银行业行业专题：红利驱动银行估值修复有望持续

红利驱动银行估值修复有望持续 2024年12月31日 截至2024年12月31日，银行板块股息率为4.7%，PB估值为0.67x，如何展望板块未来估值修复情况？ 推荐 维持评级 ➢利润稳定性强，分红比例确定性高，股息的可持续性有保障。24Q1-3上市银行营收、归母净利润同比增速分别为-1.0%、1.4%，25年受息差收窄、扩张放缓影响，营收或具不确定性，但政策有力助推地产和地方债务风险化解，能够缓解减值计提压力，支撑利润表现。银行股东背景以国资为主，银行分红作为其收入的重要来源之一意义重大，历史来看上市银行分红比例呈现稳步提升态势。 ➢板块估值仍处于历史较低区间，悲观预期改善、无风险收益率下行背景下，估值上限或进一步打开。板块估值曾在悲观情绪下探底至0.5x PB，尽管目前修复至0.65x左右，但相较于2018-2021年间曾处于的0.8-0.9x PB区间，仍有一定差距。对地产和平台债务的悲观预期，有望伴随着稳楼市及化债的系列政策而逐步好转。无风险收益率下行，权益期望收益率或随之下降，在股息折现模型(DDM)框架下，银行股的估值上限可能进一步提升。 分析师余金鑫执业证书：S0100521120003邮箱：yujinxin@mszq.com 研究助理王琮雯执业证书：S0100123120017邮箱：wangcongwen@mszq.com ➢保险、被动基金、固收+资金或进一步增配。1）险资对银行股红利属性较为认可，24Q3末险资重仓前20只个股中有11家为银行股，其中绝大多数银行的股息率超过5%；2）被动基金持续扩容，银行作为主要指数的市值高权重板块，将显著受益于资金流入，推动银行股实现价值重估；3）国债收益率持续下探，相比之下，银行股多数拥有4%以上的股息率，投资吸引力显著提升，有望吸引固收+类资金的青睐。 相关研究 1.银行业2025年度投资策略：风险缓释与复苏，关注股份行弹性-2024/12/132.12月政治局会议点评：“超常规”政策力推复苏，看好股份行修复弹性-2024/12/103.2024年10月社融数据点评：社融增长平稳，M1、M2增速双升-2024/11/124.上市银行24Q3业绩综述：营收增速触底回升，利润增速回升至1.4%-2024/11/045.六家国有大行2024年三季报点评：业绩增速边际提升，资产质量稳定-2024/11/01 ➢对标海外银行，扩表降速时期，中长期或有分红比例提升预期。24年以来央行多次提示银行淡化“规模情结”，24年1-11月人民币信贷增速7.4%，相比23年全年的10.4%有所下降，中长期这一趋势或仍将延续，资本消耗减慢，内生资本补充的力度下降，带来分红比例提升的动力。 ➢投资建议：在“高股息+”中寻找性价比 预计2025年银行业继续保持稳健经营，为分红可持续性提供坚实支撑，在行业高股息属性的基础上，叠加细分逻辑，优选性价比较高的股息标的。1）H股银行股息率绝对水平更高，建议关注国有行（H股）、中信银行（H股）等；2）高股息+风险缓释/公募基金仓位低/估值底的股份行，建议关注招商银行、平安银行、华夏银行等；3）高股息+优质区域银行，经济景气区域，建议关注江苏银行、上海银行、北京银行，化债受益区域，建议关注渝农商行、重庆银行等。 ➢风险提示：宏观经济波动超预期；资产质量恶化；行业净息差下行超预期。 目录 1重视银行板块高股息属性.........................................................................................................................................31.1利润稳定性强，保障股息的可持续性............................................................................................................................................31.2估值提升有空间..................................................................................................................................................................................51.3有望持续成为资金增配的重点方向................................................................................................................................................61.4扩表速度降，银行分红受资本掣肘减轻........................................................................................................................................92在“高股息+”中寻找性价比................................................................................................................................112.1高股息+低估值港股........................................................................................................................................................................112.2高股息+风险缓释/公募基金仓位低/估值低的股份行...............................................................................................................122.3高股息+区域景气/化债受益的城农商行.....................................................................................................................................133投资建议..............................................................................................................................................................144风险提示..............................................................................................................................................................15插图目录..................................................................................................................................................................16表格目录..................................................................................................................................................................16 1重视银行板块高股息属性 截至2024年12月31日，银行板块股息率为4.7%，PB估值为0.67x，如何展望板块未来估值修复情况？ 1.1利润稳定性强，保障股息的可持续性 高频、高比例分红依赖于更强的盈利稳定性。24Q1-3上市银行营收、归母净利润同比增速分别为-1.0%、1.4%，25年受息差收窄、扩张放缓影响，营收或具不确定性，但政策有力助推地产和平台等领域风险化解，能够缓解减值计提压力，支撑利润表现，提高银行分红确定性。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 此外，银行股东背景以国资为主，银行分红作为其收入的重要来源之一，意义重大，历史来看，多数银行分红比例稳步提升，且波动性较小。 资料来源：ifind，民生证券研究院 1.2估值提升有空间 当前估值仍处于历史较低区间。银行板块PB估值曾在悲观情绪下探底至0.5x，尽管目前较历史最低水平有所修复，到达0.65x左右水平，但相较于2018-2021年间曾处于的0.8-0.9x PB区间，仍有较大差距。对地产和平台债务的悲观预期，有望伴随着化债及稳楼市的系列政策而逐步好转。 资料来源：wind，民生证券研究院；数据截至2024年12月31日 与此同时，低利率环境下市场对投资的期望收益率容忍度提高，权益期望收益率或随之下降，在股息折现模型(DDM)框架下，银行股的估值上限或有可能提升。 1.3有望持续成为资金增配的重点方向 险资：高股息银行较受险资青睐，24Q3末险资重仓持仓市值前20的个股中有11家为银行股，其中绝大多数银行的股息率超过5%。同时监管积极推进险资长期入市，预计25年增量资金持续进入。从险资角度来看，目前普通人身险、分红险和万能险的预定利率上限分别为2.5%、2.0%和1.5%，而长债收益率难以覆盖资金成本。在这一背景下，高股息银行资产凭借稳定的分红回报，或将继续成为险资配置的重点方向。 资料来源：ifind，民生证券研究院 被动基金：2024年以来，被动基金的规模扩容主要受宽基ETF的快速发展驱 动，其中中央汇金、险资和固收+产品成为ETF增量资金的主要来源。而银行板块因其在主要宽基指数中的高权重地位，将显著受益于资金的持续流入。截至2024年12月31日，银行板块在沪深300、中证A500、上证50市值占比分别为12%、8%、19%。 资料来源：ifind，民生证券研究院；数据截至2024年12月31日 资料来源：ifind，民生证券研究院；数据截至2024年12月31日 固收+资金：12月份的政治局会议和经济工作会议均明确提出，2025年要实施“适度宽松的货币政策”。在此背景下，市场流动性预期宽松，资金成本持续下 行，推动国债收益率持续下探，相比之下，银行股多数拥有超4%的股息率，对固收+类产品的吸引力显著提升。 资料来源：ifind，民生证券研究院；数据截至2024年12月31日 1.4扩表速度降，银行分红受资本掣肘减轻 银行具备持续分红的资本实力。24年以来央行多次提示银行淡化“规模情结”，且实体融资需求仍处恢复进程中，24年前11个月人民币贷款同比增速7.4%，相比23年全年的10.4%有所下降，中长期这一趋势或仍将延续，节约资本耗用。截至24Q3末，上市银行平均核心一级资本充足率10.5%，各家资本实力均高于监管要求水平。 资料来源：ifind，民生证券研究院 资料来源：ifind，民生证券研究院 港股外资银行扩张速度较慢，