科技周期探索之九：百年回首看科技周期

中性 百年回首看科技周期 核心观点 行业研究·行业投资策略 科技周期的内在动因与外在表现。我们回顾了经济周期学派中对科技周期的解释。一般意义上，经济学家将科技周期解释为影响康波周期的原因之一，但这种解释并未在周期的长度、周期的动因、周期的偶然还是必然三个问题上有统一的答案。 美股 中性·维持 证券分析师：王学恒010-88005382wangxueh@guosen.com.cnS0980514030002 我们认为，科技周期有其内在动因与外在表现。其内在动因是摩尔定律，或者更广义的说是算力的指数级变化，按照我们的检验，从1945年第一台通用计算机ENIAC开始到2023年接近80年的时间里，算力的指数级进步速度是稳定的，成本每下降一个数量级（1/1000）大约是13-14年，该长度即是我们认为的科技周期的长度；科技周期的外在表现是渗透率曲线的变化，它由一条条S曲线的相互替代而组成。 科技周期的划分。利用历史数据，我们选取了美股（纳斯达克）作为划分周期的基础。每一次纳指在短周期的低点到低点，我们称之为一个基钦周期，四个基钦周期则构成了一个完整的科技周期，每个科技周期又可以分为上半场和下半场，其中上半场主要是积累和建设基础设施，下半场主要是发展应用。 资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理 从1957年开始我们将科技周期划分为：“比特时代”（集成电路时代）、“K比特时代”（个人电脑时代）、“M比特时代”（互联网时代）、“G比特时代”（移动互联网时代）、“T比特时代”（通用人工智能时代）。前者的称谓是该时代算力的平均水平，后者的称谓则是渗透率曲线加速所综合反映的时代特征。 相关研究报告 《美股市场速览-资金显著流出半导体》——2025-02-02《美元债双周报（25年第4周）-特朗普2.0时代开启，美债利率高位回落》——2025-01-27《美股市场速览-软件与互联网表现强势》——2025-01-26《美股市场速览-科技与金融巨头带动大盘修复》——2025-01-19《科技周期探索之八-AI时代的三个案例公司：微软、AMD、英伟达》——2025-01-17 科技周期与市场表现。科技周期对股票市场有两个显著的影响。对于涨幅而言，下半场的涨幅远高于上半场的涨幅，数据显示，下半场的一个基钦周期纳斯达克指数最大涨幅平均值在166%，上半场仅为98%；对于市场风格而言，上半场是价值股风格，下半场是成长股风格，该结论在美股、A股中都有明显的数据支持。 科技周期的未来。在人类社会更久远的历史中，算力的指数级进步并非仅是计算机时代的产物，“加速回报定律”显示，从生命体出现后这种指数级进步一直存在。在未来，随着量子计算的成熟，算力进步的指数曲线是否会有一种新的范式（例如双重指数增长）还有待观察。 风险提示：地缘政治的不确定性，美联储降息幅度的不确定性，部分行业竞争格局的不确定性。 内容目录 科技的周期....................................................................6四个主要的经济周期....................................................................6康波周期与技术创新....................................................................6科技周期的内在动因——算力的指数级进步................................................8科技周期的外在表现——渗透率曲线.....................................................13总结.................................................................................17科技周期的划分...............................................................18科技周期划分的目标...................................................................18目标市场的选择.......................................................................18周期的嵌套与周期划分.................................................................19“比特”时代（1957-1974）——大规模集成电路时代.....................................20“K比特”时代（1974-1987）——个人计算机时代........................................22“M比特”时代（1987-2002）——互联网时代............................................24“G比特”时代（2002-2016）——移动互联网时代........................................26“T比特”时代（2016-2030）——通用人工智能时代......................................29科技周期与资本市场表现.......................................................34科技周期的涨幅表现...................................................................34科技周期的风格表现...................................................................37科技周期的未来...............................................................41“加速回报定律”不仅适用于计算机时代.................................................41在2030年之后，量子计算的开始？......................................................43风险提示.....................................................................45 图表目录 图1：康波周期............................................................................7图2：处理器性能提升速度放缓..............................................................9图3：CPU与GPU的架构区别................................................................10图4：埃尼亚克...........................................................................11图5：埃尼亚克背面连线...................................................................11图6：不同计算设备提供的每GFLOPS成本....................................................12图7：产品销量曲线（高斯分布）...........................................................13图8：渗透率曲线.........................................................................13图9：渗透率与“裂谷”...................................................................14图10：一个在游乐场的小朋友..............................................................14图11：科技周期是不同渗透率曲线的相互替代................................................15图12：美国几种科技产品的渗透率..........................................................16图13：渗透率曲线的拐点..................................................................16图14：2000-2016年思科公司利润，百万美元.................................................18图15：周期的嵌套：四个基钦周期为一个科技周期............................................20图16：电视机在美国、日本家庭的渗透率....................................................22图17：日本主要家电的渗透率..............................................................22图18：美国互联网渗透率..................................................................26图19：2012-2016创业板指与1994-2002纳斯达克指数比较.....................................29图20：中国移动宽带与智能手机渗透率......................................................29图21：英伟达GPU在10年的时间里，AI推理速度提升了1000倍................................30图22：中国新能源车销量占比..............................................................31图23：科技周期的划分....................................................................33图24：科技周期的上下半场，纳斯达克综合指数期间最大涨幅..................................36图25：科技周期的风格表现................................................................39图26：库兹韦尔统计的算力进步情况........................................................41图27：生命出现之后一直呈现了指数级进化..................................................42图28：一系列S曲线组成的指数增长序列，线形图与对数图....................................43 表1：四个主要的经济周期.....