全球市场观察系列：靴子暂时落地

策略点评20250126 证券研究报告·策略报告·策略点评 靴子暂时落地——全球市场观察系列2025年01月26日 本周（2025年1月20日-2025年1月26日）全球大类资产继续普涨。MSCI发达市场涨幅领先新兴市场：MSCI发达及新兴市场分别上涨2.9%及1.4%，延续上周上涨趋势。欧美股指上涨，美国三大股指继续全线上涨，纳指涨幅突出（3.7%），标普500指数周内创下新高。中国资产基本全线收涨，恒生科技领涨（2.2%），创业板指上涨2%。考虑到本周日央行加息25bp，将目标利率从0.25%上调至0.50%， 长端日债上行近3bp。 美国三大股指继续上涨，美股上涨的背后主要有两个原因：一方面，主要是科技股驱动：特朗普上台后制定“星际之门(Stargate)”项目，在美国得克萨斯州建设首批10个数据中心等AI基础设施，为AI模型提供运算支持，这一历史上最大规模的 人工智能基础设施项目，推动了美国AI及创新发展，带动美国科技股上涨。另一方面，则是特朗普在达沃斯论坛上表态：“美联储立即降息，且全球应该一起降”， 带领全球风险资产全线上涨。从美股行业来看，受益于AI新基建计划及利率下降，通信及金融、地产行业涨幅靠前。 中国资产连续两周上涨，海外政治不确定性阶段性落地成为重要催化。特朗普就任后，对华关税表述趋于缓和，力度和节奏上均好于市场预期，尤其从对华加征60%的关税弱化至10%，外部风险阶段性缓和信号，为中国股市带来利好。此外，1月 22日多部委联合印发《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》，引导中长期资金入市，保险资金入市堵点逐步打通，有望推动资金进一步流入。 日本加息落地+科技股崛起，股市转涨。日经225本周转为上涨，首先，虽然本次加息幅度较大，但市场提前已经充分pricein。叠加日元套息头寸平仓压力较低，且外部环境中尤其是美国经济增长有韧性，不具备衰退风险，导致日股深度下跌的内 外因素皆不具备。其次，美国人工智能相关基础设施的开发涉及日本软银集团，历史上最大的人工智能基础设施项目将吸引前所未有的投资。美国市场的良好表现及多项人工智能巨头的战略布局刺激下，日本股市连日走强。 往后看，我们认为日股仍存在上涨空间：1）日本经济有望继续恢复，对日本股市支撑有底；2）企业治理改革有望持续增厚日股EPS。不过，特朗普全球加征关税的风险仍在。日本高度关注特朗普关税风险。 欧洲股市继续上涨，信心是关键。一是，欧洲股市的小幅上涨反映了市场对经济复苏的乐观预期：失业率下降和企业业绩改善，经济活动逐步恢复提振了消费者信心。二是，特朗普未立即实施对欧洲的关税，态度趋于缓和。三是，全球基金经理重新开始押注欧洲，1月最大的资金变化是从美股流出（从36%超配降至19%）流入欧 洲（从低配1%增至超配22%）。 全球股票ETF本周净流入减慢，债券连续两周呈净流入放缓：全球股票型ETF净流入$176亿美元（边际-$110亿美元），全球债券ETF净流入$76亿美元（边际-$52亿美元）；分风格来看，全球股票成长ETF净流入$76亿美元，价值ETF净流出$7亿美元；分国别来看，美国股票ETF净流入最多（$128亿美元），其次是欧洲及韩 国；中国股票ETF净流出最多（-$6亿美元），其次是印度及亚太地区（日本除外）。 全球股票ETF行业类别中，科技、工业加速流入，能源加速流出。具体金额上看，全球股票ETF6个行业呈现净流入，其中最多的行业是科技（$18.5亿美元）、第二是工业（$8.6亿美元）、第三是金融（$5.2亿美元）；全球股票ETF有4个行业呈现 净流出，其中净流出最多的行业是能源（-$8.6亿美元）、第二是材料（-$1.7亿美元）、第三是通信（-$1.3亿美元）。 下周重点关注数据及事件：1月30日凌晨美联储议息会议，以及欧央行议息会议。 风险提示：全球基本面与政策超预期，全球地缘政治风险超预期，历史经验不代表未来，行业不确定性风险，数据统计及测算的误差风险。 证券分析师陈梦 执业证书：S0600524090001 chenm@dwzq.com.cn 研究助理葛晓媛 执业证书：S0600123040063 gexy@dwzq.com.cn 相关研究 《日央行加息，日股未来如何演绎？ 2025-01-25 《中长期资金入市将对市场风格带来什么影响？》 2025-01-24 1/9 图1：全球大类资产中，风险资产继续普涨 全球大类资产周涨跌幅（%） %10 6 2 -2 全球股市一周表现（%） 指数 本周涨跌幅 年初至今 指数 本周涨跌幅 年初至今 MSCI发达市场 2.9 4.0 MSCI新兴市场 1.4 0.5 标普500 3.1 4.0 印度Nifty50 -0.5 -1.9 道琼斯工业指数 3.3 4.7 巴西IBOVESPA指数 1.0 1.8 纳斯达克指数 3.7 3.8 MSCI中国 1.2 -2.6 英国富时100 2.1 4.8 恒生科技 2.2 1.1 欧洲STOXX600 2.0 4.5 恒生指数 0.9 -1.8 德国DAX 3.7 7.5 恒生中国企业 0.9 -1.2 法国CAC40 3.4 6.9 上证指数 -0.2 -3.6 日经225 3.6 0.2 创业板指 2.0 -2.3 标普500行业近两周涨跌幅及估值 注：以上为标普500中的行业指数 全球债市一周表现（bp） 全球汇市一周表现（%） 指数 本周涨跌幅 年初至今 指数 本周涨跌幅 年初至今 10年期美债利率 4.0 7.0 美元指数 -0.7 -0.3 10年期德债利率 1.0 14.0 欧元兑美元 1.1 0.6 10年期英债利率 -2.0 3.8 美元兑日元 0.6 -0.7 10年期日债利率 2.7 11.7 英镑兑美元 1.0 -1.3 10年期中债利率 0.5 -1.1 美元兑加元 -0.1 0.0 10年期法债利率 -0.8 10.8 美元兑离岸人民币 -0.8 -0.7 全球商品一周表现（%） 美元兑人民币 -0.6 -0.2 黄金 0.4 4.6 美元兑印度卢比 -0.2 1.0 原油 -4.6 3.6 美元兑墨西哥比索 -2.2 -2.1 铜 0.1 5.3 美元兑巴西雷亚尔 -2.1 -4.2 数据来源：Wind，Bloomberg，东吴证券研究所 2/9 东吴证券研究所 东吴证券研究所 图2：受益于乐观情绪，标普500各行业本周大部分都收涨 注：以上为标普500中的行业指数；数据来源：Wind，东吴证券研究所 3/9 图3：日央行在本周加息 政策利率走势 国家 2020年至今走势 最新值（%） 预期2025年降息（-）/ 加息（+）次数 预期2025年降息（-）/ 加息（+）幅度 下次议息会议时间 美国 0.00 -2 -50bp 2025-01-29 欧元区 3.15 -5 -125bp 2025-01-30 日本 0.50 +2 +50bp 2025-03-19 印度 0.00 -1 -25bp 2025-02-07 官员表态 国家及官员 日期 经济 货币政策 美国总统特朗普 2025/1/24 特朗普批评拜登在通货膨胀和边境问题上的表现，表示将采取行动扭转左派政策。特朗普强调美国的石油和天然气储量，并计划利用这些资源来促进经济。特朗普提到美国的债务问题，并计划通过历史上最大的减税法案来刺激经济。 特朗普呼吁企业在美国制造产品，并表示将对不遵守的企业征收关税。特朗普对欧盟的贸易政策表示不满，认为其导致了巨额的贸易逆差，并要求改善贸易关系。 欧洲央行行长拉加德 2025/1/24 今年欧元区经济增长存在下行风险。将关注能源价格，目前尚未预见到能源价格会下降。目前在考虑到逐步调整利率。 美国不征收关税是所期望的，这是明智的做法，这并不意味着不会发生，未来将更加注重选择性。我们有信心到2025年欧元区通胀将达到目标。我们并不过分担心向欧洲输出通胀。汇率将引起关注，可能会产生影响。如果2025年初的服务业通胀能够下降，我们将拭目以待。 IMF总裁格奥尔基耶娃 2025/1/24 强调各国央行需要关注数据，确保降息时机适当。格奥尔基耶娃认为信心与谨慎需要取得平衡，全球经济复苏带来信心，但保持谨慎也很重要。经济表现出韧性，通胀回落并未带来衰退风险。 尽管通胀下降，但价格水平仍较高，需要关注人们的担忧。未来可能面临低增长和高债务前景，特别对低收入国家而言，负担沉重。针对流动性压力的新方法包括来自国际金融机构的充足融资、收入改革以及私营部门融资。在降低通货膨胀方面所取得的成就被广大成员所认可，这为降低利率创造了空间，从而有助于各国更好的增长前景。 日本央行 2025/1/24 如果经济和价格走势符合预期，将继续提高政策利率。日本央行预计2024-2026财年的实际GDP增速中值分别为0.5%、1.1%、1.0%。尽管存在不确定性，整体市场保持稳定，消费呈温和上升趋势。日本央行警惕金融市场和外汇市场的动向对经济和物价的影响。 由于日元贬值导致进口价格上涨以及大米成本上升，通胀略超出预期。基础通胀逐渐走高，向日本央行的目标迈进。2024财年和2025财年通胀前景风险倾向上行。在周五加息后，实际利率仍将维持在深度负值区域，货币政策环境有可能继续维持宽松。 数据来源：Wind，Bloomberg，华尔街见闻，金十数据，东吴证券研究所 4/9 东吴证券研究所 图4：全球股票型ETF净流入放缓，其中主要流入的国家是美国 亿美元 股票 债券 全球ETF净流量 2200180014001000 600200 -2002024-072024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-122025年W12025年W22025年W32025年W4 亿美元 成长 价值 混合 全球股票ETF净流量（右轴）亿美元 2000 2000 1600 1600 1200 1200 800 800 400 400 0 0 2024-072024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-122025年W12025年W22025年W32025年W4 基金类型 近1周 近1个月近3个月2025年迄今 美国 127.9 831.63542.6490.1 发达市场股票ETF 欧洲 16.1 27.0 -41.9 27.8 （亿美元） 日本 0.5 1.3 -29.1 1.3 韩国 1.7 2.3-0.32.4 亚太地区（日本除外 -0.5 0.6-10.71.0 新兴市场股票 中国 -5.8 37.9-4.843.5 ETF（亿美元） 印度 -0.5 -7.1 -13.4 -7.1 越南 -0.1 -0.3 -1.4 -0.2 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 5/9 东吴证券研究所 图5：本周股票ETF中，流入科技行业的资金最多，流出能源行业的资金最多 近1天 近1周 近1个月 近3个月 2025年迄今 通信 0.0 -1.3 3.5 11.1 3.2 可选消费 -0.4 1.0 8.2 12.3 5.2 必选消费 -0.4 -1.0 0.3 0.4 1.9 能源 -1.8 -8.6 -17.6 -18.7 -14.3 金融 3.3 5.2 24.5 131.9 21.4 医疗保健 2.9 1.8 -0.3 -17.9 2.2 工业 1.3 8.6 9.9 48.7 17.6 材料 -1.4 -1.7 -13.2 -11.9 -11.2 科技 8.4 18.5 43.2 63.4 51.4 公用事业 2.3 3.7 5.5 -5.5 7.9 单位：亿美元 数据来源：Bloomberg，东吴证券研究所 6/9 东吴证券研究所 图6：美国ETF（股+债）边际净流入放缓 亿美元 2000 股票 债券 美国ETF净流量 1500 1000 500 0 2024-062024-072024-082024-