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关税靴子落地,节后春季行情延续

2025-02-04邓利军华金证券尊***
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关税靴子落地,节后春季行情延续

2025年02月04日 策略类●证券研究报告 关税靴子落地,节后春季行情延续 定期报告 投资要点市场趋势:节前担忧的风险多数未发生,节后春季行情仍可能开启。(1)节前市场担忧的风险因素在假期期间多数未发生。一是经济数据上,春节期间高频数据偏好,基本面大幅走弱的风险未发生:首先,2025年春运期间全社会跨区域人员流动量均较去年有明显回升;其次,2025春节档票房和观影人次刷新了中国影史纪录。二是流动性上,美联储1月未降息,符合市场预期,海外流动性进一步收紧的风险未发生。三是风险偏好上,美国宣布对中国商品加征10%的关税,符合市场预期,靴子落地。(2)节后和2月A股春季行情大概率延续。一是复盘历史,2月A股大概率上涨,且主要受政策和外部事件、流动性等因素影响:首先,2010年以来的15年中有11年2月上证综指上涨;其次,政策和外部事件、流动性是影响节后A股走势的核心因素。二是比照历史经验,今年节后和2月春季行情可能延续:首先,美对华加征10%的关税落地,对国内经济和股市的影响已相对较小,俄乌冲突等风险可能大幅下降,外部负面冲击可能边际改善;其次,节后赤字率和国债发行规模提升等两会政策预期可能进一步上升,推动中长期资金入市方案可能不断落地实施,降准等流动性宽松政策也可能落地,节后政策和流动性可能进一步宽松。风格:中短期风格仍偏成长。(1)中期来看,成长风格可能相对占优。一是根据我们的盈利信用框架,盈利、信用上行且流动性宽松时,成长风格占优。二是未来一个季度来看:首先,工业企业利润和A股盈利增速仍处于回升周期中,信用可能进入见底回升周期中;其次,美国大概率仍处于降息周期中,而国内在保增长政策下流动性可能维持宽松。(2)短期来看,节后成长也可能相对占优。一是复盘历史,影响A股短期成长价值风格的核心因素是基本面、流动性、政策和产业趋势。二是节后来看,首先,成长行业年报预告增速有所改善,通信、汽车、电子、医药等成长行业盈利增速高于价值行业,可能有利于成长风格;其次,海外仍处于降息周期中,国内节后也可能进一步降息降准,也有可能利于成长风格;最后,自主可控、发展新质生产力等支持科技的政策明确,国内外人工智能等产业趋势不断上升。行业配置方向:节后继续聚焦科技和部分消费。(1)节后科技和消费可能仍是配置主线。一是历史经验上,2010年以来的15年春节后大消费及高景气行业较为占优;二是当前来看,人工智能相关的科技行业仍是景气度最高的,而受益于春节期间消费旺季的部分消费行业也可能相对偏强。(2)加征关税背景下家具、家电、半导体等相关行业表现可能相对占优。一是当前家具及家居用品、塑料制品等出口份额转移较大,通信、建筑材料、纺服等对美出口敞口低且美对中进口依赖度高;二是半导体、操作系统等国产化率提升较大。(3)短期催化上,科技节后表现可能相对占优。一是机器人亮相春晚,海内外对DeepSeek大模型的讨论较热,AI相关的行业节后可能相对占优;二是春节期间美股涨幅靠前的行业集中在通讯服务、信息技术,港股涨幅靠前的是传媒、硬件设备等。(4)节后建议继续逢低配置:一是政策和产业趋势向上的电子(半导体、消费电子)、计算机(自动驾驶、数据要素)、传媒(AI应用)、通信(算力)、机械(机器人);二是可能受益于政策和旺季的食品、商贸、社服、纺服等;三是受益基本面改善的电新、医药。 风险提示:历史经验未来不一定适用,政策超预期变化,经济修复不及预期。 分析师邓利军SAC执业证书编号:S0910523080001denglijun@huajinsc.cn 报告联系人张欣诺 zhangxinnuo@huajinsc.cn 报告联系人张诗瀑zhangshipu@huajinsc.cn 相关报告短期风险有限,可持股过节2025.1.24机构资金流入A股规模可能上升2025.1.232024Q4基金持仓点评-加仓电子、银行、电新,减仓有色、医药2025.1.23政策强化春季行情开启2025.1.22新股整体交投情绪或有稳定迹象,不排除将进入布局观察窗口-华金证券新股周报2025.1.19 内容目录 一、市场趋势:节前担忧风险多未发生,节后春季行情可能开启3 (一)节前市场担忧的风险因素在假期期间多数未发生3 (二)节后和2月A股春季行情大概率延续4 二、风格研判:中短期风格仍偏成长6 三、行业配置:节后继续聚焦科技和部分消费7 (一)日历效应上,春节后大消费及高景气行业较为占优7 (二)加征关税背景下家具、家电、半导体等相关行业表现可能相对占优9 (三)短期催化上,科技节后表现可能相对占优11 (四)短期建议关注:科技成长、部分消费及周期行业12 四、风险提示14 图表目录 图1:全社会跨区域人员流动量同比回升4 图2:人民币汇率维持相对稳定4 图3:2月市场表现及各指标变化情况一览5 图4:今年1月和2月MLF到期量较大6 图5:美国核心PCE同比维持稳定6 图6:当前通信、农林牧渔、汽车、交运、非银等行业年报预告盈利增速较高7 图7:2010-2024春节后7个交易日占优行业一览8 图8:2011、2012、2017、2019等大消费表现较好的年份社零同比增速较高8 图9:2024年中国出口家具及家居用品份额转移至新兴市场9 图10:2024年中国出口塑料制品份额转移至新兴市场9 图11:2020年中国半导体出口规模大幅超过进口规模10 图12:工业机器人国产化率水平提升了10.8%10 图13:24Q1鸿蒙系统反超IOS成为国内市占第二操作系统10 图14:2020年起中国医疗器械出口规模反超进口规模,国产化率进一步提高10 图15:春节期间美股行业中通讯服务、信息技术涨幅较高(截止2025/2/3)11 图16:春节期间港股行业中通家庭用品、日常消费零售涨幅较高(截止2025/2/3)12 图17:2024年12月光缆产量累计同比为18.2%13 图18:12月电玩/配件/游戏/攻略销售额同比增速降至-34.3%13 图19:12月化妆品零售数据同比增长0.8%13 图20:12月体育/娱乐用品类零售额同比增长16.7%13 图21:2024年12月新能源车产量、销量同比达43.2%、37.5%14 图22:2024年12医疗器械进口金额同比下降至-9.1%14 一、市场趋势:节前担忧风险多未发生,节后春季行情可能开启 (一)节前市场担忧的风险因素在假期期间多数未发生 节前市场担忧的风险因素在假期期间多数未发生。(1)经济数据上,春节期间高频数据偏好,基本面大幅走弱的风险未发生。一是春节期间出行数据向好:首先,据交通运输部统计数据,2025年春运期间全社会跨区域人员流动量均较去年有明显回升,1月18日至1月31日期间,单日全 社会跨区域人员流动量同比增速均值为12%,除1月27日(农历腊月二十八)数据较去年同期 有所下滑之外,其余日期出行人数均较2024年同比增长,居民出行热情仍较高;其次,携程春 运租车预订情况来看,截至1月14日,预订单量同比增长超110%,自驾出行需求迎来显著回升。二是消费数据迎来“开门红”:首先,娱乐方面,据灯塔专业版的数据,2025春节档首日(1月29日)票房达到了18.05亿元,观影人次为3515.3万,两项数据均刷新了中国影史纪录,受益于今年春节档影片的类型和内容的丰富,居民观影需求有望得到充分释放;其次,文旅方面,作为申遗成功的首个春节,春节前三日全国“灯会”“庙会”的搜索热度环比增长217%,传统民俗文化进一步丰富了居民春节期间的消费环境和消费形式,在结合传统文化内涵和地方文化特色下因地制宜实施促消费政策,助力实现高质量发展的目标。(2)流动性上,美联储1月未降息,符合市场预期,海外流动性进一步收紧的风险未发生。一是美元指数并未出现大幅上涨,海外流动性进一步收紧的风险未发生:1月整体来看美元指数基本维持稳定,且春节开始至今涨幅在1.1%左右,同时节前人民币汇率已经出现一定反弹,对节后人民币汇率的进一步压制可能较小。二是1月议息会议上美联储按兵不动,2024年12月PCE数据符合预期,核心PCE同比录得2.79%(前值为2.82%),PCE同比录得2.55%(前值为2.45%),抗通胀进程开始逐步放缓,考虑到特朗普上台后对后续通胀带来的不确定较强,仍需密切观察后续美国就业、经济数据等变化。(3)风险偏好上,美国宣布对中国商品加征10%的关税,符合市场预期,靴子落地。近期白宫表示,将对墨西哥和加拿大加征25%的关税,而对中国则为10%,符合此前预期。特朗普此次是根据美国1977年《国际紧急经济权力法》所确立的紧急经济权力来征收这些关税,《国际紧急经济权力法》的特点在于可以加征普遍关税,并据美国智库统计,普遍加征10%关税并在遭遇他国报复性关税情况下,将导致美国GDP下降0.5%,3年后下降1%-1.5%,对美国后续经济基本面存在较大扰动。 图1:全社会跨区域人员流动量同比回升图2:人民币汇率维持相对稳定 资料来源:华金证券研究所,交通运输部资料来源:华金证券研究所,wind (二)节后和2月A股春季行情大概率延续 复盘历史,2月A股大概率上涨,且主要受政策和外部事件、流动性等因素影响。(1)2月 A股大概率上涨。2010年以来的2月上证综指多上涨,15年中共计上涨11次,平均涨幅为2.2%。 (2)政策和外部事件、流动性是影响节后A股走势的核心因素。一是政策和外部事件是决定节后市场表现的核心:首先,若政策宽松、外部事件积极则节后A股走势可能偏强,例如2019/2/14第六轮中美经贸高级别磋商举行缓和中美关系、2021年初的茅指数为首的大盘股行情向好、2023/2/10央行印发《关于开展租赁住房贷款支持计划试点有关事宜的通知》引导金融机构向试点城市专业化住房租赁经营主体发放长期限租赁住房购房贷款、2024/2/23证监会强调严厉打击操纵市场和内幕交易行为提振市场信心,均推动节后市场走强;其次,若政策收紧或外部事件负面则可能导致节后市场偏弱,如2013/2/26国五条发布调控地产政策、2016年1月底至2月初期间人民币快速贬值、2018年1月底至2月初期间美股大幅下跌同时獐子岛等公司业绩暴雷、 2020年2月新冠疫情蔓延,对后续行情有一定压制。二是流动性宽松可能导致节后A股走强,如2012/2/18央行降准、2015/3/1央行下调金融机构人民币贷款和存款基准利率、2017/1央行陆续通过临时流动性便利(TLF)操作为现金投放量较大的几家大型商业银行提供临时流动性支持、2022/1/17央行下调SLF、2024/2/20央行下调1年期和5年期LPR等。三是基本面对节后行情影响有限,考虑到1月部分经济数据暂停披露,我们取前一年12月数据与当年2月数据进行比较,发现即便2月上证上涨,基本面指标也可能走弱,例如2014、2015年,制造业PMI、地产销售和社零增速均在下滑,但当月上证涨幅分别达到1.1%、3.1%。 图3:2月市场表现及各指标变化情况一览 资料来源:华金证券研究所,wind(注:由于部分经济数据1月数据不披露,故月频数据取前一年12月与本年2月数据进行比较日频数据取春节前后1个交易日数据进行比较;上证综指涨跌幅为2月数据) 比照历史经验,今年节后和2月春季行情可能延续。(1)海外风险相对有限。一是美对华 加征10%的关税落地,对国内经济和股市的影响已相对较小:首先,近期特朗普宣布,从2月1 日开始将对来自墨西哥和加拿大的商品征收25%的额外关税,对来自中国的进口商品征收10% 的关税,但影响可能相对较小,10%的幅度相较2018年明显偏低,且在当前稳增长政策落地、自主可控领域持续突破下,对国内经济和科技影响有限;其次,当前市场对美加征关税已充分预期,同时比照上一轮2018至2019年中美贸易摩擦的经验,关税落地后市场反应会逐步钝化,对A股的影响可能逐步衰退。二是俄乌冲突等风险可能大幅下降,近期特朗普表示,他正在与俄罗斯就结束乌克兰冲突进行非常严肃的讨论,前期特朗普要求乌克兰事务特使凯洛格在