策略研究月度报告：正值春光好时节

主要观点： 报告日期：2025-01-26 分析师：郑小霞 ·外部风险仍存一定不确定性但整体影响有限，内部经济基本面边际变化不大，但“两会”前宏观政策预期预计将有所提振叠加年初信贷投放开门红，对市场大可积极一些。配置上，重视市场企稳回弹下的高弹性成长品种、高胜率强季节性效应基建优势品种以及短中长期配置价值凸显的银行保险。 执业证书号：S0010520080007电话：13391921291邮箱：zhengxx@hazq.com 分析师：刘超 执业证书号：S0010520090001电话：13269985073邮箱：iuchao@hazq.com ·市场观点：内部宏观预期渐起，可逐步乐观一些 外部扰动有限，内部政策预期下，对市场可以积极一些。2月份市场整体面临的环境，一方面外部风险尤其是特朗普关税加征仍存不确定性，但整体上朝着缓和而缓慢节奏的概率较大，因此对市场的冲击将会有限。另方面，国内2月份通常进入“两会”前的宏观政策预期阶段，预计年初信贷投放开门红的情况仍将出现。再者经济基本面层面边际变化不大，但这并非是重大变化，市场对此也并未赋予很高期待。在经过1月份市场调整后的当前位置，再出现持续或大幅回落的概率很低，可以更加积极一些。 分析师：张运智 执业证书号：S0010523070001电话：13699270398邮箱：zhangyz@hazq.com 分析师：任思雨 特朗普就职演讲相对温但随时可能开启的贸易调查或加征关税，1月份美联储暂停降息基本确定，外部风险不确定性仍存。进入“两会”政策力度博奔期，从地方两会情况看31省市加权目标增速均较去年有所下降，但今年地方政府对“开门红，比去年积极。同时，经济基本面边际变化不大，故后续重点关注春节消费数据和地方政府推进“开门红”情况，特别是春节旅游与票房数据是否指向消费信心进一步回暖。如春节消费数据指向经济复苏动能改善、“两会”政策预期再起或“开门红”政策明显发力，则有望对市场形成更强支撑。 执业证书号：S0010523070003电话：18501373409邮箱：rensy@hazq.com 外部风险不确定性仍存但整体挚肘有限，内部逐步进入“两会”政策预期阶段。外部风险继续关注两方面，一是随时可能开启贸易调查或加征关税，如2月1日起对中国商品加征10%关税；二是1月美联储暂停降息基本确定。但整体而言市场对这两部分预期充分预期，预计整体挚肘有限。而内部逐渐进入“两会”政策预期阶段，预计市场有望出现宏观政策预期逐步抬升的过程。 相关报告 1.策略周报《迎来变局时刻》2025-01-19 2.策略周报《外部扰动敏感期，高股息有望进一步强化》2025-01-123.策略周报《节前高股息占优》2025-01-054.策略月报《扰动与对冲》2024-12-29 经济基本面边际变化不大，关注春节消费数据和地方政府推进“开门红”情况。去年11-12月除地产外经济基本面改善呈现边际放缓态势，高频数据显示1月基本面边际变化不大。考虑到2月份为宏观经济数据“空窗期”，故后续重点关注春节消费数据和地方政府推进“开门红”情况，特别是春节旅游与票房数据能否指向消费信心进一步回暖。预计1月信贷投放开门红情况仍将上演。 ·行业配置：机会精彩纷呈，重视弹性成长和强季节性基建 随着特朗普关税政策逐步朝着温和而缓慢加征节奏的明朗化，同时2月市场对宏观政策预期逐步再起，市场将比1月明显提振，当前并不存在持续或大幅调整风险。配置上，也将从此前的防御转为追求弹性和积极挖掘机会，具体机会上，可考虑市场企稳回弹下的成长科技弹性占优板块、2024年业绩预告强劲的板块以及具备强规律季节性效应的基建优势品种。 第一条主线是高弹性成长科技，包括泛TMT、军工。节后市场有望受益特朗普对华政策明朗化和新一轮宏观政策预期再起而展开阶段性反弹行情， 因此成长科技弹性品种有望占优。同时AI等催化剂也有望在春节消费场景中出现。 第二条主线是强季节性效应的基建优势品种。在春节假期后至3月中旬的1-1.5个月时间内，基建开工链条存在稳定规律的强季节效应机会，这种机期支撑。重点关注基建中8个胜率赔率皆优的领域，包括工程咨询服务、环保设备、专业工程、环境治理、非金属材料、水泥、通用设备、金属新材料。 第三条主线是仍然估值低+业绩强劲的银行保险。银行、保险历史估值百分位分别为18.4%、15.5%，无论横向或纵向角度，仍处较低位水平。同时2024年业绩预告显示，银行、保险业绩均强劲，尤其是保险净利润同比增速维持高两位数增长甚至翻倍。再者从《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》中诸多举措都有力提升银行保险的中长期投资价值。无论从短期还是中长期，银行保险均具备良好配置价值。 ·风险提示 春节消费和1月社融信贷投放数据不及预期；宏观政策预期难以集中或展开；美国对华政策超预期严厉；美联储态度鹰派超预期等。 正文目录 1市场观点：内部宏观预期渐起，可逐步乐观一些1.1外部风险预计挚肘有限，内部逐步进入“两会”宏观政策预期阶段.4.51.3节后资金紧张有所缓解，但长端利率难下行...2机会精彩纷呈，重视弹性成长和强季节性基建..82.1主线一：节后政策预期再起，市场风险偏好有望改善，关注TMT、国防军工等弹性成长科技品种92.2主线二：基建通常会出现开工季节性行情，关注工程咨询服务、环保设备等8大高胜率优势领域.....132.3主线三：低估、业绩有强支撑的银行、保险..13风险提示：..14 图表目录 图表1乘用车批发与零售增速同比先回落、后反弹图表2小商品价格走强，柯桥纺织价格指数震荡图表3高炉开工率、轮胎开工率、PX开工率变化不大.图表4粗钢产量年初小幅反弹图表51月食品价格略有反弹..图表6美国经济数据维持韧性，国际大宗价格反弹图表7临近春节，水泥价格季节性回落，图表81月30城商品房周销售面积同比延续改善图表9受节前走款等影响，1月短端资金利率快速上升图表10进入1月后，10Y国债利率小幅上行图表112024年国家层面AI产业政策梳理10图表12人工智能标准体系结构图...10图表132024年9月24日以来三次典型的上涨行情中计算机、传媒均涨幅靠前12图表14基建开工相关的41个细分领域性价比打分模型，前8大细分领域为优势方向，图表15银行板块个股PB整体仍处于历史较低水平.14图表16保险板块个股PB整体仍处于历史较低水平 1市场观点：内部宏观预期渐起，可逐步乐观一些 1.1外部风险预计肘有限，内部逐步进入“两会”宏观政策预期阶段 特朗普就职演讲相对温和，但随时可能开启贸易调查或加征关税，但整体肘有限。特朗普就职前在其社交媒体等已经发布了较多关于后续加征关税的言论，可能是特朗普在就职演讲中并未详细披露后续加征关税具体细节的原因之一。特朗普在就职演讲中只提及建立对外税务局，对外国进口产品加征关税。按照特朗普最新表态，预计从2月1日起对从加拿大和墨西哥进口的商品征收25%关税。考虑到特朗普团队已表示将采取“逐月提高”的方式加征关税作为谈判筹码，或后续关税税率调整在实施节奏上可能慢于其竞选口号。但后续需继续防范两方面的风险，一是随时可能开启的贸易调查或加征关税，如特朗普表示同样于2月1日起对中国商品加征10%关税；二是任期内的其他“黑天鹅”举措以及国际地缘政治等风险。此外，1月美联储议息会议预计维持利率不变，一季度降息不确定性仍存。1月IMF公布的市场维持韧性、能源价格反弹，叠加特朗普收紧移民政策可能加剧美国劳动力市场供需压力，因而通胀压力下，1月份暂停降息基本确定，一季度不降息概率偏高但仍存不确定性。 进入“两会”政策力度预期阶段，关注一季度“开门红”落地情况。按照往年惯例，进入2月后市场开始进入“两会”政策力度博奔期。一方面，从地方两会情况看，31个省市的GDP、固定资产投资、消费加权目标增速均较去年有所下降，同时绝大部分省市对CPI的目标定为2%左右也低于去年。因而，对整体经济增长目标预期不宜过高。另一方面，整体看今年地方政府对“开门红”比去年积极。比如：①广东、山东两省2024年未省委经济工作会议提到“开门红”，2023年末无对应表述。②河南2025年政府工作报告提到“见事要早、行动要快、力度要大”，2024年政府工作报告没有类似提法。③江苏省年初全省重大项目建设专题会议提到“开年就是开工·.·将为实现“开门红”注入动能、提供支撑”，2024年重大项目建设专题会议无类似表述。因而，考虑到今年春节相对较早，今年政策靠前发力概率较大，可继续关注“两会”前后“开门红”落地情况。 1.2经济基本面边际变化不大，关注春节消费数据和地方政府推进“开门红”情况 经济基本面边际变化不大，关注春节消费数据和地方政府推进“开门红”情况。去年11-12月除地产外经济基本面改善呈现边际放缓态势，高频数据显示1月基本面边际变化不大。考虑到2月份为宏观经济数据“空窗期”，故后续重点关注春节消费数据和地方政府推进“开门红”情况，特别是春节旅游与票房数据是否指向消费信心进一步回暖。 政策接续发力支撑商品消费，但服务类消费延续走弱态势。1月前三周乘用车批发和零售当周日均销量平均值分别为6.49万辆和5.37万辆，同比分别为增长24.61%和下降6.97%，数据有所分化，特别是零售数据在1月第三周开始才有所提升，可能与政策接续时点有关。商品价格震荡向上，受“抢出口”带动义乌小商品价格指数提升至102上方，但内需并未出现明显改善下柯桥纺织价格指数持平于104.3。可选服务类消费继续走弱，1月电影票房周均收入较去年同期大幅下降19.8%；海南旅游3星以上酒店散客价1月同比下降0.1%，旅游需求暂未见明显好转。目前来看，未得到政策资金支撑可选消费依然偏弱，后续重点关注春节数据，特别是旅游和票房数据变化，或能够指向一季度消费信心走势。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 资料来源：wind，华安证券研究所。单位：点 “抢出口”态势延续、外需景气度偏高，继续提振生产端。1月生产端整体变动不大，汽车全钢胎开工率维持在60%左右，全月均值60.5%与上月60.1%相比略有提升，唐山高炉开工率维持在92%左右，PX开工率回落至89%左右。1月钢材预估日产量较12月环比有所提升，后续基建类项目开工提速可期。1月周均集装箱吞吐量为629万标准箱，环比较上月的593万标准箱环比明显提升，与去年同期同比增速从上月的11.4%下降至9.9%、但维持较高水平，表明“抢出口”态势延续。总的看， 外需出口景气度偏高，继续提振生产端。预计一季度在“抢出口”支撑下，工业增加值维持较高增速。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：万吨/天 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：% 通胀方面，春节月份“错位”影响下，CPI有望小幅反弹。猪肉价格基本持平，1月前三周猪肉平均价27.77元/公斤，与12月周价格均值27.94元/公斤相比环比变动不大，与去年1月均值同比上涨0.6%、较上月回落约1.4个百分点。临近春季，1月食用农产品价格指数有所反弹，同时旅游和出行需求修复，出行、酒店等服务类领域价格同比有望改善。考虑到今年春节与去年在月份上“错位”，故预计1月CPI同比有望反弹至0.5%左右。1月美国就业数据维持韧性，IMF上调美国全年经济增速预测，叠加美国通胀数据符合预期，市场对于原油与金属价格价格信心有所提升，但受今年冬季气候偏暖影响国内Q5500煤炭价格跌至770元/吨附近。考虑基数影响后，预计1月PPI同比降幅约-2%左右，降幅较12月有所收窄。 资料来源：Wind，华安证券研究所。单位：%、元/公斤 地产销售延续改善态势，春节后有再度走强可能。1月，建材价格较上月略有回落，近期地方政府开年“开门红”诉求较强，但考虑到今年春节较去年时间上靠前，预计实际基建开工有待春节后才有望明显提速。地产销售改善态势不改，1月前三周30城商品房销售面积同比增长20.2%，与上月19.8%相比变动不大，考虑到春节后“