银行业区域专题：江苏省经济领跑，基建制造业强势，区域银行享受Beta红利

核心要点：1、江苏省综合经济实力领跑全国，基建、制造业支撑力强劲，出口方面对欧美依赖度逐步降低。2、债务率整体可控，经济大省挑大梁，加速化债与城投转型，存量城投结构整体持续改善。3、区域发展方面：产业转移显成效，苏北经济增速快、预算收入对城投债务覆盖度提升。4、江苏银行、南京银行业绩优异，基本面稳健，有望受益区域beta以及自身发展布局，保持业绩优于同业，考虑南京转债转股，两家银行核心一级资本有望支撑各自未来四年增长。 江苏省经济综述：综合实力领跑，无明显短板，工业支撑力度强。江苏省经济整体领跑，GDP总额第二，在前十省份中增速第一。前六经济大省中，江苏省主要经济指标增速基本位居前三，综合实力强，无明显短板。（1）投资方面：基建引领投资增长，基建投资增速高出全国平均水平8.6个点；优势制造业维持高增，优势行业表现亮眼； 地产销售逐步回升。（2）出口方面：机电产品出口强势，高新技术成为新增长点，“一带一路”及东盟进出口表现亮眼，欧美依赖度逐步降低。（3）消费方面：社零增速高于浙江和广东，消费政策拉动显著。 财政方面：债务率整体可控，加速化债与城投转型。（1）城投有息债务规模大，但财政收入对债务的覆盖程度尚可。（2）经济大省挑大梁：24年化债额度分配排位前列，四季度基建增速显著加速。（3）存量城投：23年初至今江苏省平台退出量占全国退出的75%，存量债务到期期限延长，票面利率下降，债务评级和主体层级提升，存量城投结构整体持续改善。 产业方面：制造业综合实力强，超前布局战略新兴产业集群。（1）重点产品产量的角度观察江苏省制造业实力。对比九个样本工业大省的22项重点制造业产品产量，江苏有四项第一，分别船舶、洗衣机、高端设备中的电动机、半导体中的集成电路，15项位列前三。（2）超前布局战略新兴产业集群，国家先进制造业集群数量在全国遥遥领先，聚焦“1650”产业体系建设，持续打造“51010”战略性新兴产业集群。 区域发展方面：产业转移显成效，苏北经济增速快，整体债务可控。（1）江苏各市整体实力较强，百强市、百强县数量均位列全国第一，苏南体量大但苏北增速快。（2）预算收入与城投债务比重：苏南覆盖度略高但略有下滑，苏北、苏中覆盖度有上升。 （3）产业：提前布局产业转移，南北协同发展。得益于江苏全省全面的产业布局、转移与合作，十三市均有自身的优势产业，苏北、苏中整体固定资产投资同比增速、规上工业增加值、社零同比增速均相对较快。 区域银行：江苏银行、南京银行基本面详解：（1）业绩：江苏银行、南京银行业绩位居城商行前列。（2）信贷：资产、信贷均维持两位数以上增长，基建、制造业支撑高增长，基建、制造业、批零为对公主要行业，3Q24个贷显著回暖，消金子公司均有望持续发力。（3）市占率：两家银行内部分别来看，均是苏北市占率较高；江苏银行全省各区域保持较高市占率，苏北优势更为显著，南京银行则全省市占率相对均衡，苏北、省外市占率稳步提升。（4）非息：其他非息占营收比重高，但其他非息增速与城商行平均水平接近，处在合理区间，后续或仍有支撑，江苏、南京分别同比增26.2%、21.7%。（5）资产质量：两家银行不良率均在0.9%以内，维持在低位；拨备均在340%以上，拨备较为充足。细项看，贷款结构接近，对公主要行业（基建、制造业、批零）均较18-20年的峰值大幅下降；零售则主要以按揭、消费贷为主，零售受宏观影响近年来略有上升，但风险可控。（6）资本：截至3Q24，江苏银行、南京银行核心一级资本充足率在9%以上，南银转债转股后，测算两家银行资本均可支撑各自未来四年的高增长。（7）股息率：假设25E剩余南银转债全部转股，参考1.17号股价，静态测算江苏银行25E股息率为5.75%，静态测算南京银行25E股息率仍有5.16%（摊薄前股息率为6.08%）。 投资建议：上半年经济惯性延续，预计高股息避险品种仍然占优；同时，结合目前市场偏好提升+未来经济预期有分歧的环境，可衍生出以下三条线索：高股息银行：大行、招商银行、渝农商行、沪农商行；拥有区位优势、确定性强的城商行：江苏银行、南京银行、成都银行、齐鲁银行；核心资产：招商银行。 风险提示：经济下滑超预期；金融监管超预期；研报信息更新不及时；政策落地不及预期 一、江苏省经济情况 （一）江苏省经济综述：综合实力领跑，无明显短板，工业支撑力度强 1、综合实力领跑，无明显短板 江苏省经济整体领跑，GDP总额第二，在前十省份中增速第一。24年前三季度GDP总额前六省份从高到低分别为广东、江苏、山东、浙江、河南、四川。从增速来看，除广东外，其余五个省份均跑赢全国平均水平。江苏省经济整体继续领跑全国，2024年前三季度江苏省GDP总额9.77万亿，位居全国第二，较第一名广东省仅相差2200亿。在GDP总额前十省份中，江苏省GDP增速5.7%，位居第一。 前六经济大省中，江苏省主要经济指标增速基本位居前三，综合实力强，无明显短板。（1）前六经济大省中，江苏省GDP增速、第三产业增加值增速位列第一位。（2）社零增速、规上工业增加值增速、固定资产投资增速、进出口增速均位列第三。（3）第二产业增加值增速位列第四位，但仍高出全国平均增速0.6个点。 图表1：全国GDP前六省份各项综合指标排名 图表2：24Q3江苏省GDP增速位列经济大省第一 图表3：江苏省二三产业双轮驱动 图表4：江苏省信贷增速持续快于全国 图表5：江苏省企事业信贷增速持续快于全国 图表6：江苏省中长期企事业信贷增速持续快于全国 图表7：江苏省短期企事业信贷增速持续快于全国 2、第二产业规模大且占比高，工业支撑作用强 第二产业规模大且占比高：江苏省以实体经济为特色，是全国最大的工业省份。近年来，江苏以工业和制造业为核心的经济发展模式持续巩固，同时服务业发展迅速推进，二三产业双轮驱动。特别是第二产业规模大且占比高，在六大经济省份中，24年前三季度江苏第二产业增加值4.2万亿，较第二名广东高出2711亿，占全国第二产业增加值的12%；且江苏省第二产业增加值占比最高，达43.39%，高出第二名浙江2.4个点，高出全国水平5.3个点。 其中，工业支撑作用强劲：全省工业增加值占GDP比重为37.6%，对经济增长的贡献率达42.5%，拉动全省经济增长2.4个百分点。装备制造业增长8.9%，增速高于全部规上工业1个百分点，占规上工业比重达53.5%，超过50%，且较上半年提升0.2个百分点。 图表8：江苏省在六大经济大省中第二产业增加值规模最大且占比最高（按二产占比排序） 图表9：江苏省规上工业增加值增速持续高于全国(%) （二）投资方面：基建引领投资增长，优势制造业维持高增 江苏省固投增速稳中较缓，增速合理，前六经济大省中，仅河南、山东固定资产投资增速高于全国。江苏省24年前11月固定资产投资同比增长1.5%，低于全国平均水平1.8个点。江苏省作为经济发达地区的固投基数较大且各项基础设施建设较为完善，增速处于合理水平，前六经济大省中，仅河南、山东固定资产投资增速高于全国。细项来看： 基础设施投资引领增长，高出全国平均水平8.6个点。全省基础设施投资同比增长12.8%，增速比全部投资高11.3个百分点，占全部投资比重由去年同期的14.3%提高到15.9%，拉动全部投资增长1.8个百分点，引领固定资产投资稳定增长。其中5亿元和10亿元以上基础设施项目投资分别增长18.3%和17%。主要行业中，电力热力生产和供应业、道路运输业增长较快，同比分别增长100.9%、12.5%。 制造业投资保持较快增速，优势行业表现亮眼。全省制造业固定资产投资同比增长7.4%，增速高于省内全部投资4.9个百分点，低于全国平均水平1.9个点。主要行业中，金属制品业、通用设备制造业、汽车制造业、非金属矿物制品业、纺织业投资增速较快，同比分别增长24.9%、21.5%、17.3%、12.7%和11.9%，分别高出全国平均水平8.6、6.6、10.1、10.4、-4.3个点。 大项目投资支撑有力。1—11月，全省计划总投资10亿元以上施工项目3464个，比去年同期增加105个，同比增长3.1%，完成投资同比增长3.3%，对投资增长贡献率达到66.9%，拉动全部投资增长1个百分点。分主要门类看，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长83.5%，交通运输、仓储和邮政业增长9.4%。2025年江苏省规划重大项目500个，与24年基本持平，总投资额6526亿元，较24年增长118亿，重点项目建设持续发力。 房地产销售逐步回升。全省商品房销售面积降幅明显收窄，房地产市场止跌回稳迹象逐渐显现：1—11月全省商品房销售面积同比下降6.3%。降幅比1—10月收窄1.1个百分点，比三季度收窄2个百分点；其中住宅销售面积同比下降9.5%，降幅比1—10月收窄1.2个百分点，比三季度收窄2.1个百分点。 图表10：固定资产投资增速（%）：江苏省基础设施投资引领增长，优势制造业表现亮眼 图表11：2022-2025年江苏重点建设项目数量和年度计划投资额 （三）出口方面：机电产品出口强势，高新技术成为新增长点，欧美依赖度逐步 降低 1、进出口增速24年开年以来持续高于全国水平 24年1-11月，按境内目的地/货源地口径，江苏省进出口总额同比增长4.7%，增幅较全国高1.1个百分点；出口同比增长6.9%，增幅较全国高1.5个点。 图表12：江苏vs全国-进出口总额累计同比增速对比（按目的地，%） 图表13：江苏vs全国–出口总额累计同比增速对图表14：江苏vs全国–进口总额累计同比增速对比（按目的地，%）比（按目的地，%） 2、制造业支撑，机电产品出口强势，高新技术成为新增长点 机电产品出口占全省出口总值近70%，同比增8.7%。24年1-11月，江苏省出口机电产品2.26万亿元，增长8.7%，占全省出口总值的68.8%。其中，电脑及其零部件、手机、船舶、汽车零配件出口分别增长4.4%、13.8%、56.9%、7.1%。 高新技术产品出口额同比增7.7%，维持高增。江苏新兴产业集聚发展，未来产业加快布局，光学薄膜、生物医药、声学设备等高技术、高附加值产品成为外贸新增长点。24年1-11月，江苏省高新技术产品出口总值1.1万亿元，同比增长7.7%。 图表15：江苏省出口额前十商品出口额及增速：机电、高新技术强势 3、江苏对“一带一路”及东盟进出口表现亮眼，对欧美依赖逐步降低 （1）江苏对“一带一路”国家及东盟进出口表现亮眼： 江苏省“一带一路”进出口总额维持两位数增长，高出全国增速4个点，占全省进出口总额的44.4%，占全国“一带一路”进出口总额的12.1%，占比不断提升。（1）规模：24年前11月江苏省“一带一路”国家进出口规模达2.26万亿，已经超过23年全年水平。（3）增速：同比增长10.3%，较全国“一带一路”进出口增速高出4个点。（2）占比：“一带一路”进出口总额占全省进出口总额的44.4%，占比较23年末提升1.5个点。占全国“一带一路”进出口总额的12.1%，较23年末提升0.5个点。 江苏省对东盟进出口维持高增，高出全国增速1个点，占全省进出口总额的15.9%，占全国对东盟进出口总额的12.9%，占比不断提升。（1）规模：24年前11月江苏省对东盟进出口规模达0.81万亿，已达23年全年水平。 （3）增速：同比增长9.5%，较全国对东盟进出口增速高出1个点。（2）占比：对东盟进出口总额占全省进出口总额的15.9%，占比较23年末提升0.4个点。占全国对东盟进出口总额的12.9%，较23年末提升0.2个点。 图表16：江苏省一带一路以及东盟出口数据 （2）江苏出口对欧美依赖度降低，对亚非拉保持高增： 江苏省出口对欧美依赖度逐步降低，近四年下降近4个点：以24年前11月江苏省出口（最终目的国）占比分布来看，由高至低为亚洲、欧洲、北美洲、拉丁美洲、非洲、大洋洲，分别为47.5%、20.4%、17.7%、7.6%、4%、2.8%，