红利风格投资价值跟踪（2025W6）：相对成交拥挤度降至历史低位，关注短期超额反弹可能性

周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com 证券研究报告 金工研究 2025年2月8日 周金铭金融工程与金融产品分析师执业编号：S1500523050003联系电话：+8618511558803邮箱：zhoujinming@cindasc.com ➢估值维度：中证红利近三年的绝对PETTM位于93.59%分位点，一个月前为96.80%分位点，回归模型预计未来一年绝对收益为0.35%。近三年的相对估值位于68.49%分位点，一个月前为82.51%分位点，回归模型预计未来一年超额收益为2.42%。 ➢价量维度：短期价格反转风险与成交拥挤度有所回落。价格方面，中证红利成分股合计71.00%的权重位于半年均线以上，一个月前为69.14%，回归模型预计未来一年绝对收益为4.25%。成交量方面，中证红利绝对成交额处于近三年66.22%百分位，一个月前为92.79%百分位，回归模型估计未来一年绝对收益为8.79%。相对成交额近三年位于4.01%百分位，一个月前为58.61%百分位，当前相对成交拥挤度回归历史低位，带入回归方程，回归模型估计未来一月超额收益为0.87%。 ➢资金维度：当前偏股型公募基金红利风格暴露在2023年Q2转正，2024Q3暴露度为0.39，最新2024Q4暴露度为0.45，在红利风格上仍然维持正向配置，且红利暴露度创2019年以来新高。国内红利类ETF资金本周净流入16.85亿元，近一月合计净流入52.43亿元。 ➢总结：综合各维度观点，宏观层面，10年期美债利率高位回落，国内2024年12月M2同比走高，M1-M2剪刀差连续3个月上行，宏观模型判断红利风格后市相对全A仍有超额收益。展望后市，如果国家较大规模的货币政策与财政政策落地，M2与M1-M2剪刀差数据有望进一步好转。估值维度，绝对PE与相对PE偏高，绝对成交量拥挤度较前期降低，相对成交拥挤度降至历史低位，关注短期超额反弹可能性。资金层面，主动偏股基金2024Q4红利风格暴露度相较于2024Q3有所提升，创2019年以来新高，本周三个交易日红利ETF资金净流入16.85亿元。综上我们判断，红利绝对收益有望伴随A股走高，在中期反弹行情中超额收益可能相对弱于市场，而在短期调整过程中可能更具防御性，长期来看在目前国家多重刺激政策的加持下，顺周期红利仍具备投资价值。 ➢红利50优选组合：组合近一年绝对收益16.55%，超额收益7.79%。近三月绝对收益-0.94%，超额收益2.75%。 风险因素：结论基于历史数据统计、建模和测算，受市场不确定性影响可能存在失效风险。 信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031 目录 1、宏观：美债利率高位回落，M2同比确立上行趋势..........................................................42、估值：绝对PE近三年93.59%，相对PE近三年68.49%................................................63、价量：相对成交拥挤度回落至历史低位............................................................................74、资金：本周三个交易日红利ETF净流入16.85亿元........................................................95、总结：公募基金重仓股红利暴露度创2019年以来新高................................................12风险因素............................................................................................................................................13 表目录 表1：CME FedWatch Tool利率预计表............................................................................................4表2：红利相关ETF列表................................................................................................................10表3：各维度观点汇总.....................................................................................................................12表4：红利50优选组合绝对收益与超额收益...............................................................................12 图目录 图1：美国10年期国债收益率及其均线（单位：%）.................................................................4图2：国内M2同比及其均线（%）................................................................................................5图3：国内M1-M2同比剪刀差及其均线（%）..............................................................................5图4：中证红利全收益收盘价与绝对PETTM近三年百分位.......................................................6图5：中证红利未来一年绝对收益与绝对PETTM近三年百分位................................................6图6：中证红利相对超额净值与相对PETTM近三年百分位........................................................7图7：中证红利未来一年超额收益与相对PETTM近三年百分位.................................................7图8：中证红利全收益与120日均线上权重合计...........................................................................7图9：中证红利未来一年绝对收益与120日均线上权重合计........................................................7图10：中证红利全收益与成交额百分位.........................................................................................8图11：中证红利未来一年绝对收益与成交额百分位......................................................................8图12：中证红利全收益与成交额百分位.........................................................................................8图13：中证红利未来一年绝对收益与成交额百分位.....................................................................8图14：中证红利绝对收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露..................................................9图15：中证红利超额收益与公募基金前十大重仓红利风格暴露..................................................9图16：中证红利全收益收盘价与红利类ETF单日净流入（亿元）...........................................10图17：红利50优选组合绝对收益净值与超额收益净值..............................................................12 1、宏观：美债利率高位回落，M2同比确立上行趋势 本周3个交易日市场情绪较高，万得全A涨3.57%，中证红利全收益指数跌1.23%，相对万得全A的超额收益为-4.80%。 在前期选股报告《分域选股系列之三：红利策略宝典：从经验逻辑到可落地的增强方案》中，我们提出了基于，“全球流动性：10年期美债收益率”、“内部流动性：国内M2同比”、“国内经济预期：国内M1-M2同比剪刀差”的中证红利相对于万得全A的超额收益择时策略。策略自2010年以来超额收益择时年化收益为8.33%，今年超额择时收益为-5.39%。 近期美债收益率受美联储降息预期影响。根据CME FedWatch Tool统计，预期2025年6月降息概率为52.5%，上周值为69.6%，60日均线上穿250日均线，在美债端模型给出看多红利的信号。 资料来源：CME FedWatch、信达证券研发中心数据日期：2025年2月8日 国内宏观层面，国家统计局于2025年1月14日公布了2024年12月份经济数据，2024年12月国内M2同比为7.3%，前值为7.1%。M1-M2同比剪刀差为-8.7%，前值为-10.8%。国内M2同比自2024年8月开始回升，目前3月均值上穿12月均值；M1-M2同比剪刀差自2024年9月开始连续3个月回升，若2025年1月数据继续走强，3月均值或可能上穿12月均值确立上行趋势。当前M2同比维度看空红利超额收益，M1-M2同比剪刀差维度看多红利超额。 2、估值：绝对PE近三年93.59%，相对PE近三年68.49% 在估值计算上，我们采用权重因子加权的方式，对中证红利指数PETTM估值进行调整，以适配其当前股息率加权的特性。 在PETTM绝对估值层面，中证红利近三年PETTM百分位与未来一年绝对收益的相关性系数为-29.51%，回归T统计值为-15.27。根据PETTM与收益散点图，当中证红利PETTM处于历史低位时，收益相对安全，但若PETTM处于历史高位，则可以看到未来收益尾部风险较大。 截至2025年2月7日，中证红利当前绝对PETTM估值为8.71倍，上月绝对PETTM估值为8.83倍；中证红利近三年绝对PETTM位于93.59%百分位，一个月前为96.80%百分位；近五年绝对PETTM为67.25%百分位，一个月前为70.54%百分位，当前绝对PETTM估值位置偏高。将近三年绝对PETTM百分位带入回归方程，回归模型估计未来一年绝对收益为0.35%。 在相对PETTM层面，以中证红利PETTM估值除以万得全A PETTM估值，计算中证红利的相对估值，测算与中证红利未来一年相对万得全A超额收益的关系，两者相关性系数为-29.54%，回归T统计值为-15.29。根据估值与收益散点图，历史上，当中证红利相对PETTM处于历史低