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招财日报2025.1.28|半导体行业/中国人寿、中际旭创点评

2025-01-28招银国际E***
招财日报2025.1.28|半导体行业/中国人寿、中际旭创点评

行业点评 半导体主题投资与AI大趋势:DeepSeek点评 DeepSeek在过去的周末迅速跃居国内及海外iOS应用商店AI相关App下载榜首,其核心竞争力在于超高效的开源模型(总算力规模约10,000颗英伟达A100芯片)和极具成本效益的AI计算基础设施。这一里程碑事件立即引发了市场对大模型vs.小模型、开源vs.闭源、低成本vs.高端计算基础设施的激烈讨论,同时也在全球市场引起了震动。 在周一(1月27日)的亚洲股市,半导体、数据中心及散热相关个股普遍下跌,但互联网公司普遍上涨,反映了市场对DeepSeek的高效模型或颠覆AI产业链的担忧。随着市场讨论持续发酵,我们预计本周海外科技股股价将保持高波动,尤其是在即将发布财报前夕以及股价处于历史高位的背景下。 展望未来,我们预计科技行业将更加强调ROI,以证明在AI方面的资本支出扩张合理性,以消除投资者疑虑。尽管DeepSeek展现了更高效的AI计算模式,我们依然坚定认为算力仍是AI发展的基石。 DeepSeek的影响:资本支出与AI投资模式的演变 AI应用仍处于早期阶段,算力需求长期依然强劲:DeepSeek通过优化小模型,在极低成本(仅558万美元,约为OpenAIo1总成本的3%)下达成了显著性能提升。导致市场担忧大规模云厂商的AI资本支出可行性,但我们认为这一成功表明AI投资的Capex-to-revenue(资本支出收入比)可大幅下降,使更多企业具备自主构建AI基础设施的能力。此外,这也可能推动AI产业向更加去中心化方向发展,增强中小型企业的创新能力。 大规模计算集群仍然是核心需求:DeepSeek的10,000颗A100GPU集群(单颗A100计算能 力≈0.33颗H100)已展现出在特定垂直应用中的高精度表现,但多模态、多任务大模型仍然需要大规模GPU集群进行训练和推理。例如,Meta训练Llama-4时使用了100,000颗H100,远超小型垂直模型的计算需求。因此,我们认为AI计算基础设施的长期需求依旧稳健。 AI基础设施未来的发展方向 垂直应用的崛起:DeepSeek的模式在垂直应用领域展现了巨大潜力,但通用计算能力仍然不可或缺。多模态模型、实时推理等复杂任务需要远超垂直模型所能提供的算力,因此高端计算基础设施仍然是AI产业的核心支柱。 小型专用模型的兴起:随着越来越多专用小模型的崛起,我们预计新一轮AI驱动应用浪潮将兴起,进一步推动AI产业去中心化,并降低AI计算成本。 投资观点:继续看好 AI供应链,首选中际旭创(300308CH,买入,目标价:186元人民币) 行业点评 中国人寿 (2628HK,买入,目标价:20港元)–4Q24单季度净利润或同比下滑 中国人寿公布2024年业绩预增公告,2024年归母净利润为1,023.68-1,126.05亿元,在国际财务报告准则下,预期同比增长122%-144%;在中国企业会计准则下,预期同比增长100%-120%,较前三季度归母净利润同比增长174%有所放缓。盈利层面,4Q单季度为净亏损21.55亿元至净利润80.82亿元,较去年同期净利润80.17亿元,同比增幅最高为0.8%。 投资波动或导致4Q净利承压。公司全年归母净利润增长翻倍符合预期,主要得益于3Q24末权益市场大涨,带动总投资收益大幅提升的影响,2024年前三季度公司总投资收益同比增长152.4%。4Q24单季度归母净利润或同比下滑,预计主要受股债市投资波动的影响。4Q24资本市场同比改善,沪深300指数同比-2%(4Q23: -7%),年末中国10年期国债到期收益率<1.7%(FY23:2.56%),我们预计4季度归母净利润波动或与公司主动调整战略资产配置(SAA),如增配高息股、平衡TPL权益和OCI权益配置占比等,造成的投资波动有关。 具体来看,1)权益投资方面,截至1H24,公司FVTPL核心权益资产(含股票和权益型基金)和FVOCI股票占比分别为11.2%(仅次于新华:16.3%)/0.6%(上市同业中最低),反映投资业绩受权益资产影响的弹性较大;2)债券投资方面,截至1H24,公司83%(上市同业中最高)的债券投资划分至FVOCI,在当前低利率的环境下,债券公允价值的上行无法直接增厚当期利润。 预计新业务价值增长稳健。公司2024年全年保费收入同比增长4.7%至6,717亿元,其中1Q/2Q/3Q/4Q24单季保费收入增速为3.2%/6.3%/9.3%/1.1%,我们维持FY24/25E新业务价值同比增长19%/9%的预测,并看好公司25年NBV在价值率提升的带动下实现稳健增长。 估值:考虑投资波动的影响,我们调整公司FY24E/25E/26EEPS预测为3.85/2.68/2.81元(前值:4.45/2.58/2.61元,对应调整幅度为-14%/4%/8%),维持“买入”评级,目标价为20.0港元不变,对应0.4倍FY25EP/EV和0.92倍FY25EP/B。公司股价目前交易于0.24倍FY25P/EV和0.67倍FY25EP/B。 风险:长端利率大幅下行;权益市场波动加剧;新单销售大幅不及预期;代理人规模超预期下降等。 中际旭创(300308CH,买入,目标价:186元人民币):尽管供应链受限,业绩依然亮眼,期待更强劲的2025 公司预计净利润同比增长111.6%-166.9%,至46亿-58亿元人民币。中位数52亿元同比增长139.2%,基本符合市场一致预期及我们估算(分别低3.2%/1.4%)。我们认为中际旭创仍然是当前全球计算能力需求旺 盛、AI基础设施投资周期持续推进的国内主要受益者。近期AI投资加码(如Meta的600-650亿美元、字节跳动的120亿美元,以及高达5,000亿美元的Stargate项目)显示AI资本支出正在加速。我们认为市场对于CPO解决方案成为主流的担忧过度,而近期股价回调提供了绝佳的买入机会。维持买入评级,目标价186.0元人民币不变。 免重 责要 微信涉及的内容仅供参考,版权归招银国际及相关内容提供方所有,免责声明及重要披露见招银国际官方网站: https://www.cmbi.com 声披 明露