汽车 ： 第四季度收益预览 ： 分歧越来越大

第四季度收益预览 ： 分歧越来越大 我们认为，吉利、比亚迪和理想汽车在第四季度的盈利表现可能比大多数同行更为稳健。我们预计小鹏汽车的净亏损在第四季度可能环比收窄，而蔚来汽车的净亏损可能继续环比扩大。根据我们的观点，零跑汽车在第四季度实现了有史以来的首次季度盈利，超过了许多投资者的预期。我们相信，从2026年起，小鹏、零跑和极氪有可能实现全年净利润。尽管广汽集团计划今年加强与华为的合作，但我们认为其本土品牌和合资企业仍然面临挑战。 中国汽车业 Ji Shi, CFA(852) 3761 8728 shiji@ cmbi. com. hk 文静 DOU, CFA(852) 6939 4751 douwenjing @ cmbi. com. hk 奥斯汀 · 梁(852) 3900 0856 austinliang @ cmbi. com. hk 吉利 ： FY24E 核心净利润同比增长 67% 。我们预计吉利集团2024年第四季度（Q4）的收入将按季增长38%，达到人民币77.3亿元。吉利品牌的销量按季增长26%，而极氪品牌销量则按季激增44%。尽管来自银河新能源汽车（Galaxy NEVs）的销售占比增加，但得益于更大规模经济和GEA平台及EM-i架构的更高盈利能力，我们预计吉利的整体毛利率将从2024年第三季度的15.6%提升至16.1%。在四个新车型的推出以及年底奖金等因素的影响下，我们预计2024年第四季度的销售与管理费用（SG&A）比率将按季上升1.6个百分点至11.8%。根据香港会计标准，我们估计极氪在2024年第四季度对吉利的净利润约为人民币296亿元。因此，我们预计吉利2024年第四季度的净利润将按季增长33%，按年增长34%，达到人民币33亿元；而2024年核心净利润（不包括马车合资企业形成的收益）同比增长67%，约达人民币89亿元。我们下调了2024年全年净利润预测，减少了约人民币2.5亿元，主要原因是2024年第四季度卢布兑人民币贬值导致的外汇损失比预期要高。我们上调了2025年全年净利润预测至137亿元，这是基于我们将2025年的销售量提高至246万辆，同时考虑到新能源汽车部门更高的利润。 Xpeng ： FY24E 净亏损同比收窄 44% 。我们预计小鹏汽车2024年第四季度（4Q24E）收入环比增长61%，达到人民币162亿元，随着其总销量环比增长97%至91,500辆达到历史最高水平。鉴于低毛利率产品销售占比增加，我们预计其2024年第四季度的毛利率将环比下降1.3个百分点至14.0%。蒙娜 M03并且来自高利润率的R&D服务收入占比下降至VW。我们估计Xpeng的销售、一般和管理费用（SG&A）与研发费用（R&D）比率合计在2024年第四季度环比下降7.5个百分点至24.8%，得益于规模经济效应增强及管理层的成本控制努力。相应地，我们预计Xpeng在2024年第四季度的净亏损将从2024年第三季度的18亿元人民币收窄至13亿元人民币，每辆车的净亏损降至14,000元人民币，创下历史最低水平。此外，我们预计Xpeng的净亏损将在2024财年从58亿元人民币收窄至2025财年的21亿元人民币，这得益于销量翻倍以及新车型带来的更高利润率。 相关报告 ： “中国汽车行业 - 2025 年展望 ： 可能是 2024年的复制品 ， 但更多 ” - 2024 年 12 月 6 日 “中国汽车行业 - 比亚迪将引领新一轮价格战 ”- 2025 年 1 月 6 日“中国汽车业 - 第三季度收益预览 ： 领先的参与者将被击败 ” - 2024 年 10 月 15 日 李汽车 ： 利润率将在第四季度提高季度环比我们预计理想汽车2024年第四季度（以下简称“4Q24E”）收入将环比增长3%，达到人民币44.2亿元，其总交付量环比增长4%，达到16万辆。我们预计其4Q24E的毛利率将在较高折扣的情况下略有改善，达到21.7%，得益于更好的车型组合和供应商提供的回扣。由于研发支出增加，我们预计理想汽车的销售、管理及研发费用合计比例将在4Q24E环比上升0.7个百分点，达到14.6%。我们估计其在4Q24E对iMotion（1274.HK，未评级）的投资亏损约为人民币11亿元。因此，我们预计理想汽车4Q24E净利润将环比增长20%，达到人民币3.4亿元，全年净利润为人民币7.9亿元。每辆车的净利润可能从2024年第三季度的人民币1.8万元上升至2024年第四季度的人民币2.1万元，这可能会比一些投资者的预期更为稳健。 NIO ： 第四季度净亏损可能会扩大季度环比。我们估计 NIO 第四季度的收入将按季度增长 10% ， 达到 206 亿元人民币 ， 因为总销售额按季度增长 18% ， 价格较低的 OnvoL60占27%。尽管我们预计NIO品牌在2024年第四季度的毛利率将环比上升1.3个百分点至14.5%，得益于折扣的收窄，其车辆毛利率可能在2024年第四季度环比保持不变，仍为13.1%，因Onvo的较低毛利率所致。L60我们预计该汽车制造商的整体毛利率在2024年第四季度环比下降至10.4%，这主要是由于其他收入的毛利率恶化以及Onvo品牌电池换电站的持续扩张。我们预计NIO在2024年第四季度的销售、一般和管理费用（SG&A）和研发费用（R&D）比率将环比上升0.5个百分点至40.3%，这可能导致净亏损人民币56亿元，比2024年第三季度的51亿元进一步扩大。我们认为NIO在2025财年的盈利仍可能面临挑战，原因包括：1) 尽管管理层目标毛利率为10%，Onvo品牌仍可能继续亏损；2) NIO品牌和Onvo品牌之间可能存在销售相互蚕食的情况；3) 不同国家可能提高关税以抑制Firefly的销售。 比亚迪 ： 保持高利润质量。我们预计比亚迪2024年第四季度（4Q24E）的收入将按季度增长29%，主要由于其总销售量在2024年第四季度（4Q24）达到150万辆，创历史新高，同比增长34%。我们预测其整体毛利率将在2024年第四季度（4Q24E）下降1.3个百分点至20.6%，这主要是由于更高的经销商折扣和年终返利所致。我们估计比亚迪2024年第四季度（4Q24E）的销售与管理费用率将略降至13.6%。根据我们的观点，与吉利和长城汽车不同，由于比亚迪在销售其汽车的主要外国货币贬值的国家获得了外汇收益，因此比亚迪在2024年第四季度（4Q24E）可能实现外汇收益。据此，我们预计比亚迪2024年第四季度（4Q24E）净利润将按季度增长13%至人民币132亿元，相当于每辆车的净利润为人民币8600元，低于2024年第三季度的约人民币10000元。我们仍然预计比亚迪在2025财年（FY25E）的盈利增长稳健，假设研发投资增长放缓。我们认为，在中国新年之后，比亚迪仍具备足够的资源来引领新一轮的价格战。 Leapmotor ： 第四季度净利润使人们对其 FY25E 收益更有信心。Leapmotor于2025年1月13日发布盈利预警，表示其在2024年第四季度实现了净利润，并且全年的毛利率不低于8%，超过了大多数投资者的预期。这使得Leapmotor成为继理想汽车之后第二家实现盈利的中国新能源汽车初创企业，这一成就主要得益于C系列车型销量的增长。我们估计Leapmotor在2024年第四季度的收入环比增长23%，达到约人民币121亿元，其当季销量环比增长40%，达到12万辆。基于我们全年毛利率假设为8.3%的情况下，我们预计Leapmotor在2024年第四季度的毛利率可达到13.8%，显示出其季度盈利能力逐步提升（第一季度毛利率为-1.4%，第二季度为2.8%，第三季度为8.1%）。我们估计Leapmotor在2024年第四季度的研发和管理费用合计占比为15.4%，从而实现净利润约为人民币3300万元。我们预测Leapmotor在2025财年的净亏损将显著收窄至人民币6.81亿元，而2024财年为人民币29亿元。我们还预计Leapmotor将在2026财年实现全年净利润人民币7.99亿元。 长城汽车 ： 上线 4Q24 业绩。长城于2025年1月14日公布了2024财年的初步业绩，全年净利润预计在124亿至130亿元人民币之间，符合我们之前的预期。根据管理层的报告，计入年末奖金26亿元后，长城的净利润可能较上年同期增长16%，环比下降30%至4季度的23亿元。基于我们的估算，每辆车的净利润可能从第3季度的11,000元降至第4季度的约5,700元。如果没有年末奖金的影响，第4季度的每辆车净利润可能为13,000元。尽管公司未能达到员工股权激励计划设定的190万辆年度销售目标（实际交付量为123万辆），但我们估计相关股权激励可以兑现，因为公司的净利润超过了计划的要求。公司计划推出 我们认为 ， 今年哈弗和威伊品牌推出了两款新的 PHEV ， 这可能是它在新能源汽车领域迎头赶上的关键。 广汽集团 ： 核心净亏损将在第四季度扩大。广汽集团于2025年1月10日发布了其2024财年的初步结果，全年的净利润范围为人民币8-12亿元，核心净利润（不包括非经常项目）预计在人民币33-47亿元赤字。.这可能表明基于我们的估计，公司在2024年第四季度的核心净利润约为人民币21亿元，仍大于2024年第三季度的核心净利润亏损1.5亿元，尽管2024年第四季度的销售量环比增长了42%。根据我们的估计，其非经常性收益在2024年第四季度可能约为人民币3.0亿元，主要来自出售广州巨湾科技研究有限公司18.82%股权给母公司所得（人民币2.26亿元）和政府补助。我们预计2024年第四季度广汽传祺和埃安的合并毛利率将环比改善，得益于规模经济效应，但年末可能因更大的资产减值而被抵消。从我们的角度来看，由于价格战导致经销商优惠增加，我们预计2024年第四季度广汽丰田和广汽本田的利润环比增幅可能不明显，尽管销售量分别环比增长了21%和59%。基于我们的计算，我们预计广汽埃安和广汽本田在2025年第一季度将面临更大挑战，因为他们在2024年12月分别向经销商推送了约3万辆和2万辆库存车辆。 披露和免责声明 分析师认证 负责本研究报告（全部或部分）内容的研究分析师声明，针对本报告中涉及的证券或发行主体：(1) 所表达的所有观点均准确反映了该分析师个人对该主题证券或发行主体的观点；(2) 该分析师在本报告中所表达的具体观点与其薪酬之间，直接或间接地，没有任何关联。 此外，分析师确认，在本研究报告发布前30个历日内，分析师及其关联人士（根据香港证券及期货委员会颁布的行为守则所定义）（1）并未交易本研究报告涵盖的股票；（2）将在本研究报告发布后3个营业日内不交易本研究报告涵盖的股票；（3）并非本报告涵盖的任何香港上市公司的董事；（4）并无任何在香港上市公司中的财务利益。 CMBIGM 额定值BUY持有未售出的价格 : 在未来12个月内潜在回报率超过15%的股票 : 在未来12个月内潜在回报率为+15%至-10%的股票 : 在未来12个月内潜在亏损超过10%的股票 : 该股票未被CMBIGM评级 CMB 国际全球市场有限公司跑赢大盘市场表现: 行业预计在未来12个月内超越相关的宽基市场基准: 行业预计在未来12个月内与相关的宽基市场基准表现相当性能欠佳： 行业预期在未来 12 个月内表现低于相关的广泛市场基准 地址： 香港花园道 3 号冠军大厦 45 楼 ， 电话 ：(852) 3900 0888 传真 ：(852) 3900 0800中国 Merchant 银行国际资本有限公司的全资子公司中国 Merchant 国际全球市场有限公司（以下简称“CMBIGM”）是中国 Merchant 银行国际资本有限公司的全资子公司。 重要披露 在任何证券交易中都存在风险。本报告所含信息可能不适合所有投资者的用途。CMBIGM不提供个性化的投资建议。此报告在编制时并未考虑个别投资者的投资目标、财务状况或特殊需求。过