................................................6图3：DR007与政策利率(%)............................................................................................................................................6图4：同业存单（AAA）到期收益率（%）..................................................................................................................7图5：利率债总发行量（亿元）.......................................................................................................................................8图6：利率债净融资额（亿元）.......................................................................................................................................8图7：1年国债国开到期收益率走势（%）....................................................................................................................9图8：3年国债国开到期收益率走势（%）....................................................................................................................9图9：5年国债国开到期收益率走势（%）....................................................................................................................9图10：10年国债国开到期收益率走势（%）................................................................................................................9 表1：近3月同业存单(AAA)发行利率中位数（%）....................................................................................................7表2：本期（2025/1/27）国债、国开债收益率及变动...................................................................................................8表3：国债期限利差...........................................................................................................................................................8表4：国开债期限利差.......................................................................................................................................................9表5：中短票收益率及变动.............................................................................................................................................11表6：中短票期限利差及变动.........................................................................................................................................11表7：中短票信用利差及变动.........................................................................................................................................11表8：城投债收益率及变动.........................