品牌电商服务领导者，深度改革、蓄势待发

评级及分析师信息 南极电商是品牌授权+电商模式的开拓者和引领者，20年之前受益于行业红利及自身强大的渠道及供应链扩张能力，保持了持续性高增长，2020年收入及归母净利润高达41.72亿元和11.88亿元。高峰时期，公司管理经销商数量高达10311家，产品涉及服装、家居生活等多品类。品牌端包括南极人、百家好、卡帝乐鳄鱼等多品牌矩阵。在渠道管理、品类筛选、品牌运营等方面积累了深厚的经验和壁垒。 深度改革、蓄势待发 由于电商格局的深度变化，以及公司渠道盲目扩张的反噬效应，2021年后，公司品牌授权GMV及货币化率水平呈现显著下滑态势，由此公司业绩也出现了较大幅度的下滑。2023年，公司再创业，摒弃过去“卖吊牌”的粗放式增长模式，重新聚焦品牌、品类和渠道高质量发展。营销端，23-24年在品牌营销端投入明显加大，并计划未来3年投入5亿元用于品牌营销。产品端，未来致力于打造“迪卡侬的价格、优衣库的品类、lululemon的品质”，全面上新南极人轻奢系列，短期GMV数据表现亮眼（24年底日均GMV超1600万元）。轻奢系列25年计划推出3-5个新品，百家好新增家居品类。渠道端，采取邀约模式，强调经销商强管控。我们预期公司深度改革或将有助于25年产品端持续放量，公司经营及业绩有望迎来拐点向上趋势。 盈利预测及投资建议 分析师：刘文正邮箱：liuwz1@hx168.com.cnSAC NO：S1120524120007联系电话： 我们预计公司24-26年实现收入分别为32.58亿、38.33亿和44.80亿元，实现归母净利润分别为0.64亿、3.10亿和6.42亿元，EPS分别为0.03、0.13、0.26元，结合最新股价4.7元/股（25年1月15日收盘价），对应PE分别为178X、37X、18X。首次覆盖公司，给予“增持”评级。 风险提示 渠道及货盘改革不及预期；货币化率提升不及预期；宏观经济压力加大。 正文目录 1.品牌电商服务领导者，触底反弹、蓄势待发....................................................................................................................................41.1.公司发展历程.........................................................................................................................................................................................41.2.公司股权结构.........................................................................................................................................................................................81.3.财务分析..................................................................................................................................................................................................91.4.股价历史复盘......................................................................................................................................................................................102.产品、渠道、品牌全面升级，有望迎来新成长机遇....................................................................................................................112.1.品类全面升级，打造新货盘、优化新渠道.................................................................................................................................112.2.25年新品放量值得期待...................................................................................................................................................................132.3.优衣库、迪卡侬、lululemon对比分析......................................................................................................................................142.4.时间互联经营改善，预期未来平稳发展.....................................................................................................................................153.盈利预测及投资建议.............................................................................................................................................................................163.1.盈利预测...............................................................................................................................................................................................163.2.投资建议...............................................................................................................................................................................................184.风险提示....................................................................................................................................................................................................19 图表目录 图1公司发展历程......................................................................................................................................................................................4图2公司品牌授权模式示意图................................................................................................................................................................5图3品牌授权产品GMV增长变化............................................................................................................................................................5图4 21年公司电商业务渠道分别（按GMV）......................................................................................................................................5图5现代服务业务15-20年高增长.......................................................................................................................................................6图6品牌授权货币化率变化.....................................................................................................................................................................6图7 21年公司品牌授权GMV、渠道、消费人次等规模....................................................................................................................6图8 14-21年经销商数量快速扩张........................................................................................................................................................7图9拼多多平台占比（GMV）持续提升.................................................................................................................................................7图10 24年1-3Q公司销售费用显著增长.....................................................................................................