三季度财报点评：业绩稳健符合预期，期待甘精胰岛素获批

敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 业绩稳健符合预期，期待甘精胰岛素获批 ——通化东宝（600867）三季度财报点评 2017年10月25日 推荐/维持 通化东宝 财报点评 张金洋 分析师 执业证书编号：S1480516080001 zhangjy@dxzq.net.cn 010-66554035 事件： 通化东宝2017年三季报，2017年前三季度实现营业收入18.53亿元，同比增长25.28%；归属于上市公司股东的净利6.49亿元，同比增长29.60%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利6.41亿元，同比增增长29.53%，实现EPS为0.38元。 公司2017年Q3实现营业收入6.71亿元，同比增长14.06%；实现归属于上市公司股东的净利2.38亿元，同比增长28.55%。归属于上市公司股东扣除非经常性损益的净利2.36亿元，同比增长28.71%，实现EPS为0.14元。 公司分季度财务指标 指标 2016Q1 2016Q2 2016Q3 2016Q4 2017Q1 2017Q2 2017Q3 营业收入（百万元） 451.38 439.07 588.36 561.57 565.36 616.21 671.08 增长率（%） 13.22% 15.05% 28.32% 30.44% 25.25% 40.34% 14.06% 毛利率（%） 77.96% 76.36% 72.83% 77.07% 75.80% 74.46% 75.66% 期间费用率（%） 36.57% 34.91% 33.30% 45.53% 31.95% 34.59% 31.85% 营业利润率（%） 41.52% 41.38% 37.62% 26.43% 43.34% 38.95% 41.99% 净利润（百万元） 160.87 153.42 185.85 139.07 209.98 200.26 238.35 增长率（%） 32.70% 09.41% 47.46% 35.56% 30.53% 30.53% 28.25% 每股盈利（季度，元） 0.14 0.11 0.13 0.10 0.15 0.12 0.14 资产负债率（%） 33.04% 35.52% 18.90% 15.61% 12.84% 14.45% 10.22% 净资产收益率（%） 6.09% 6.03% 4.96% 3.52% 5.06% 4.92% 5.47% 总资产收益率（%） 4.08% 3.89% 4.02% 2.97% 4.41% 4.21% 4.91% 观点： 1. 业绩增速符合预期，二代胰岛素销售规模效益明显 公司2017年前三季度实现营业收入18.53亿元，同比增长25.28%，归母净利6.49亿元，同比增长29.60%，增速符合预期。第三季度收入增速14.06%（2016Q3销售收入5.88亿，同期基数较大），预计胰岛素制剂同比增长25%左右，针头业务增速30%，血糖仪及试纸业务增速20-30%，房地产业务保持平稳。 东兴证券财报点评 通化东宝（600867）：业绩稳健符合预期，期待甘精胰岛素获批 P2 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES财务指标方面：公司销售费用率22.22%，较去年同期（22.98%）降低0.76pp，连续三个季度持续下降，前期胰岛素基层销售网络的搭建以及医生教育的到位使销售规模效益明显。 管理费用率9.85%，较去年同期（9.10%）上升0.75pp，三代胰岛素类似物等产品研发进展顺利。货币资金增长49.63%，销售回款良好，各项财务指标稳定。 2. 甘精胰岛素申报生产，三代胰岛素有望后来居上 通化东宝的甘精胰岛素于10月10日收到报产受理通知，我们乐观估计2018年底可以获批生产。作为最畅销的三代胰岛素类似物，赛诺菲的甘精胰岛素来得时2016年全球销量约55亿美金。国内目前三代胰岛素类似物市场约100亿元左右，其中甘精胰岛素占40%（赛诺菲30% / 甘李10% / 联邦基数较小），整体市场增速15-20%，甘李药业增速30%-40%左右，三代胰岛素市场天花板预计超过500亿元。通化东宝在各级医院均掌握了丰富的医生和专家资源，公司甘精胰岛素上市后有望强势赶超。 另外，受益于分级诊疗、二代胰岛素医保乙类升甲类、预混胰岛素40R进入医保以及在基层市场的持续深耕细作，公司未来三年可保证二代胰岛素业绩20%以上的稳定增长；公司其他三代胰岛素类似物研发进展顺利：门冬胰岛素（临床III期总结阶段）、门冬胰岛素30R/50R（临床III期）（门冬胰岛素系列占目前三代胰岛素市场份额35%）、地特胰岛素（获批临床）、赖脯胰岛素（单相、双相25R / 50R 临床申请），未来公司胰岛素板块有望加速。 3. 牵手Dance Biopharm，布局可吸入胰岛素市场 公司与可吸入胰岛素技术公司Dance Biopharm签署合作协议，推进可吸入胰岛素的临床试验、药品注册及国内市场销售。Dance Biopharm所开发的新一代可吸入胰岛素与Mannkind已上市产品Afrezza相比（2015年销售额700万欧元）有实质性进步，胰岛素由固体改为专利液体雾化，呼吸系统不良反应少。早在2013年通化东宝已展开与Dance Biopharm可吸入胰岛素的合作，由通化东宝提供胰岛素原料（可吸入胰岛素用量大，为皮下给药剂量的7-10倍）、上海东宝下属瑞典Rechon公司提供制剂技术解决方案，目前欧洲临床II期试验已顺利完成，美国临床II期b接近完成。Dance Biopharm所开发的可吸入胰岛素给药装置（Adagio）仅名片大小，内装胰岛素药液，作为对注射给药方式的有效补充，消除患者对皮下注射的恐惧感。通化东宝对可吸入胰岛素的提前布局，有助于公司巩固在行业内的龙头地位。 东兴证券财报点评 通化东宝（600867）：业绩稳健符合预期，期待甘精胰岛素获批 P3 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES结论： 我们预计2017-2019年归母净利润分别为8.36、10.74、13.58 亿元，同比增长30.41%、28.55%、26.34%，EPS分别为0.49、0.63、0.79 元，对应PE分别为47x，36x，29 x。公司二代胰岛素稳定增长，三代甘精胰岛素待批，其他胰岛素以及降糖药产品储备丰富；布局糖尿病全产业链，逐步转型为糖尿病综合服务供应商领跑行业。我们看好公司长期发展，维持“推荐”评级。 东兴证券财报点评 通化东宝（600867）：业绩稳健符合预期，期待甘精胰岛素获批 P4 敬请参阅报告结尾处的免责声明 东方财智 兴盛之源 DONGXING SECURITIES公司盈利预测表 资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 流动资产合计 1634 2210 2545 2933 3863 营业收入 1669 2040 2469 2998 3773 货币资金 212 236 285 432 844 营业成本 413 492 577 630 786 应收账款 385 450 545 662 832 营业税金及附加 6 19 12 15 19 其他应收款 26 22 27 32 41 营业费用 467 494 593 720 906 预付款项 40 43 46 49 54 管理费用 211 229 296 360 453 存货 955 1048 1229 1342 1674 财务费用 17 47 0 0 0 其他流动资产 11 407 407 408 409 资产减值损失 6.77 6.44 6.44 6.44 6.44 非流动资产合计 2154 2465 2845 2781 2688 公允价值变动收益 0.00 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 143 283 508 508 508 投资净收益 20.22 -14.31 0.00 0.00 0.00 固定资产 1131 1224 1726 1810 1797 营业利润 569 739 984 1268 1604 无形资产 50 125 104 87 72 营业外收入 4.51 26.32 11.69 11.69 11.69 其他非流动资产 226 37 0 0 0 营业外支出 3.21 6.28 5.78 5.78 5.78 资产总计 3788 4675 5390 5714 6551 利润总额 571 759 990 1274 1610 流动负债合计 1027 639 555 236 260 所得税 80 120 156 201 254 短期借款 873 410 327 0 0 净利润 490 639 834 1073 1356 应付账款 53 91 89 97 121 少数股东损益 -3 -2 -2 -2 -2 预收款项 2 5 5 5 5 归属母公司净利润 493 641 836 1074 1358 一年内到期的非流动负债 0 20 20 20 20 EBITDA 712 930 1164 1477 1821 非流动负债合计 282 91 84 84 84 EPS（元） 0.43 0.46 0.49 0.63 0.79 长期借款 250 60 60 60 60 主要财务比率 应付债券 0 0 0 0 0 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E 负债合计 1309 730 639 320 344 成长能力 少数股东权益 20 6 4 3 1 营业收入增长 15.02% 22.23% 21.00% 21.44% 25.84% 实收资本（或股本） 1136 1422 1711 1711 1711 营业利润增长 73.84% 29.81% 33.23% 28.78% 26.51% 资本公积 208 1202 1202 1202 1202 归属于母公司净利润增长 30.41% 28.55% 30.41% 28.55% 26.34% 未分配利润 820 942 1193 1515 1923 获利能力 归属母公司股东权益合计 2459 3939 4747 5391 6206 毛利率(%) 75.26% 75.89% 76.63% 79.00% 79.18% 负债和所有者权益 3788 4675 5390 5714 6551 净利率(%) 29.36% 31.33% 33.78% 35.78% 35.93% 现金流量表 单位:百万元 总资产净利润（%） 13.01% 13.71% 15.51% 18.81% 20.72% 2015A 2016A 2017E 2018E 2019E ROE(%) 20.04% 16.27% 17.61% 19.93% 21.88% 经营活动现金流 295 726 736 1056 1085 偿债能力 净利润 490 639 834 1073 1356 资产负债率(%) 35% 16% 12% 6% 5% 折旧摊销 126 145 179 209 217 流动比率 1.59 3.46 4.59 12.44 14.87 财务费用 17 47 0 0 0 速动比率 0.66 1.82 2.37 6.75 8.43 应收账款减少 0 -65 -95 -117 -171 营运能力 预收帐款增加 0 3 0 0 0 总资产周转率 0.50 0.48 0.49 0.54 0.62 投资活动现金流 -578 -838 -568 -151 -130 应收账款周转率 4 5 5 5 5 公允价值