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首席周观点:2025年第5周

2025-02-04东兴证券曾***
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首席周观点:2025年第5周

2025年2月2日 周度观点 首席观点 首席周观点:2025年第5周 刘航|东兴证券电子行业首席分析师 S1480522060001,021-25102909,liuhang-yjs@dxzq.net.cn 电子行业:聚灿光电(300708.SZ):预告归母净利润增长61-77%,募投项目投产运行 事件: 2025年1月8日,公司发布2024年度业绩预告:2024年公司实现归母净利润为1.95-2.15亿元,同比增长60.95%-77.46%,实现扣非净利润为1.85-2.05亿元,同比增长52.18%-68.63%。 点评: 公司2024年归母净利润预告同比增长60.95%-77.46%,扣非净利润同比增长52.18%-68.63%,整体经营向好。2024年公司预计实现净利润为1.95-2.15亿元,扣非净利润为1.85-2.05亿元。我们分析认为,得益于商业活动、文化旅游、大型商演和运动赛事等需求恢复,市场终端需求持续回暖,公司产能释放叠加产品定位、市场需求精准把握,以高光效照明、车用照明、背光等代表的高端产品产销两旺。公司产能利用率、产销率保持高位,公司业绩快速增长,整体经营向好。 未来几年MiniLED市场有望迎来放量,2023年至2028年的复合年增长率(CAGR)为84%,公司开发Mini/MicroLED芯片目标产品。MiniLED在新能源汽车市场中受到青睐,已实现车载市场落地;在新型的VR头显等市场中,随着各种交互感、智能化技术的发展,MiniLED背光崭露头角。未来几年MiniLED市场有望迎来放量。在不同细分市场上,LED技术在生活、农业、安全等领域加速渗透、多元化发展。据TrendForce预计,到2028年,MicroLED芯片的产值将达到5.8亿美元,2023年至2028年的复合年增长率为84%。公司开发的Mini/MicroLED芯片目标产品可广泛应用新一代信息技术显示市场,如车载显示、超大型显示以及AR、可植入器件等。 “年产240万片红黄光外延片、芯片项目”即将投产,公司正式转型为全色系LED芯片供应商。根据公司2025年1月12日公告,公司募集资金投资项目“年产240万片红黄光外 延片、芯片项目”目前已具备投产条件,全资子公司聚灿宿迁已于2025年1月11日举行项 目投产仪式并开始投产运行。项目全面达产后,公司将形成年产240万片红黄光外延片、芯 片的产能,年均营业收入增加超6亿元,年均利润总额增加超1亿元。该募投项目的投产,标志着公司产品品类显著增加,公司正式转型为全色系LED芯片供应商。全色系产品对于公司提升市占率、巩固市场地位、拓展利润增长点具有积极推动作用。 公司盈利预测及投资评级:公司是国内领先的LED芯片企业,随着未来MiniLED产能不断扩大,公司业绩有望持续增长。预计2024-2026年公司EPS分别为0.32元,0.40元和 0.52元,维持“推荐”评级。 风险提示:(1)募投项目无法达到预期效益的风险;(2)市场竞争加剧风险;(3)技术迭代风险。 参考报告:《聚灿光电(300708.SZ):预告归母净利润增长61-77%,募投项目投产运行》,2025-01-17 张天丰|东兴证券金属首席分析师 S1480520100001,021-25102914,Zhang_tf@dxzq.net.cn 金属行业:2025年投资展望:流动性周期切换叠加库存周期开启或催化金属行业强势周期再现 资金成本下降有助商品价格弹性释放。全球利率拐点已明确显现。从综合统计的数据观察,全球央行降息比例已由22年10月的13.33%大幅攀升至24年12月的70.67%,全球央行 净降息比例则由同期的-73.33%上涨至+41.33%。数据的变化确定性的标志着自美联储24年 9月的首次降息开启后,全球由货币政策紧缩周期向宽松周期的转向。这也意味着在中长期,全球资金市场金融条件的宽松将会带来核心区域经济增长动力的修复,对以金属行业为代表的大宗商品价格的积极影响会随着时间的推移而增加。 全球央行资产负债表的切换将对大宗价格形成直接的流动性推动。央行资产负债表已经出现一些由缩表向正常化状态推进的积极变化,考虑到前两轮全球降息周期开启后央行资产负债表由缩表至扩表的有效切换,我们预计全球央行资产负债表大概率在进入2025年后逐渐结束当前的紧缩状态并转至再宽松状态(2008年时期FED扩表1.35万亿美元,2020年FED扩表 4.73万亿美元)。近15年以FED为例的3轮扩表周期对大宗商品价格指数的溢出效应统计显示:能源、矿产品及金属指数都取得了较为显著的涨幅,其中2020-2022的QE阶段,申万钢铁及申万有色板块的最大收益分别达到94.06%及71.34%。 新一轮基钦周期开启有助商品价格弹性释放。在近二十年时间里,我们观察发现,市场已经经历了5轮库存周期的切换。每轮库存周期的变化重点有分化,而从库存周期的变化角度观察,当前或已经到了主动去库存周期的尾声。当前,市场在低库存状态下进入被动库存调整阶段,库存的变化受订单的实际推动及行业需求预期的变动影响,而企业利润率及有效现金流亦对库存周期的变化起到实质影响。考虑到低库存状态下经济新动能的有效带动,新一轮基钦周期的开启或令行业由被动库存操作向主动补库存转变(从制造业新订单及新出口订单差额观察,该数据已从24年8月的0.2%增至24年11月的2.7%)。库存周期抬头对估值 提升存在递导关系,如20Q2主动补库存开启,上证综指PE由11.75X升至16.91X,金属板块PE由30.8X升至58X。 金属行业的供给状态仍显刚性,乐观预期下的行业供给增速弹性或于2027年显现。1997年至2023年,以3年平均资本投入为周期测算,近3年(21-23)全球矿山领域年均勘探投入 已升至123.2亿美元(累计上升35.4%),该数据创历史前9个周期中第二高位,并触及 2009-2011年该阶段水平。但另一方面,2024年最新的数据显示全球金属勘探预算在金属价 格重心整体高企背景下却未能延续周期性增长,其中有色金属项目的全球勘探预算从2023 年的129亿美元降至125亿美元(-3%),追踪全球钻井活动的全球勘察指数(PAI)亦在24Q3 创出自2016年最低值,这显示了当前全球矿业融资项目风险的加大(优质矿业项目的减少及融资环境的弱化),也与当前矿企更多聚焦于优化开采已有矿业项目相印证。考虑到矿端行业实际产能释放的滞后效应,即使在乐观预期下行业上游的供给弹性或于2027年左右显现,而当前全球矿端有效供给增量仍呈刚性化特征。 绿色低碳能源转型及新质生产力发展提振多金属品种需求曲线右移。我们坚定认为金属行业成长将持续聚焦于绿色低碳能源转型及新质生产力产业链发展所带来的需求端结构性的强扩张。成长属性体现于新质生产力的积极发展所推动的各金属品种需求结构性的外扩,具体包括新能源产业链(智能网联汽车产业链及绿色低碳发电产业链),存储及产业升级链(储能、温控以及设备及工艺升级等)以及再生能源低碳循环产业链的扩张及优化。从品种角度观察,新能源金属(导电、储能、轻量化、催化、合金性能优化等要素金属)及金属粉末新材料(代表冶金最上游的原材料端)成长属性强且成长空间大,传统工业中用量相对较小的稀贵小金 属亦有望在本身供给相对强刚性背景下呈现供需状态的有效优化。新质生产力的持续发展有助于推动各金属品种定价属性的强韧性显现并且有助于强化金属板块估值的成长性。 关注行业周期性、成长性及对冲性的配置价值。考虑到2025年全球流动性市场的宽松切换与行业基钦周期或再度重启的预期,结合金属行业景气度及周期性配置的攀升状态,我们认为金属行业仍需关注四条主线,分别是周期配置属性持续强化的工业金属,行业成长属性持续优化的金属新材料,供应状态刚性但需求曲线弹性的小金属以及具有强对冲属性的贵金属。四条主线分别代表了周期性(流动性周期、供给周期及库存周期的共振机会),成长性及定价弹性(需求曲线右移及需求总量长期扩张的成长机会)以及对冲性(“胀”与风险)的配置机会。 工业金属板块相关标的:紫金矿业、金诚信、西部矿业、中国铝业、云铝股份、神火股份、南山铝业; 贵金属板块相关标的:山金国际、赤峰黄金、紫金矿业、玉龙股份、山东黄金、中金黄金、贵研铂业; 小金属板块相关标的:洛阳钼业、华钰矿业、湖南黄金;金属新材料板块相关标的:铂科新材、大业股份。 风险提示:政策执行不及预期,利率超预期急剧上升,金属库存大幅增长及现货贴水放大, 市场风险情绪加速回落,区域性冲突加剧及扩散。 参考报告:《金属行业2025年投资展望:流动性周期切换叠加库存周期开启或催化金属行业强势周期再现》,2024-12-24 孟斯硕|东兴证券食品饮料行业首席分析师 S1480520070004,010-66554035,mengssh@dxzq.net.cn 食品饮料行业:盐津铺子(002847.SZ):多渠道驱动,增长势能强劲 公司已经由直营商超为主要驱动变成了量贩和电商为主要驱动,经销为基本盘的公司。 量贩零食从本质上是零食零售的大发展。据艾媒咨询,截至2023年底,中国零食集合门店 数量已经突破2.2万家,规模809亿元,预测到2025年,国内量贩零食门店的数量将达4.5 万家,市场规模将达1239亿元。 量贩零食店的大规模涌现从本质上来说是零售业的大的发展,从低效率的供应链变成高效率的供应链形式,从较差的人货场匹配度变成较佳的人货场匹配度,从低运营效率变为高运营效率,所以我们认为尽管宏观经济及居民消费行为的变化给量贩带了一个发展的契机,但在未来的数年间,无论经济如何变化,量贩这种高效的运营模式依然拥有巨大的市场。 开店空间8.1万家,渗透率44%。我们根据各省人均消费水平、人口数量,参考蜜雪冰城在属地及其他省份的门店数量,并考虑到了一线城市开店的难度,推算量贩零食门店全国开店空间8.1万家。根据主要量贩零食品牌在各省的门店数量,我们推算当前全国量贩零食门店数约3.6万家,当前渗透率约为44%。 4个方面带动公司量贩零食渠道增长。2024年H1量贩零食渠道收入占公司总营收比重大约 25%。公司未来在量贩零食渠道的增量主要来源于:1、伴随品牌商门店数量增加的自然增长; 2、品牌商SKU数量的增加;3、新增战略品牌合作商;4、核心产品销售量的增长。 公司在量贩零食渠道仍有大空间。根据前文推测,零食量贩渠道门店可达到8.1万家,未来行业总规模可达2106亿元。推测目前鸣鸣很忙系统市占率约35%,预计未来头部将更加集中,鸣鸣很忙集团占比有望达到50%左右。我们推算2023年公司对零食很忙销售额在鸣鸣 很忙系统占比约3%,加上赵一鸣预计占比3.5%-4%左右。推测公司对其他量贩系统出货率1.1%左右,公司整体在量贩系统出货率1.8%左右。中性假设下,未来盐津铺子量贩零食渠道收入空间可达30亿元,与23年相比有约不到4倍空间。 公司在抖音渠道增长迅速。作为传统下线品牌,公司在抖音占比并不高,在排名前五的休闲食品品牌中是唯一的全生产制造型企业,具备成本优势和打价格战的基础,且自然GMV占比较高(24Q1达到41.74%),这几点均意味着公司在该渠道的可持续增长能力较强。 投资建议:我们推测公司2024-2026年营业收入分别为51.98/64.29/76.49亿元,归母净利润分别为6.45/8.27/10.35亿元,分别同比+26.44%/28.24%/24.9%,对应EPS分别为2.36、 3.03和3.79元。当前股价对应2024-2026年PE值分别为25、20和16倍。公司抖音+量贩 +经销渠道全国拓展和下沉均具备较强的增长势能,看好公司长期稳定增长潜力,首次覆盖给予“强烈推荐”评级。 风险提示:量贩零食及抖音渠道竞争激烈,价格战导致公司利润受损;量贩零食往上游压价影响公司利润;消费恢复不及预期;食品安全风险。 参考报告:《盐津铺子(002847.SZ):多

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