证券Ⅱ行业深度报告：资本市场主阵地，券商全方位参与养老金融建设
证券Ⅱ行业深度报告 证券研究报告·行业深度报告·证券Ⅱ 资本市场主阵地，券商全方位参与养老金融建设 增持（维持） 投资要点 证券公司支持养老金融建设有其独特优势。首先，证券公司及旗下公募基金具有完善的投研体系和高素质投研团队，具有产品设计方面的优势；其次，证券公司具备强大的投顾团队，作为金融产品代销机构，可以为个人养老金参与者提供更全面的财富管理服务；最后，证券公司作为资本市场的直接参与者，可以为养老产业相关企业提供丰富的资本市 场服务，以满足其发展的资金需求。银发时代已然来临，从底层布局到投资教育，证券公司大有作为。 第一、第二支柱养老金委托投资：券商主要依托参控股的公募基金参与。1）第一支柱社保基金会采取直接投资与委托投资相结合的方式开展投资运作，截至2022年末，社保基金会受托管理的基本养老保险基金净资产中，直接投资和委托投资的比重分别为38.92%、61.08%。21家基本养老保险基金证券投资管理机构中，包括14家基金公司，3家保险资 2025年01月22日 证券分析师孙婷 执业证书：S0600524120001 sunt@dwzq.com.cn 证券分析师何婷 执业证书：S0600524120009 heting@dwzq.com.cn 证券分析师武欣姝 执业证书：S0600524060001 wuxs@dwzq.com.cn 研究助理罗宇康 执业证书：S0600123090002 luoyk@dwzq.com.cn 行业走势 管，3家养老保险和1家证券公司。14家基金公司中，12家为证券公司证券Ⅱ沪深300 参股或控股公司。2）企业年金受托机构主要通过委托投资管理人进行 投资，证券公司参与比例超三成。2018年，职业年金市场化运作开启，22家投资管理人中11家为公募基金公司，其中8家为证券公司参股或控股公司。证券公司中中金公司、中信证券通过遴选成为养老金委托投资管理机构。截至2024年三季度末，证券公司直接或通过参控股基金公司间接参与规模为1.2万亿元，占总规模比例为34.2%。 财富管理：提供专业养老金配置服务，满足人民养老需求。人社部发布会提到，在36个城市及地区先行实施的个人养老金制度，目前运行平稳，先行工作取得积极成效，下一步将推进全面实施。证监会《个人养 老金基金销售机构名录》中，共51家机构入围，其中券商24家，多于 银行的19家和独立基金销售机构的8家。我们认为券商个人客户主要来自于股票交易客户的转化，引流入口有限，线下渠道弱于银行、线上渠道弱于第三方。但客户风险偏好本身偏高、有一定权益类资产的投资经验。券商投顾服务可以线上线下同步进行，通过全生命周期的“顾”服务，促成客户购买个人养老金基金产品、增强客户粘性。 养老目标基金：公募基金是参与养老金融的主战场。养老目标基金产品定位清晰，以追求养老资产的长期稳健增值为目的，适合投资者长期持有，采用成熟的资产配置策略，合理控制投资组合波动风险。个人养老金制度将养老目标基金纳入养老金融建设板块，为其提供了宝贵的发展 机会。人社部发布的《个人养老金基金名录》中，284只个人养老基金有199只为养老目标基金，85只为新纳入的权益类指数基金。2018至2021年，养老目标基金的规模从41亿快速增长至1132亿，但是2021 年之后，受资本市场影响，基金业绩普遍承压，截至2023年底，养老 目标基金规模706亿元，整体规模比2021年下降38%。 产业金融：投融一体，未来潜力巨大。1）尽管养老产业当前面临政策机遇、需求机遇、经济转型机遇等多重机会，但在产业投资和企业融资问题上仍存在堵点，券商涉足养老产业金融的程度仍明显不足。目前中国市场专门以养老产业为投资主题的基金产品数量较为有限，其中相关 公募基金不超过10只，规模总计不超过100亿元。此外，近年养老相关企业首发上市以及增发融资规模都较少。2）金融机构共同支持养老产业金融发展是构建完善养老产业体系、推动银发经济健康发展的应有之义，在产业投资和企业融资方面券商还有发挥更大作用的空间，如关注养老产业投资机会，设立专项主题基金产品；开展高质量相关投研服务，提升市场对养老产业优质投资机会的关注。持续拓展养老产业的投行业务，发掘和辅助具有核心竞争力的潜能公司、成长企业，为其提供上市辅导和支持，满足融资需求。主动探索推出定向融资服务，拓宽有效融资渠道，优化企业融资结构。 风险提示：1）政策推进不及预期；2）权益市场大幅下跌。 60% 53% 46% 39% 32% 25% 18% 11% 4% -3% -10% 2024/1/222024/5/222024/9/202025/1/19 相关研究 《谋时而动，顺势而为——“券商·二十年”复盘报告》 2025-01-09 1/28 东吴证券研究所 内容目录 1.“�篇大文章”建设下的养老金融展望4 1.1.“�篇大文章”建设顺应高质量发展要求4 1.2.证监会积极推进“�篇大文章”建设4 1.3.发展养老金融具有重要现实意义6 1.4.证券公司全方面参与养老金融建设7 2.资产管理：委托投资与产品创设7 2.1.第一、第二支柱养老金委托投资：主要依托公募子公司进行7 2.1.1.第一支柱：社保基金会直接投资与委托投资相结合7 2.1.2.第二支柱：委托管理模式下证券公司参与比例超三成9 2.2.养老目标基金：公募基金参与养老金融主战场11 2.2.1.产品特征：追求长期稳定增值11 2.2.2.发展现状：短期规模承压不改长期趋势，行业集中度较高15 3.财富管理：提供专业养老金配置服务，满足人民养老需求17 3.1.助力第三支柱发展，代销个人养老金基金17 3.2.强化渠道协同，多元化构建养老金融全旅程服务体系18 3.2.1.东方证券：多形式开展投教，汇集内部资源19 3.2.2.兴业证券：构建“兴业生态”，推动实业与学术互促21 4.产业金融：投融一体，未来潜力巨大22 4.1.我国当前养老产业发展尚处于初级阶段22 4.2.证券公司对于养老产业的支持具有较大潜力24 4.3.投融双轮驱动，服务养老产业金融26 4.3.1.投资支持26 4.3.2.融资支持26 5.风险提示27 2/28 东吴证券研究所 图表目录 图1：我国基本养老保险基金结余8 图2：我国社保理事会管理的基本养老基金权益规模8 图3：我国地方养老基金收益率（%）8 图4：基本养老基金委托投资规模及占比9 图5：我国企业年金累计规模10 图6：2024年三季度企业年金各基金管理机构委托投资规模（亿元）11 图7：2024年三季度企业年金各类型机构委托投资规模占比11 图8：Wind基金投资类型指数近三年的波动和回撤14 图9：不同持有期养老目标基金支数占比14 图10：养老目标基金单支产品规模（前�名，亿元）15 图11：2018年以来养老目标基金规模变化（亿元）16 图12：养老目标基金年化收益率前�名及后�名（%）16 图13：养老目标基金和所有公募基金的头部集中情况对比16 图14：养老目标基金规模前二十名公司中券商系占比情况16 图15：养老目标基金管理人CR5管理规模（亿元）17 图16：东方赢家APP个人养老金专区20 图17：养老金融概念框架22 图18：中证养老产业指数与沪深300表现对比23 图19：养老产业各年度首发上市数量和规模24 图20：养老产业各年度债券发行数量和规模25 图21：养老产业各年度增发募资规模（亿元）25 表1：中国证监会针对“�篇大文章”各领域近期政策汇总4 表2：证监会要闻汇总：“�篇大文章”建设5 表3：基本养老金委托投资机构9 表4：企业年金委托投资机构10 表5：养老目标基金相关规定12 表6：养老目标风险基金和养老目标日期基金的区别13 表7：个人养老金基金销售机构名录18 表8：券商养老金融多元化服务实践19 表9：中证养老产业指数与沪深300指数表现对比24 3/28 1.“�篇大文章”建设下的养老金融展望 1.1.“�篇大文章”建设顺应高质量发展要求 金融是国民经济的血脉，是国家核心竞争力的重要组成部分。金融血脉畅通，经济肌体才强健有力。2023年，中央金融工作会议提出：“做好科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融�篇大文章。”做好这�篇大文章，是推动金融高质量发展的必然要求，也是全面提升金融服务效率和水平的重要方面。 “�篇大文章”建设顺应时代之呼。一方面，“�篇大文章”建设是过往高质量发展的建设经验升华。与2017年召开的全国金融工作会议相比，此次中央金融工作会议 将重点领域金融建设明确升级为“科技金融、绿色金融、普惠金融、养老金融、数字金融�篇大文章”。“�篇大文章”相互交织、相辅相成，显示出金融领域的发展逻辑在于不断融合科技、可持续、普惠、养老和数字化元素，促使金融体系更加创新、高效、可 持续，同时服务实体经济和更广泛的人群。另一方面，“�篇大文章”建设是未来金融 支持实体的工作方向引领。目前，金融服务实体经济的质效与实现高质量发展的要求相比，还存在一定差距。“�篇大文章”进一步明确了未来金融业在经济结构优化过程中的 �个发力点，是提高金融服务实体经济质效的针对性部署，对于切实加强对重大战略、重点领域和薄弱环节的优质金融服务具有重要意义。 1.2.证监会积极推进“�篇大文章”建设 习近平总书记曾提出：“要坚持经济和金融一盘棋思想，认真落实中央金融工作会议的各项决策部署，统筹推进经济和金融高质量发展，为以中国式现代化全面推进强国建设、民族复兴伟业作出新的更大贡献。”作为国务院的直属部门、资本市场的把关人，中国证监会积极传达学习贯彻中央金融工作会议精神，参与推进“�篇大文章”建设。 �个领域全面推进，重点领域有的放矢。第一，重点做好科技金融大文章。科技金融为科技创新主体提供的价值包括资金的配置、服务平台的搭建和载体的构建。要推动经济高质量发展，首先要激发科技创新活力。2024年以来，证监会先后出台了“科创十 六条”“科创板八条”等一系列政策文件，提升科创板对新产业新业态新技术的包容性，发挥资本市场功能。第二，稳妥推进绿色、普惠、养老、数字金融大文章。近年来，证监会分别针对不同领域发布政策文件，积极促进资本市场的相关制度优化和产品创新，引领更多资源向科技创新、绿色低碳、普惠民生领域聚集。 表1：中国证监会针对“�篇大文章”各领域近期政策汇总 序号领域政策文件 (1)2024年4月，证监会制定并发布《资本市场服务科技企业高水平发展的十六项措施》； 1科技金融 (2)2024年6月，证监会发布《关于深化科创板改革服务科技创新和新质生产力发展的八条 东吴证券研究所 4/28 措施》； 2 绿色金融 (1)2016年8月，证监会与六部门联合发布《关于构建绿色金融体系的指导意见》； (2)2024年3月，证监会与六部门联合发布《关于进一步强化金融支持绿色低碳发展的指导意见》。 3 普惠金融 (1)2023年7月，证监会与四部门联合发布《关于开展“一链一策一批”中小微企业融资促进行动的通知》； (2)2023年11月，证监会与六部门联合发布《关于强化金融支持举措助力民营经济发展壮大 的通知》。 4 养老金融 (1)2018年3月，证监会发布《养老目标证券投资基金指引（试行）》；(2)2022年10月，证监会与四部门联合印发《个人养老金实施办法》；(3)2022年11月，证监会公布《个人养老金投资公开募集证券投资基金业务管理暂行规定》。 5 数字金融 2024年5月，证监会发布《投资研究时序数据参考模型》《证券期货业基础数据元规范第1部分：基础数据元》《证券期货业基础数据元规范第2部分：基础代码》等3项金融行业标准。 数据来源：证监会，东吴证券研究所 全方位动员金融改革，多形式释放积极信号。自中央金融工作会议召开以来，证监会通过召开会议、加强舆论宣传、发布政策文件等多种形式彰显“�篇大文章”建设决 心，释放出多个改革信号。对于金融市场体系，证监会对内
